主(zhǔ)要内容

　　营收“逆(nì)PPI式(shì)”改善但(dàn)工业(yè)利润仍(réng)承(chéng)压(yā)，主因成本与费(fèi)用(yòng)压(yā)力(lì)仍(réng)构成掣(chè)肘。3 月工业企(qǐ)业利润当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收缩(suō)区间。虽然(rán)3月在需求侧经济数(shù)据表现亮眼后，工(gōng)业企业实际营收增速(sù)积极回升，抵消PPI回(huí)落的抑制，令3月名义营收(shōu)增(zēng)速回升，但整(zhěng)体企(qǐ)业盈利(lì)压力仍(réng)大，主要源于(yú)两方面(miàn)，其一是国际(jì)高(gāo)油(yóu)价导致的(de)输入(rù)性成本压力仍在(zài)约(yuē)束(shù)利润改善，3月营业(yè)成本(běn)对当月利润拖累幅(fú)度(dù)仅收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度仍(réng)然较深。其二(èr)是(shì)今年降费政策未再(zài)明显新增，加之部分(fēn)企业(yè)开始补(bǔ)缴社保费，企业费(fèi)用(yòng)同比(bǐ)压(yā)力开始(shǐ)加(jiā)大，3月费用对当(dāng)月(yuè)利润拖累幅度(dù)大幅扩(kuò)大6.1个百分点至-9.5个百分点。与(yǔ)去年费用率改善拉(lā)动(dòng)利润(rùn)增速(sù)6个(gè)百分点形成鲜明对比。

　　营收(shōu)：消费短(duǎn)期较快恢复加(jiā)之投资韧(rèn)性支撑营收(shōu)增速回(huí)升(shēng)，但(dàn)高油价仍构成约束(shù)。3月工业企业营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行(xíng)业营收(shōu)增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落对于(yú)名义营收(shōu)增速的(de)拖累，其(qí)中汽车(chē)、家具(jù)、计算机通信电(diàn)子设备等均回升明显，显(xiǎn)示递延需(xū)求释放以及(jí)汽车集(jí)中降价等(děng)对于(yú)短(duǎn)期消费需求(qiú)的推动。其次，煤(méi)炭冶(yě)金产业(yè)链营(yíng)收增速延续改善，显示保交(jiāo)楼政策(cè)推(tuī)动(dòng)地产(chǎn)建安投资构成支撑，但石油化工产业(yè)链营收增速（名(míng)义(yì)-3.3pct至-5.2％）却(què)明显回落(luò)，高油价(jià)对(duì)于(yú)石化产业链(liàn)相关(guān)行(xíng)业(yè)需求持续构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤价回落(luò)已(yǐ)在缓和中下游(yóu)成本(běn)压力，但高(gāo)油(yóu)价继续构成输入性成(chéng)本传(chuán)导。3月(yuè)工业(yè)企业成本率上(shàng)升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍然(rán)偏大，尤其是(shì)高(gāo)油价下的(de)国内(nèi)石化(huà)产业链(liàn)，成本率同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝(jué)对水平明显高(gāo)于(yú)其他行业。由于我国石化产业链主要为中下游(yóu)，上(shàng)游环(huán)节在海外主要原油(yóu)寡(guǎ)头国家(jiā)，因(yīn)而国际高油价带来的上(shàng)游利润改善无法被(bèi)国内产业链吸(xī)收(shōu)，国内以中下游为主(zhǔ)的(de)石(shí)化产业链(liàn)反而会在高油价下(xià)受(shòu)到输入性成本(běn)压力，也(yě)即3月的情况。相(xiāng)较而(ér)言，煤炭(tàn)产业链上中下游均在国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤(méi)价下行导致煤(méi)炭产业链上游成本率被动走高、利(lì)润承压(yā)，而中下游成(chéng)本率实(shí)际上是改善的，与(yǔ)此同时，更靠近下游(yóu)的消费行(xíng)业成本率也(yě)明(míng)显(xiǎn)改善。

　　利润：下(xià)游消费行业(yè)利润仍(réng)显现韧性，但石化产(chǎn)业链利(lì)润在高油价下仍承压(yā)。分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行业(yè)面临最大的(de)成本压力改善和积极的营(yíng)业(yè)收(shōu)入回升，因而下游消费行业利润增(zēng)速恢(huī)复继续好(hǎo)于其他行业，单月(yuè)改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽车、家具(jù)、电子设备等改善明(míng)显(xiǎn)，煤(méi)炭冶金产业链(liàn)中下游(yóu)利(lì)润增速也(yě)积极改善，相较(jiào)而言，石化(huà)产业链行业在营业收入与成本(běn)压力均承压(yā)背景下，利(lì)润增速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　关注二季度(dù)企业盈利三(sān)重风险(xiǎn)，以及下半(bàn)年潜在的(de)内生恢复空(kōng)间。3月(yuè)工业企业(yè)利润数据显示，虽然经济需求(qiú)侧短期恢复(fù)较快，但在成本与费(fèi)用压(yā)力(lì)背景(jǐng)下，企业盈利仍然(rán)承压，而展望(wàng)二季度，关注企业盈利的三重风险，其一是经济内生(shēng)动能弱化。伴随递(dì)延需(xū)求(qiú)主导的需求脉冲性(xìng)回升(shēng)过程逐步结(jié)束，经济内生动能仍面临弱化风险。其(qí)二是高油价带(dài)来的成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减产操作，加(jiā)之全球服务消费逐步恢复(fù)，国际油价或再度走高，这(zhè)也(yě)意味着成本(běn)压力仍较大。其三(sān)是费用率(lǜ)对于(yú)利润的拖(tuō)累，企(qǐ)业(yè)逐步补缴(jiǎo)前期社保费缓(huǎn)缴等，以(yǐ)及今(jīn)年目前(qián)降费(fèi)政策更多为延(yán)续而非(fēi)新增，费用率对于利润(rùn)同比增(zēng)速的的拖(tuō)累也将逐(zhú)步显现，二季度剔除基数扰(rǎo)动后(hòu)的企业盈利真实修复过(guò)程或相(xiāng)对(duì)缓慢。而展望下半年，经济内生动能(néng)的复苏(sū)可以期待，两大领先指标已经验(yàn)证(zhèng)，重点关(guān)注下半年经济内生动能逐步复苏、国际(jì)油价涨幅逐步趋缓后工业(yè)企业(yè)利润的修复空间。

　　风险(xiǎn)提(tí)示：外部地(dì)缘政治风险，疫情(qíng)形势变(biàn)化(huà)。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业(yè)利润仍承(chéng)压，主因(yīn)成本与费用压力仍(réng)是(shì)掣肘。

　　3月工(gōng)业企业利润(rùn)累计同比仅小(xiǎo)幅(fú)回(huí)升1.5个百分点(diǎn)至-21.4％，当月同比也仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)于较(jiào)深收缩区间(jiān)。虽(suī)然3月在需求(qiú)侧经(jīng)济数(shù)据表(biǎo)现亮眼后，工业企业实际营收增(zēng)速已积极(jí)回升，抵消了PPI回落带(dài)来的(de)抑制(zhì)，3月(yuè)名义营收增速(sù)回(huí)升(shēng)2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业盈利压力(lì)仍大，主要源于两(liǎng)个方面：

　　其(qí)一是2018年中秋节是几月几号，2018年中秋节是哪一天阳历国(guó)际高(gāo)油(yóu)价(jià)导致的(de)输入性成本压(yā)力仍(réng)在约(yuē)束(shù)利(lì)润改善(shàn)，3月营(yíng)业成本对(duì)当月利润(rùn)拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分点(diǎn)至-13.8个百分点(diǎn)，拖(tuō)累程度仍然较深。

　　其(qí)二是今年降费政策未(wèi)再明显新增，加之部分企业开始(shǐ)补(bǔ)缴社保费，企业费用同比压力开始加大，3月(yuè)费(fèi)用对当月(yuè)利润拖累幅度(dù)大(dà)幅扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年(nián)社保缴费缓缴等(děng)一系列新增降(jiàng)费政策持续改善企业费用率，对2022年全年工业(yè)企(qǐ)业利润增速构成(chéng)较强支撑，全(quán)年(nián)拉动工业(yè)企业利润同比增(zēng)速6个百分点。但从今年(nián)开始前期社保(bǎo)费(fèi)降费(fèi)的企业开始(shǐ)补(bǔ)缴社保(bǎo)费，加之今年(nián)未再新(xīn)增更(gèng)大力(lì)度的降费政(zhèng)策，从同比视角来看费用对(duì)于(yú)工业企业利润的拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费短期较(jiào)快恢复加之投资(zī)韧性支撑营收(shōu)增速回升(shēng)，但高(gāo)油价仍构成约束。

　　3月工业企业营(yíng)收增速回升(shēng)2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相(xiāng)关行业(yè)营(yíng)收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵(dǐ)消(xiāo)了(le)PPI回落对于名义营(yíng)收增速的拖累(lèi)，其(qí)中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机通信电子设备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显(xiǎn)示递延(yán)需求释放以及汽车(chē)集(jí)中降价等对于短期(qī)消(xiāo)费需求的(de)推(tuī)动。其次，煤炭冶金产(chǎn)业链营收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善(shàn)，显示保(bǎo)交(jiāo)楼(lóu)政(zhèng)策推(tuī)动(dòng)地产(chǎn)建安投资构成(chéng)支撑，但石(shí)油化工(gōng)产业链(liàn)营收增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油(yóu)价对于(yú)石化(huà)产业(yè)链(liàn)相关行业需求(qiú)持(chí)续构(gòu)成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然煤价回落已在缓和中下游成本压力(lì)，但高油价继续构成输入性成本(běn)传(chuán)导

　　32018年中秋节是几月几号，2018年中秋节是哪一天阳历strong>月工业(yè)企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大(dà)，尤其(qí)是高油价下的(de)国内(nèi)石化产业链(liàn)，成(chéng)本(běn)率(lǜ)同比增量扩大14bp至261bp，绝(jué)对水平明显高于其他行业。由于我(wǒ)国石化产(chǎn)业(yè)链(liàn)主(zhǔ)要为中下游，上游环节在海外主(zhǔ)要原(yuán)油寡头国家，因而国际高油价带来的上(shàng)游利润改(gǎi)善无法被国(guó)内产(chǎn)业链吸收，国内(nèi)以中(zhōng)下游为(wèi)主(zhǔ)的石化产业链(liàn)反而会(huì)在高油价下(xià)受到(dào)输(shū)入性成本(běn)压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价下行(xíng)导致煤炭产业(yè)链上游成本(běn)率(lǜ)被动走高、利润承压，而中下游(yóu)成本率(lǜ)实际上是改善的（成本率(lǜ)同比(bǐ)增(zēng)量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的消(xiāo)费行业成本率也(yě)明(míng)显改(gǎi)善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行(xíng)业利润仍显现韧性，但石化产(chǎn)业链利润(rùn)在高油价(jià)下仍承压。

　　分(fēn)行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成本压(yā)力改(gǎi)善和积极(jí)的营业收入回升(shēng)，因(yīn)而(ér)下游消费行业利润增速恢复继续好于其他行业(yè)，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车、计算机通信电子设备、家具等行业(yè)利润增速均改善20-50个(gè)百分点。煤(méi)炭冶金产业(yè)链虽然整体利润增(zēng)速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上(shàng)游利润下降的缘故(gù)，而中下游面临的(de)是营(yíng)收改善、成本压力缓和的(de)格局，中下(xià)游(yóu)利(lì)润增速改善明显，金(jīn)属制品、通用设备、非金属矿物制品等行业利润增(zēng)速均改善10-20个百分点。相较(jiào)而言，石化产业链行业在(zài)营业(yè)收入与成本压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的(de)较深区间(jiān)。

　　五、关注二季度企业盈利(lì)三重风险，以及下半年潜在的内生恢复空间(jiān)。

　　3月工业企业(yè)利(lì)润(rùn)数据显示，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较快(kuài)，但在(zài)成本与费用压力背(bèi)景(jǐng)下，企业盈利仍然承(chéng)压，而展望(wàng)二季度，关注企业盈利的三重风险，其一是经济内生动能弱(ruò)化。伴(bàn)随(suí)递延需求主导(dǎo)的需求脉冲性回升(shēng)过(guò)程逐步结束(shù)，经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)仍面(miàn)临弱化风险(xiǎn)。其二是高油价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正(zhèng)式减(jiǎn)产(chǎn)操作，2018年中秋节是几月几号，2018年中秋节是哪一天阳历加之(zhī)全球服(fú)务消费逐步恢(huī)复，国际油价或再(zài)度(dù)走高，这也意味着成(chéng)本压力仍(réng)较大。其三是(shì)费用率对于(yú)利(lì)润的(de)拖累，企业(yè)逐步(bù)补缴前期社保费(fèi)缓(huǎn)缴等，以及今(jīn)年目前(qián)降(jiàng)费政策更多为(wèi)延续(xù)而非新增，费用率对于利润同(tóng)比增(zēng)速的的(de)拖累也将逐步显现，二季度剔除(chú)基数(shù)扰动后的企(qǐ)业盈利(lì)真(zhēn)实修复(fù)过程(chéng)或相对缓慢。

　　而展望下半(bàn)年，经济(jì)内生动能的复苏可(kě)以期(qī)待，两大领先指(zhǐ)标(biāo)已(yǐ)经验证，其一(yī)是居民消费(fèi)倾向结束持续一(yī)年的(de)下(xià)滑过程，消费信心逐步(bù)恢复，其二是保交楼政(zhèng)策(cè)已(yǐ)推动上半(bàn)年(nián)地产建(jiàn)安(ān)投资和竣(jùn)工积极回补，有(yǒu)望拉(lā)动(dòng)下半年汽车、家(jiā)电、家具等后周(zhōu)期大宗消费，重(zhòng)点关注下半年(nián)经济内生动能逐步(bù)复苏(sū)、国际油价涨幅逐步趋缓后工业(yè)企(qǐ)业利润的(de)修复空(kōng)间。

　　内(nèi)容节选自(zì)申(shēn)万宏源宏观研究报告(gào)：

　　《被(bèi)市场低估的成本与费用压力——工业(yè)企业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 2018年中秋节是几月几号，2018年中秋节是哪一天阳历