金融界(jiè)5月27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明(míng)国资(zī)委的一封声明，让城投(tóu)债成为关注的(de)焦点(diǎn)，当前(qián)地方债的规(guī)模和(hé)地方(fāng)政府的偿债能力(lì)已经越来越被重视。如何(hé)如何处置地(dì)方债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学家李迅雷(léi)发文(wén)称(chēng)，地(dì)方债包括地方(fāng)一般债、专项(xiàng)债和包括(kuò)城投债在内的(de)各种隐(yǐn)形(xíng)债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛(měng)。包括银(yín)行、保险、基金等在内的机构投资(zī)者是地方债(zhài)的主要持有者，他们普遍(biàn)担心的(de)还是城(chéng)投债务、非标等地方政府隐形(xíng)债风险。例如，近(jìn)期(qī)贵(guì)州省政府发展研(yán)究(jiū)中(zhōng)心提(tí)出(chū)，“化债工(gōng)作推进异(yì)常艰难，仅依靠自身能力(lì)已(yǐ)无法得到(dào)有效解决(jué)。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财政缩水的(de)背景下，地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的财权(quán)与事权不匹(pǐ)配问题(tí)又凸显出来。在我国政府杠杆率水平(píng)并不算(suàn)高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆率(lǜ)水平确实够高了。需要调(diào)整(zhěng)中央和地方之间债务(wù)余额的比例关(guān)系。“今后应加大中央政府的(de)发债规模，为地(dì)方经济减负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认(rèn)为(wèi)，在(zài)当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的信用，防范(fàn)区(qū)域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司(sī)还(hái)没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建议给予困(kùn)难省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，在政策(cè)上(shàng)大(dà)力度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”。如帮助地方政府（如城投公司的借(jiè)新还(hái)旧(jiù)）降低(dī)债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务更(gèng)加容易滚(gǔn)续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建(jiàn)议，中央政策上(shàng)支持地方(fāng)政府通(tōng)过出让国有资(zī)产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全(quán)国城投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为(wèi)地方债务主要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号(hào)文”出台明确城投债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公司(sī)定位由地(dì)方政府投(tóu)融资机构转变为(wèi)市场化运营主体，地方政府不(bù)再对(duì)城投债兜底(dǐ)。但实际(jì)上市场仍然(rán)把城投债(zhài)看作由(yóu)地方政府背书的(de)高信用等级(jí)债(zhài)券(quàn)。

　　因此城投公司通常都是地方(fāng)政府下设(shè)的投融资机构，很难(nán)完全独(dú)立成为与政府无关的纯市(shì)场化(huà)的(de)企业。城(chéng)投的债务主要包括向银行(xíng)借(jiè)款(kuǎn)和发行债券融(róng)资这两(liǎng)种方式，以前一种方(fāng)式为主(zhǔ)，但后一(yī)种债权(quán)融资的规模也不(bù)小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息(xī)债务快速扩(kuò)张，每(měi)年增速(sù)均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上(shàng)。

城投平(píng)台发债余额的(de)增(zēng)长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债务的主要体现形式，规模(mó)明显超过(guò)地方(fāng)政府的(de)一般债和专项(xiàng)债之和。城(chéng)投平台(tái)中，如今，城(chéng)投平(píng)台(tái)的债券余(yú)额大约为13.8万亿元，迄今并(bìng)无违约案(àn)例，说明城投债仍(réng)属于地方政府(fǔ)背书的(de)高等级信用债(zhài)。但是，城(chéng)投平台的非标违约情况时有发(fā)生，银行贷款展(zhǎn)期、调整还(hái)贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保城投(tóu)债按(àn)时(shí)兑(duì)付，不(bù)能轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前市场对(duì)地方(fāng)政府债务增长和财(cái)政(zhèng)收(shōu)入增(zēng)速下降甚至(zhì)负(fù)增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的(de)东(dōng)北(běi)、中西部省份，城投债的收益(yì)率普遍高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让(ràng)金对(duì)政府(fǔ)债(zhài)务(wù)利息覆盖程度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘(zhǒu)的情况更(gèng)加明(míng)显。

　　河南的永(yǒng)煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至全国的信用债市(shì)场都造成负面冲击，信用分层现象加剧(jù)，部分经济(jì)偏弱区域(yù)被边缘化。例如青海、云南和天津等近几(jǐ)年融资成(chéng)本仍(réng)在上升；黑龙(lóng)江、贵(guì)州2017-2019年融资成本(běn)大幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来(lái)融资(zī)成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债(zhài)加权平均票面利率降幅(fú)也明显不(bù)如全国。

　　当前在经(jīng)济复(fù)苏不及预期(qī)的(de)背景下(xià)，投资者的风险偏(piān)好明显下降。为此，地方(fāng)政府应(yīng)该确保城投债的按(àn)时兑付。因(yīn)为违约(yuē)不仅不能解决债务(wù)问题(tí)，反(fǎn)而会恶化(huà)区(qū)域信用(yòng)环境(jìng)，导致地方国企融资难、融资贵。从未(wèi)来区(qū)域经(jīng)济发展的(de)角度看，政府部门仍需要持续举债(zhài)来实现经济平稳增长，需(xū)要保持(chí)政(zhèng)府信(xìn)用，不能(néng)轻易(yì)违约。

　　建议(yì)中央大力度支持地(dì)方政(zhèng)府“化债(zhài)”

　　因此(cǐ)，当前(qián)迫切需要(yào)增强城投债权人的(de)持有信心，首(shǒu)先(xiān)要确保(bǎo)城投(tóu)债(zhài)不(bù)违约，这(zhè)就意(yì)味着城投公司能够具备低成(chéng)本(běn)的借新还旧能(néng)力。

　　中央提出(chū)“谁家的(de)孩(hái)子谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但建(jiàn)议给予(yǔ)困难省(shěng)份一定(dìng)的“托底”支持(chí)，即(jí)在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地(dì)方政府“化(huà)债(zhài)”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成世上真有孙悟空存在吗，世界上有没有孙悟空本、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非(fēi)债券(quàn)类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行(xíng)贷款展期(qī)），通过政策性银(yín)行或商业银行(xíng)的(de)低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府(fǔ)可否通过出让国有(yǒu)资(zī)产来偿债方(fāng)面，也希望中央给予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协(xié)十三届全国委员(yuán)会(huì)第五次会(huì)议第00503号(hào)提(tí)案的(de)答(dá)复(fù)中(zhōng)表示，将适时出台制度规定(dìng)及操作细(xì)则，探索国有权(quán)益份额规范化(huà)退出(chū)的有效方(fāng)式和(hé)途(tú)径，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出让国(guó)有企业股权获得收(shōu)入偿还债务，典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划(huà)转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用，防范区域(yù)性(xìng)金融(róng)风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还(hái)没有与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部门完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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