5月以来(lái)，房地产板块个股多出现小幅上涨，截(jié)至5月10日收盘(pán)，中信房地产指数本月涨幅约为(wèi)2％。而以公募基(jī)金为(wèi)代表(biǎo)的机构(gòu)对于这一板块已(yǐ)经在悄然布局(jú)。数据显(xiǎn)示(shì)，以(yǐ)南方(fāng)和(hé)华夏的(de)两(liǎng)只老牌ETF基金为(wèi)例(lì)，5月9日时(shí)所公布的(de)总份(fèn)额均较4月28日时有小幅增长。根据基金一季(jì)报统计(jì)，龙头与地方国(guó)企央企获得(dé)增(zēng)持，持(chí)仓数(shù)量占流(liú)通股(gǔ)比重增幅五只(zhǐ)个股分别(bié)为华发股份+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中(zhōng)新集团+1.49％、卧(wò)龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置房地(dì)产或“底(dǐ)部回升”

　　行业红(hóng)利时代已(yǐ)过 精耕细作成共识

　　从公募(mù)基金对房地产(chǎn)的配置看，2019年末，公募所持(chí)有的房地产行业标的市值约1188亿元，占其(qí)所(suǒ)持股(gǔ)票市值的4.66％左右；2020年市场表现出(chū)色，但公募所(suǒ)持(chí)房地产公司市值在股票资产中的占(zhàn)比却断(duàn)崖式(shì)下跌至1.85％；2021年，这一数值更是进(jìn)一步降(jiàng)至(zhì)1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了三年(nián)来的首次(cì)回升，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此(cǐ)同时，公募对房地产行业的持(chí)股比(bǐ)例也同步回升，从2021年底(dǐ)的6.94％提高(gāo)到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎在今年一(yī)季度得以延(yán)续。数据统计显示，公募(mù)重仓持有房地产板(bǎn)块一季度市值(zhí)TOP15门槛为(wèi)1.6亿元(yuán)，较(jiào)2022年(nián)四季度(dù)提升(shēng)6.71％。持(chí)仓(cāng)市(shì)值前五(wǔ)个(gè)股分别(bié)为(wèi)保利发展(zhǎn)、招商(shāng)蛇口(kǒu)、万科A、华发股份(fèn)、滨江集团，持仓市(shì)值占板(bǎn)块比重合计达47.29％，环比(bǐ)下(xià)降3.05％。

　　从中(zhōng)不难发现，公募对于房(fáng)地产的(de)投资愈(yù)发有集中于龙头的趋(qū)势。Wind显示(shì)，在(zài)公募基金一季报汇(huì)总的(de)重仓股(gǔ)中，房地产(chǎn)板块(kuài)排名最(zuì)高的(de)是保利发展，在基金重仓第33位。排名第二的是招商蛇(shé)口，排(pái)在第78位。而(ér)老牌龙头股万科A排在第96位。对比去年四季报，变化之(zhī)处首先在(zài)于几只房地(dì)产(chǎn)龙头股从排位上看均有退步，尤其是万科最为明显；其次是金地集团退出百大之列。但考(kǎo)虑到房地(dì)产是复苏链上(shàng)最后一环(huán)，且首季并非(fēi)行(xíng)业销水晶有灵性是不是迷信，水晶是辟邪还是招鬼售旺季，其传导到二级市场(chǎng)乃至(zhì)机构持仓(cāng)上还(hái)需要时间周期。

　　形成共识的是，经济圈判断房地产已经进入大(dà)分化时(shí)代(dài)，一二线城市好(hǎo)于三(sān)四线城市。而映(yìng)射到二(èr)级市场投资(zī)上，配置(zhì)房(fáng)地产行业轻(qīng)松收获行业贝塔的红利期(qī)一去(qù)不返了。“如果按照产(chǎn)业周期(qī)来分类，包括(kuò)房(fáng)地产等几(jǐ)类(lèi)行业在盖特纳曲(qū)线(xiàn)里(lǐ)属于成熟(shú)期(qī)或者衰退期的(de)行业，传(chuán)统认知上没(méi)有什么投资机会的(de)。但在这(zhè)几年(nián)特殊的行情里包(bāo)括(kuò)煤(méi)炭、电解铝等类似的行业(yè)也出现(xiàn)了一些机会(huì)，背后的逻辑是供给侧发生(shēng)了更大的变化。”一不愿(yuàn)具名的上(shàng)海公募基金经(jīng)理指出。

　　不过也(yě)有公募人士(shì)持谨慎乐观态度：“行业(yè)前几年17亿～18亿平(píng)方米的年销售面积很难再出现了(le)，2022年光是居民存(cún)款数(shù)量增(zēng)加了15万亿元。中国存量有400亿平方米建筑面积，考虑存(cún)量地产的更新，也有(yǒu)近(jìn)10亿平方米。需求端(duān)还需要有一定的政策出来(lái)去刺(cì)激购房。”

　　宝(bǎo)盈基金房地产研究员吕功绩也指出：“时至今日，无(wú)论从(cóng)城镇化的(de)进(jìn)程，还是人均住(zhù)房面(miàn)积（接近30平/人），我(wǒ)国(guó)均已告别住房(fáng)短缺时(shí)代，而目前居民的(de)杠杆(gān)率和房价收入也不支撑每年18万(wàn)亿元的销(xiāo)售(shòu)额(é)，以及(jí)过快上行(xíng)的房价，因而行业高增的时代已(yǐ)经过(guò)去，未来行业的需求或将回落，在(zài)此过(guò)程中，伴(bàn)随着地产的高(gāo)杠杆属性，就很容易出现信(xìn)用风险问题（类似2022年的民营(yíng)地产(chǎn)爆雷），行业进(jìn)入到供给侧出清的过程。这个过程(chéng)中，综(zōng)合(hé)竞争力强的(de)公司就(jiù)能够通过大鱼(yú)吃小鱼的方(fāng)式，获得市占率(lǜ)的提升。当行业需求(qiú)见顶回落(luò)时，行(xíng)业的贝塔(tǎ)已经过去(qù)了，但不代表(biǎo)没有投(tóu)资机会，机会(huì)在于城市、位置、产品水晶有灵性是不是迷信，水晶是辟邪还是招鬼的(de)阿(ā)尔法(fǎ)，而对应到股票(piào)投(tóu)资，就是强竞争力公司(sī)的阿尔法。”

　　或(huò)许(xǔ)也是基于这样的认识转变，精耕(gēng)细作个股成为公募乃至(zhì)整体机构的(de)务实(shí)之举(jǔ)。

　　机构配置房地产“风(fēng)物(wù)长(zhǎng)宜放(fàng)眼量”

　　头部(bù)央国企、优质区域性标的成香(xiāng)饽饽

　　5月以来，房地产板块个股多出现小幅上涨，截(jié)至5月(yuè)10日收盘，中(zhōng)信房(fáng)地产指数(shù)本月涨幅约为2％。从具体的个(gè)股来看，《红周(zhōu)刊》利用Wind统计申万(wàn)房地产(chǎn)板块个股，在(zài)纳入统计的124只房地产类(lèi)标的股中(zhōng)，本月(yuè)以来(lái)实现(xiàn)股价上涨的达到了81家。

　　其中，上(shàng)述(shù)时间段(duàn)恰(qià)好排名前(qián)五的公司(sī)月内涨幅超过了10％，它们(men)分(fēn)别是上实(shí)发(fā)展(zhǎn)、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排名(míng)第一的(de)上实发展，五一假期归来后日成交量明显放(fàng)大，4日、5日(rì)连续两个(gè)交(jiāo)易日收(shōu)出涨停(tíng)。从该股的基本面来(lái)看(kàn)，上实发展的主(zhǔ)营业务为房地产开发与经营。公司的主要产品及服务(wù)为房地产销售、房(fáng)地产租赁、物业管理服务、工(gōng)程(chéng)项(xiàng)目、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元，比上期减(jiǎn)少(shǎo)47.85％，归母净利润1.23亿元，同比下(xià)降33.24％。2023年第一季度(dù)，其实现营业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比(bǐ)扭亏。

　　不(bù)过(guò)从十(shí)大(dà)流(liú)通股股(gǔ)东来(lái)看，各(gè)类机构都有对其布局的例子(zi)。以(yǐ)3月31日时的首(shǒu)季(jì)十(shí)大(dà)流(liú)通股股东来看， 具体包括公募的上银基金(jīn)、私募(mù)的(de)迎(yíng)水文龙、中央(yāng)汇金、长城资产管理公司等都跻(jī)身(shēn)前十的行列(liè)。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅暂时排名第二的浦东金桥(qiáo)也是上海本地房企，其第一(yī)季度的收入利润规模(mó)大幅(fú)度(dù)复苏。究其原因，一方面是该公司后疫情时代出租率复苏至近(jìn)年(nián)来最高，另(lìng)一方面则是公司(sī)拿地结(jié)算持(chí)续性向(xiàng)好，从数字上看，一季度新增虹口135、138住宅地(dì)块(kuài)，总建筑面积约54万平方米(mǐ)。

　　在这样的业(yè)绩(jì)势头向好背景下(xià)，自然也吸(xī)引了知名(míng)机构(gòu)在(zài)其中持续驻足。从第一季度(dù)十大流通股股(gǔ)东(dōng)来看，知名私募高毅邓晓峰的(de)两只产品依(yī)然在(zài)前十中，这也是(shì)连续第(dì)三个季(jì)度他有(yǒu)的两只产品杀入前十。同时榜(bǎng)单中还有(yǒu)一支大(dà)名鼎鼎的QFII阿布扎比投资(zī)局，其当(dāng)季还小幅增加了(le)持股。

　　除(chú)去上述两(liǎng)家上(shàng)海区(qū)域性地(dì)产(chǎn)公司外，荣安地产则是(shì)主要布局在深圳的地(dì)产(chǎn)公(gōng)司，一季报交出的也是一(yī)份报(bào)喜(xǐ)的成绩(jì)单：首季(jì)公(gōng)司(sī)实现(xiàn)营业收入51.85亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)35.51％。归属于上市公司股东的净利润(rùn)6.48亿元，同比增长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态度(dù)来看，《红周(zhōu)刊》注意到(dào)两只公(gōng)募指(zhǐ)基首季新(xīn)杀入十大(dà)流通股股东(dōng)行(xíng)列。具体说来， 南(nán)方中证全指(zhǐ)房地产ETF上(shàng)榜排名第(dì)七位，富(fù)国中证指数1000增强则排名第(dì)九(jiǔ)位，此(cǐ)外联袂出(chū)现的机构还有QFII高盛国(guó)际和私募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接(jiē)受《红周刊》采(cǎi)访时，兴证全球基金相关人士分析(xī)：“经历过行业洗牌和兼(jiān)并重组后(hòu)，龙头的价值更为(wèi)笃定突出；从拿地端看，2022年土地市场大幅降温(wēn)，优(yōu)质(zhì)土地供给(gěi)较多(duō)（券商(shāng)测算(suàn)对应潜在(zài)毛利率在(zài)25％以(yǐ)上，目前(qián)房企的利润(rùn)率(lǜ)仅(jǐn)20％），绝大多数房企受限于信用(yòng)问题或者(zhě)资金紧张没法(fǎ)拿地，龙(lóng)头房企趁机获(huò)取(qǔ)低成(chéng)本土地，龙头房企的拿(ná)地力度（拿地金(jīn)额/销(xiāo)售金额）基本在30％以(yǐ)上；从融资上看，龙(lóng)头(tóu)房(fáng)企杠杆率较低，净负(fù)债(zhài)率基本在70％以(yǐ)下(xià)，而其他房企(qǐ)的净负债率普遍都在(zài)100％以上，加(jiā)杠(gāng)杆空(kōng)间有(yǒu)限，从(cóng)融资成(chéng)本(běn)看(kàn)，龙头房企的(de)融资成(chéng)本(běn)不断下滑，基本在(zài)3％、4％左右(yòu)；对应到2023年(nián)的销售，龙(lóng)头(tóu)房企明显跑(pǎo)赢(yíng)行业，1～4月百(bǎi)强(qiáng)房(fáng)企(qǐ)的(de)销售(shòu)额增速为(wèi)9％，而TOP14的销售(shòu)额(é)增速(sù)为29％。”

　　需要强调的是(shì)，在当前中特估的浪潮下，央国(guó)企地产(chǎn)股或存(cún)在发展的大好机会。中信(xìn)证(zhèng)券指出(chū)：“房地产行业的结构性机会(huì)依然存在(zài)，少部分公(gōng)司尤其是(shì)央企占据显(xiǎn)著优(yōu)势，其(qí)主要又(yòu)体现为库存(cún)的优势。央企地(dì)产公司，现阶段表(biǎo)现出较低的融资成(chéng)本，优质的开发资源和良好的不(bù)动产资(zī)产(chǎn)运营(yíng)能(néng)力的(de)多重竞争优(yōu)势(shì)。”

　　“即使没(méi)有(yǒu)中特(tè)估，国央企(qǐ)相(xiāng)较于民营地产公司(sī)也是更(gèng)有优(yōu)势的。”吕功(gōng)绩强(qiáng)调，“对于减值(zhí)、土地资源债权债务(wù)关系等问题，市场对民(mín)营(yíng)房开企业的资(zī)产会有更多担(dān)忧和(hé)质疑，所(suǒ)以在这一(yī)轮行业出清的(de)过程中，央国企相(xiāng)较于(yú)民企来(lái)说估值的修复更明(míng)显。中特估(gū)的角度从中长期的维度看，行业的逻辑(jí)在(zài)于集中度提升后，行业进入高质(zhì)量发展阶(jiē)段(duàn)，具(jù)备较(jiào)快速发(fā)展阶段更稳定且可预期(qī)的盈利和现(xiàn)金流创造能(néng)力(lì)，以此带(dài)来(lái)估值中枢的提升，应(yīng)该关(guān)注估值(zhí)相对较低，企(qǐ)业自身资产的质量好、运营能力强、可以创(chuàng)造持(chí)续现金流(liú)的企业。”

　　“存量(liàng)时代中行业普涨(zhǎng)的概率比较低(dī)，行(xíng)业内部将(jiāng)出(chū)现分化，要关注将受益于行业集中度提升的头部公司。”星石投资首席(xí)研究官(guān)方磊(lěi)也(yě)表(biǎo)示。

　　顺应机构这一(yī)思路(lù)的话，或(huò)许还是保利(lì)发(fā)展、招商蛇(shé)口等国资背景龙(lóng)头前途(tú)更为(wèi)光明(míng)。不过国投(tóu)瑞银基金投(tóu)资部副总监綦(qí)傅(fù)鹏(péng)表示：“需要(yào)客观(guān)地去持续(xù)观察国企央(yāng)企在三个方面(miàn)是否可以维持，首先是融资(zī)成本保持低位，其(qí)次是(shì)销售份额持续提升，再次是拿(ná)地(dì)份额持续提升。”

　　复苏(sū)速度缓慢

　　机构需(xū)要(yào)多给(gěi)一些耐(nài)心

　　而(ér)《红周刊(kān)》也根据房企一(yī)季报梳理(lǐ)发现，对于(yú)2022年(nián)的(de)业绩出现的整(zhěng)体(tǐ)下滑，2023年一季度(dù)的(de)业(yè)绩分化更趋明显，保利(lì)发展(zhǎn)、滨江(jiāng)集团(tuán)等房企营收、净利均实现(xiàn)了业绩的回正，甚(shèn)至是(shì)较大增速的增长。而这些公司也是机(jī)构(gòu)的重仓(cāng)对(duì)象。

　　对(duì)此，知名房地(dì)产业内人(rén)士张(zhāng)宏伟向《红周(zhōu)刊》分析(xī)表(biǎo)示(shì)，业绩出(chū)现明显改善的房企，主要是因为过去两三年时间(jiān)，尤其(qí)是(shì)在(zài)2021年下(xià)半年民营房企不怎么投资(zī)拿地(dì)之后，国有企(qǐ)业仍在持(chí)续性(xìng)地(dì)拿地，且主要集中(zhōng)在核心城市，投资(zī)力度较(jiào)大。投资(zī)的驱动能够推动房企销售业(yè)绩的增(zēng)长，从而(ér)在2023年一季度市场恢(huī)复但(dàn)仍处于调(diào)整(zhěng)的(de)过(guò)程中(zhōng)，能够(gòu)保有(yǒu)一个正增长(zhǎng)。

　　不过张宏伟同时也提醒(xǐng)表示，在房(fáng)地产(chǎn)的(de)复苏过程中，还(hái)面临着一些不确定(dìng)性。其(qí)实整个市场从四月份开始又在往下掉。除了杭州、成都等(děng)极个别城市四月环比三月(yuè)相(xiāng)对表现较好之(zhī)外(wài)，包(bāo)括北京、上海在内(nèi)的绝大多数(shù)城市都出现环比(bǐ)下滑的情况。而现在五月的(de)市(shì)场表现也不太乐观。按(àn)照现在(zài)的经济状况(kuàng)、收入(rù)情(qíng)况，以及市场(chǎng)的去库存压力、企(qǐ)业的资金面压(yā)力，可能会出(chū)现，到六月份房企为(wèi)了半年报(bào)冲(chōng)业绩出现(xiàn)市(shì)场的短期反弹外(wài)的一个市(shì)场(chǎng)乏力现象。也(yě)就是说，第二季(jì)度(dù)、第(dì)三季度增长(zhǎng)不确定性的压力仍(réng)旧较大。

　　上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房地产以及(jí)其上下游产业链的复苏速(sù)度都比想象的要(yào)慢(màn)很多，我(wǒ)们要多给一(yī)些耐心，这个时候，在(zài)房地产(chǎn)以及上下游就不是赚快钱的时候，只能赚他(tā)基(jī)本(běn)面的钱。但这(zhè)也(yě)意味(wèi)着，只有极为(wèi)少数的(de)、做得比(bǐ)同行好(hǎo)得多的企业(yè)，会(huì)伴随整个行业的弱(ruò)复苏，业绩(jì)会逐步体现出来。所(suǒ)以只能(néng)耐(nài)心地去等待它的基本(běn)面不(bù)断地(dì)凸显出来，这需要时(shí)间。

　　（本(běn)文(wén)已刊发于5月13日《红周刊》，文(wén)中提(tí)及个(gè)股(gǔ)仅为(wèi)举例分析，不做(zuò)买卖推荐。）

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