金融界(jiè)5月27日(rì)消息(xī) 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声明，让城(chéng)投债成为关注的焦点(diǎn)，当前地方(fāng)债的规模和地方政府的(de)偿(cháng)债(zhài)能力已经(jīng)越来越被重视。如何如何(hé)处置地方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰(tài)证(zhèng)券首席经(jīng)济学家李迅雷(léi)发文称，地方债包括地(dì)方(fāng)一般债、专(zhuān)项债和包括城投债在内(nèi)的各种隐形债(zhài)，其(qí)规(guī)模(mó)究竟有多大(dà)，尚有争议，但(dàn)增长迅(xùn)猛(měng)。包括银行、保险、基金等在内的机构(gòu)投资者是地方(fāng)债的主要持有者，他们普(pǔ)遍担心的还是(shì)城投债务、非标等地方政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵州省政府发展研(yán)究中心(xīn)提出，“化债工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得(dé)到(dào)有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地方政府的财权与事(shì)权不匹配问题又(yòu)凸显出来。在我国政(zhèng)府杠(gāng)杆率水(shuǐ)平并不算高(gāo)的前(qián)提下，我国地方政府的杠杆(gān)率水平确实够高了。需要(yào)调整中央和(hé)地方之间债务余额的比例关系。“今(jīn)后应加大中央(yāng)政府的(de)发债规模(mó)，为地(dì)方经济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的(de)关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地(dì)方政(zhèng)府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城投(tóu)公(gōng)司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大力度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮助地(dì)方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降(jiàng)低债务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥实(shí)践银行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策(cè)性银(yín)行或商业银行的低(dī)息(xī)资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中(zhōng)央政策上支持地方政府通过出让国有资产来(lái)偿债。他(tā)表示这(zhè)类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按(àn)当(dāng)时市价(jià)计(jì)量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来(lái)源(yuán)李迅雷(léi)金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处(chù)置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全(quán)国城投(tóu)有(yǒu)息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方债务(wù)主要体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城(chéng)投(tóu)债是(shì)指(zhǐ)城投(tóu)企业公开发行的公(gōng)司(sī)债(zhài)券(quàn)和中期票据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确城投债(zhài)与地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)信用脱钩，城(chéng)投(tóu)公司定位由地方(fāng)政府投(tóu)融资机构(gòu)转变(biàn)为市(shì)场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城投(tóu)债兜底。但实际上市(shì)场(chǎng)仍然把城投债看作由地方政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公司通常都是地方(fāng)政府下设的投融资机构，很难完全独(dú)立成(chéng)为与政府(fǔ)无关(guān)的(de)纯市场化(huà)的企业。城投的债务主要包(bāo)括向银(yín)行借款和发行债券(quàn)融(róng)资这两种方式，以前一种方式为(wèi)主，但后一种债权融资(zī)的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿(yì)元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投(tóu)有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投(tóu)平台发(fā)债余额的增长

图片来(lái)源：Wind， 中泰(tài)证券(quàn)研究所

　　因此，城投(tóu)平台实际上已经(jīng)成为地方债务(wù)的主(zhǔ)要体(tǐ)现形式，规(guī)模明显超过地方政府(fǔ)的一般债和专项(xiàng)债之(zhī)和(hé)。城投平台中，如今，城投平台的(de)债券(quàn)余额大(dà)约为(wèi)13.8万亿元，迄今并(bìng)无违(wéi)约(yuē)案例，说明城(chéng)投债仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非标违(wéi)约情况时有发(fā)生，银行贷款展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方(fāng)政府(fǔ)应确保城投(tóu)债按时(shí)兑(duì)付(fù)，不(bù)能轻易(yì)违约

　　当(dāng)前市场对地方(fāng)政府债务增长和财(cái)政收入增速下降甚至负增长的现象普(pǔ)遍担心，尤其(qí)对财(cái)力偏弱的(de)东北、中西部(bù)省(shěng)份，城投债的收益(yì)率普遍高于东部(bù)发达省市。2022年13个省土地出(chū)让金对政(zhèng)府债务利息覆盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地(dì)之后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明(míng)显。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对河南省(shěng)乃至全国的信用债市场(chǎng)都(dōu)造成负面冲击，信用分层现象加剧(jù)，部分(fēn)经济(jì)偏弱区域被(bèi)边缘化。例如青(qīng)海、云南(nán)和天津(jīn)等近(jìn)几年融资成本(běn)仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年(nián)融(róng)资成本大(dà)幅(fú)上升，虽然2020年以来融资成本有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票面利(lì)率降(jiàng)幅也(yě)明显(xiǎn)不如全(quán)国。

　　当前在经济(jì)复苏不(bù)及预期的背景下，投资者的风险(xiǎn)偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府应(yīng)该确保城(chéng)投债(zhài)的按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化区域信用环(huán)境，导致地方国企融资难、融资贵。从(cóng)未来(lái)区域(yù)经济发展的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部门(mén)仍需(xū)要持续(xù)举债来实现经济平(píng)稳增长(zhǎng)，需(xū)要(yào)保持政府(fǔ)信(xìn)用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切(qiè)需(xū)要(yào)增强城投债(zhài)权人的持(chí)有信心，首先要确保城(chéng)投债不违约，这就意味着城投(tóu)公司(sī)能够具备(bèi)低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央(yāng)提(tí)出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味(wèi)着对(duì)地方债不兜(dōu)底，但建议给予困难(nán)省份一定的(de)“托底”支(zhī)持，即在政策上大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政府（如(rú)城投公司的借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策性银行或商业银行的低息资金来(lái)降(jiàng)低(dī)债(zhài)务成(chéng)本，让(ràng)债(zhài)务更加(jiā)容易(yì)滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府可否通过出让国有资(zī)产来(lái)偿债(zhài)方(fāng)面，也希望中央给(gěi)予政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委(wěi)在(zài)对(duì)政(zhèng)协十三届全国委员会第五次会议(yì)第00503号提(tí)案(àn)的(de)答(dá)复中表示，将适时出(chū)台(tái)制度规定及操作(zuò)细则(zé)，探(tàn)索国有权益份额规范化退出的有效方式(shì)和途径(jìng)，充分发挥有限合(hé)伙企业(yè)的(de)优(yōu)势，助力国(guó)有企业创新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企(qǐ)业股权获(huò)得收入偿还债务(wù)，典型案(àn)例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅(诫勉谈话影响期是多长时间，诫勉谈话受影响吗máo)台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国资(zī)。

　　在当前中国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区(qū)域性(xìng)金(jīn)融风险显得(dé)尤为重要(yào)，故在(zài)城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

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