文丨明(míng)明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金利率自低(dī)位持续(xù)上行，即便(biàn)税期(qī)结束，资金利率却仍(réng)未回落，反(fǎn)而进一(yī)步走高(gāo)。我们认九方皋相马原文及译文及寓意，九方皋相马原文译文启示为(wèi)主要是源(yuán)于：①货(huò)币政策力(lì)度边(biān)际转弱；②税期走款叠(dié)加4月(yuè)信贷(dài)投放情(qíng)况较(jiào)好，导致银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与(yǔ)能(néng)力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债(zhài)市(shì)敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资金利率下行空(kōng)间(jiān)有限，波动幅度加(jiā)大，建(jiàn)议投资者关注资金面的(de)边际变(biàn)化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金利率持续上(shàng)行。

　　跨季结束后(hòu)资金利率自低(dī)位持续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率(lǜ)角(jiǎo)度观(guān)察(chá)，银行与非银机构间流动性分层现(xiàn)象(xiàng)弱化；此外，隔夜利(lì)率与7天利率的(de)期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们(men)认为(wèi)税期结束，资(zī)金不松，主(zhǔ)要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政策(cè)力(lì)度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政策坚持以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当头，保持货(huò)币信(xìn)贷合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利(lì)率水(shuǐ)平(píng)合适(shì)，在追求经济提振的同(tóng)时，也注重防范市(shì)场过(guò)热(rè)带来的金融风险。在满(mǎn)足广义流动性供需匹配的前提下(xià)，货币工具力度(dù)可能会(huì)有所回摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增(zēng)量续(xù)做，逆回购投放低(dī)量操作，结构性(xìng)工具“有进有退”，均预示(shì)后续政(zhèng)策将更加“精准有力”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加4月信贷投放(fàng)情况较(jiào)好(hǎo)，导致(zhì)银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大月，因此走款可能对银(yín)行间流(liú)动性(xìng)带来了一定(dìng)的(de)压(yā)力。此外，参(cān)考近期(qī)票据利率走势(shì)，预计信贷增(zēng)速较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比(bǐ)多增的态势。税期缴款叠加(jiā)信贷(dài)投放(fàng)，银(yín)行系统(tǒng)整体资金流出，因此向同业融(róng)出(chū)的意愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较(jiào九方皋相马原文及译文及寓意，九方皋相马原文译文启示)为拥挤可(kě)能会导致债(zhài)市脆弱性和敏(mǐn)感度(dù)增加，且投资者对于未来一个月资(zī)金利率(lǜ)上(shàng)行的(de)担忧(yōu)增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周(zhōu)受资(zī)金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降(jiàng)温，但依然处于历史相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度增(zēng)加。此(cǐ)外投资者对货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度以及跨月(yuè)资金面情况仍存担忧，使得市场(chǎng)上(shàng)对于未来一个月内(nèi)资金价(jià)格上行的预期更为强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市展(zhǎn)望(wàng)：五一假期临近，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往(w九方皋相马原文及译文及寓意，九方皋相马原文译文启示ǎng)往财政集中支出，向市场释放资(zī)金；但跨月前夕(xī)银行(xíng)资金(jīn)融(róng)出意愿(yuàn)一般较低(dī)，预计资(zī)金(jīn)波动幅度(dù)较(jiào)大。对于(yú)债(zhài)市而言(yán)，短期交易主(zhǔ)线或延续政策(cè)与(yǔ)基(jī)本面预期交(jiāo)易，预(yù)计(jì)利率(lǜ)以(yǐ)震(zhèn)荡走势为(wèi)主，建议投资者关(guān)注资金面的(de)边际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流动性过快(kuài)收紧。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 九方皋相马原文及译文及寓意，九方皋相马原文译文启示