核心结(jié)论：①22/10以来价值、成(chéng)长均是(shì)内(nèi)部分化明(míng)显，行业和指数角度(dù)均可(kě)验证。②本质上过去一段(duàn)时间行情是(shì)情绪修(xiū)复，政策和事(shì)件驱动下数字经(jīng)济、中特估表(biǎo)现好，未来行情或(huò)进入基(jī)本面(miàn)驱动(dòng)。③全年牛市格(gé)局(jú)未(wèi)变，当前处在蓄势阶段，行(xíng)业或(huò)阶段性再平(píng)衡。

　　分歧：价(jià)值(zhí)还是(shì)成长？

　　近期(qī)参加(jiā)一场(chǎng)交(jiāo)流活动时，对今年市场风格(gé)的(de)讨论(lùn)很热烈，坚(jiān)持价值风格者以“中特估”大涨作为(wèi)证据，坚持成长风格者以人工(gōng)智能大涨作为(wèi)证据，乍一(yī)听都有道理，但其实不然(rán)，因为价(jià)值阵(zhèn)营和(hé)成长阵营里，除了这些大涨的品(pǐn)种都存(cún)在下跌的品种。怎么理(lǐ)解这(zhè)种割(gē)裂的(de)现象？未来(lái)市场风格(gé)将如何演(yǎn)绎？本篇报(bào)告将(jiāng)就此进行(xíng)探讨。　

　　1.22/10以来价值、成长都是结构性分化

　　当前市场对于风格讨论较多，有投(tóu)资者认为近期银行等高股息(xī)股票表现较(jiào)好，风格(gé)偏向价值，也有投资者(zhě)认(rèn)为(wèi)近期TMT行(xíng)业涨幅仍(réng)然(rán)领(lǐng)先(xiān)，成(chéng)长风格占(zhàn)优。我们通过行业(yè)和指数层面分析市场风格特征，发现市场自底部反转以来(lái)价值与成长两种风格(gé)并不明显，具体如(rú)下。

　　行业(yè)角度看，底(dǐ)部(bù)反(fǎn)转(zhuǎn)以(yǐ)来(lái)价值(zhí)、成长内部(bù)分化明显。我们在前期多篇报告中提出去年10月底来市场已进入牛市(shì)初期的第一波上涨。从整体看(kàn)，市(shì)场并没有呈现严格的风格(gé)偏向，去(qù)年10月底以来申万一(yī)级行业中(zhōng)成长类行业最大(dà)涨幅中位数为27.3％，价值类(lèi)行业中位数为24.3％，所有申(shēn)万一级行业(yè)的涨(zhǎng)幅中位(wèi)数为24.5％。从最大涨幅居前20％的(de)不同风(fēng)格行(xíng)业数(shù)量占比看(kàn)，成长类(lèi)占比为50％、价值类也为50％，可见成长、价值行(xíng)业整体(tǐ)表现(xiàn)并(bìng)未明显分化。

　　成(chéng)长和(hé)价值(zhí)内(nèi)部行(xíng)业(yè)表现有涨有跌(diē)。成长(zhǎng)类行(xíng)业，去年10月末(mò)以来科技占优(yōu)，新能源表现较差，在“数据二(èr)十条(tiáo)”等产业政策(cè)、以及以ChatGPT为(wèi)代表的人工智能技术的双重(zhòng)催化，科技板块(kuài)中传媒（22/10/31至(zhì)今最大涨幅92％，下同）、计算机(jī)（51％）、通信（47％）等(děng)表现(xiàn)居前，而电力设备（7％）、新能源(yuán)车指数（9％）表现明显靠(kào)后。价值方(fāng)面，受益于防(fáng)疫(yì)、地产政策优化，22/10以(yǐ)来消(xiāo)费行业(yè)中食品(pǐn)饮料（44％）、地产链(liàn)中房地产（36％）、建筑(zhù)装饰（35％）等(děng)行业阶段性(xìng)表现亮眼，而基础化工(gōng)（2％）等行业(yè)表(biǎo)现较(jiào)差(chà)。

　　若我们从今(jīn)年年初以来的时间维度看，成长板块内(nèi)行业保持去年(nián)10月以来的格局，即科技表(biǎo)现好(hǎo)、新能(néng)源(yuán)相(xiāng)对(duì)弱。再来(lái)看(kàn)价值板块，今年以来在(zài)“中特(tè)估(gū)”主题催化下建(jiàn)筑装(zhuāng)饰（28％）、非银（22％）等行业(yè)表现较好，消费板块整体涨幅相(xiāng)对(duì)靠后，其中(zhōng)农(nóng)林(lín)牧渔（1％）、社服（3％）行业指数走(zǒu)势明显偏弱，今年以来(lái)基本处在“歇息”状态(tài)。

　　指数角(jiǎo)度看(kàn)，价值、成长内部分(fēn)化明显。从(cóng)代表(biǎo)性的风(fēng)格指数看，风格特征也并(bìng)不明确。去(qù)年10月底以(yǐ)来(lái)成长风格指(zhǐ)数中科创50最(zuì)大涨幅为28％（今年初以来最大涨幅为22％，下同）、创(chuàng)业板指(zhǐ)为19％（3％）、国证成(chéng)长(zhǎng)为(wèi)19％（2％）、中(zhōng)证500为13％（11％）；价值(zhí)风格指(zhǐ)数中国证价值为(wèi)28％（17％）、上证50为(wèi)27％（6％）、中(zhōng)证100为24％（13％）。同种风格(gé)的指数表(biǎo)现不(bù)同(tóng)，其背后源(yuán)于指数的成(chéng)分行业权(quán)重(zhòng)不同。以成(chéng)长(zhǎng)风格中创业(yè)板指和科创50为例：22/10月底以来(lái)创业板(bǎn)指走势相对偏弱(ruò)，最(zuì)大涨幅仅为19％，其成分行业中表现较弱的电力设备权重占(zhàn)比高达35％；而科创(chuàng)50实现最大(dà)涨幅28％，其成分行业中(zhōng)涨幅居前的科技(jì)行业权重占比高达(dá)62％。

　　2.过去是情绪修复(fù)，未来(lái)会进入(rù)盈(yíng)利驱动

　　过去一段时间市(shì)场是牛市初(chū)期的情绪修复。回(huí)顾历史上(shàng)牛市上(shàng)涨第一阶(jiē)段，可以发现期间市场往往呈现普涨、轮涨(zhǎng)的特征，不(bù)同风格指数表现差异不大：05/06-05/09期间(jiān)成长累计涨(zhǎng)18％、价值(zhí)涨19％，08/10-08/12为(wèi)28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为(wèi)45％、32％。普(pǔ)涨、轮涨的背后源于市场自底部起来后，处低位的行业(yè)容易受到政策利好和预(yù)期改善(shàn)的(de)催化，出(chū)现(xiàn)短期明(míng)显的上涨，但(dàn)由于此时基本面的趋势尚未明确，该阶段行情往往不存在特定的主线，因此风格特(tè)征并不明显。

　　去年10月以来的(de)这轮行情中数(shù)字(zì)经济、中特估表现(xiàn)较好，其本质属于政(zhèng)策和事件(jiàn)驱动下的情绪(xù)修(xiū)复(fù)。数(shù)字经济方面，去(qù)年二(èr)十(shí)大(dà)报告提出“加快(kuài)发(fā)展数字经济”、“建设(shè)现(xiàn)代化产业体系”，信创指数率(lǜ)先开(kāi)启(qǐ)一波(bō)行情，22/10-22/12期间(jiān)最(zuì)大(dà)涨幅26％。此后(hòu)相关政策和事(shì)件进一步催化(huà)市(shì)场情绪，政策端(duān)22/12国务(wù)院印发(fā) “数据(jù)二十条”，23/03成立国家数据局，技术端以ChatGPT为代(dài)表的大模型推出标志人(rén)工智能逐步落地应用，政策和技术双轮驱动下数字(zì)经(jīng)济行情持续演绎，今年以来人工智(zhì)能指数(shù)最(zuì)大涨幅达64％、数字经济指数为(wèi)38％。中(zhōng)特估方(fāng)面，本轮中特估行情(qíng)也主要(yào)来自低(dī)估值的国央企的估值修复。22/11证监会主席(xí)提出“中特估”概念，政策层面高(gāo)度重视(shì)国央(yāng)企价值(zhí)实现，相(xiāng)关政策和事件进一(yī)步催化(huà)行(xíng)情，在(zài)此背景下中特估相关板块同(tóng)样涨幅明显，本轮行情(qíng)中特估指数最大涨幅达46％。

　　未(wèi)来市场会进(jìn)入盈利驱动。拉长时间看，股票是一(yī)台“称重机”，基(jī)本面决定股价涨跌，盈(yíng)利趋势(shì)的(de)分化决定(dìng)未来风(fēng)格的(de)走向。我们以国证成长/价值指(zhǐ)数刻画，2010-15年A股整擅长和善于的区别，擅长和善长的区别造句体风(fēng)格偏成长(zhǎng)，背后是(shì)国证成长指数与价值指数的归母(mǔ)净(jìng)利润累计同比增速差从10Q2的7.9个百分(fēn)点升至15Q3的15.6个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)，同期(qī)ROE（TTM）的差值从-0.6个百分点(diǎn)升至3.9个百分点；而2016-18年成长开始跑输的原因(yīn)则是成长相对价值的业(yè)绩增速开始(shǐ)回落，国证成长指数(shù)-价值(zhí)指(zhǐ)数的(de)归母净利(lì)润累计同比增速差从15Q3的15.6个百分点回(huí)落至(zhì)18Q4的-30.1个百分点，同期ROE的差值从3.9个百分(fēn)点降至-2.1个百分(fēn)点；到了2019-21年时风格又开始回归成(chéng)长，原因在(zài)于成(chéng)长股的业绩(jì)又(yòu)开始优于价(jià)值股(gǔ)，国证成长指(zhǐ)数-价值指(zhǐ)数(shù)的归母净利润累计同比增速差从18Q4的(de)-30.1个百分点(diǎn)升(shēng)至21Q1的40.8个百(bǎi)分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百(bǎi)分点升(shēng)至21Q3的7.3个。

　　本(běn)轮决定市场风格和(hé)主线(xiàn)的关键(jiàn)仍(réng)在业绩，未来关注基本面(miàn)的(de)趋势。当前全部A股盈(yíng)利仍处在(zài)底部区域，一季报数据显示A股盈利的(de)拐点已渐现，全部A股(gǔ)归(guī)母净利润累计同比增速已(yǐ)从22Q4的低点0.9％回升(shēng)至(zhì)23Q1的1.4％，我们预计23年全(quán)年增速有望达10％-15％。随着基(jī)本(běn)面逐渐(jiàn)回升，市场或由(yóu)前期的政策和事件驱(qū)动(dòng)走向盈(yíng)利驱动，关(guān)注中报的基本面验证情况，以及下半年宏观月度数据的回升(shēng)情况。展望全年(nián)，稳增长政策推动下现代化产(chǎn)业体系建设，成长盈利增速有望(wàng)更快(kuài)，但风格内部盈利增速可能仍有分化，例如成长风格类(lèi)指数(shù)中科(kē)创50预计(jì)23年归(guī)母净利增速达到(dào)60％左右、创业板指(zhǐ)预计(jì)在23％左(zuǒ)右(yòu)，而价(jià)值类指数里中(zhōng)证100 23年归母净利同比(bǐ)预计在12％左右(yòu)、上证50预计(jì)在10％左右(yòu)。从盈利增速差值看，未来科创50与上证50归母净利增速同比差值有(yǒu)望(wàng)从22年的30个百分点提升到23年(nián)的50个(gè)百分(fēn)点，成长基(jī)本面相对优(yōu)势有望扩大。

　　3.市(shì)场蓄(xù)势阶段行(xíng)业或(huò)再平衡

　　市场(chǎng)全年向(xiàng)上(shàng)趋势(shì)不变，阶段性蓄势中。我(wǒ)们在(zài)《旭日(rì)初升——2023年中国资(zī)本市场展望-20221203》中分(fēn)析(xī)过，从(cóng)牛熊周(zhōu)期(qī)、估值(zhí)、基本(běn)面、资金面等维度来看，22年10月底(dǐ)以来A股已经进入新一轮牛市周期(qī)。但牛市往(wǎng)往难以一(yī)蹴而就，我(wǒ)们在(zài)《好事多磨——23年二(èr)季(jì)度股市展望-20230401》中就提出二季度市(shì)场可(kě)能处蓄(xù)势(shì)阶段，二季(jì)度(dù)以来市(shì)场表(biǎo)现也印证(zhèng)着我们的判断。当前市场正处在牛(niú)市初期，就好比冬(dōng)天已过(guò)、春天到来，气(qì)温整体(tǐ)已在回升，但(dàn)短(duǎn)期温度(dù)仍可(kě)能上下波(bō)动。因此(cǐ)，市场短期可(kě)能出(chū)现宽幅震荡的情况，其(qí)背后源(yuán)于牛市(shì)初期(qī)基本面还不够(gòu)扎(zhā)实，更(gèng)易受到其他因素的扰动。目前宏观(guān)经济数据显示当前基(jī)本面恢复尚不(bù)扎实：4月PMI指数回落(luò)至49.2％；从信贷数据(jù)看，4月新(xīn)增信贷和社融数据较一(yī)季度均明显走(zǒu)弱；从物价数据看(kàn)，4月CPI同比继续明(míng)显回落至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示当前经济(jì)复苏仍(réng)然(rán)较弱。综合来看，当(dāng)前国内基(jī)本(běn)面回暖仍需要一个过程，未(wèi)来短期(qī)内市场(chǎng)更(gèng)可能继(jì)续处在蓄势(shì)期(qī)。

　　行业阶段性再平衡，全年数(shù)字(zì)经济仍是(shì)主线。在(zài)政策和事(shì)件的催化下数字经济(jì)、中特估涨幅已(yǐ)经较为(wèi)明显，未(wèi)来决(jué)定风格的关键在于相对(duì)基(jī)本面趋势，应关(guān)注能(néng)够有业(yè)绩落地的持续性机会。此外，当前(qián)重(zhòng)视消费结构性机会。

　　着眼全年(nián)，数字(zì)经济代(dài)表(biǎo)的成长空间或(huò)更大，去伪(wěi)存(cún)真(zhēn)的试金石(shí)是业绩。我们从4月初以来就提出(chū)TMT板块出(chū)现阶段(duàn)性(xìng)过热，未来(lái)可能会(huì)有(yǒu)所休(xiū)整，过去一(yī)个(gè)月(yuè)TMT板块的股(gǔ)价表现也印证了我们的判断(duàn)，目前TMT可能仍(réng)处在(zài)降(jiàng)温期，但从(cóng)全年维度看政策和技术驱动下(xià)数字经济仍是第一主线(xiàn)。从基金调(diào)仓经(jīng)验看，历史上公募基金调仓往往需要一(yī)年(nián)，例如(rú) 20-21年公募持(chí)仓从白酒转向新能源，公(gōng)募(mù)基金(jīn)对TMT板(bǎn)块的增持可(kě)能(néng)还未结束，23Q1基金重仓股中TMT板块超配(pèi)比例（相(xiāng)对沪深300行业占比）仍处在2013年以(yǐ)来低位。

　　未来行(xíng)情或(huò)进入由业绩验证的(de)去伪存真阶段(duàn)，关注(zhù)政策和(hé)技术(shù)两条(tiáo)主线机会(huì)。第(dì)一(yī)，从(cóng)政策线(xiàn)看，数(shù)字经济(jì)已成为现代(dài)化产业体(tǐ)系的(de)重(zhòng)要支撑，数字要素流通体系(xì)正在加快建立，政(zhèng)府有望加大对数(shù)字(zì)安全和数字(zì)基建(jiàn)的投入。去(qù)年12月发(fā)布的 “数据(jù)二十(shí)条”为数据要(yào)素市场提供顶(dǐng)层(céng)规划，刚成立的国(guó)家数(shù)据局(jú)有望成为顶(dǐng)层(céng)文件落地执行的统筹机构，数据要素市场(chǎng)化有望加速，这也(yě)将大幅提升数字基础设施建设(shè)，根据中(zhōng)国通服基建产(chǎn)业研究院(yuàn)，预(yù)计23-25年我国数(shù)据中心产业规模复合增(zēng)速将达到25％。第二，从技(jì)术线看，ChatGPT为(wèi)代表(biǎo)的(de)人工智能应(yīng)用落地(dì)，大模型、半(bàn)导体等上游软硬件领域(yù)有(yǒu)望率先受(shòu)益。当前科技巨头正加(jiā)大(dà)对AI大(dà)模型的(de)开发，近日(rì)谷歌发(fā)布了PaLM 2模型，其在(zài)部分逻(luó)辑(jí)和推理上的部分结果已超越了(le)GPT-4，AI模(mó)型市(shì)场有望加速发展，根据观(guān)研天下(xià)，预(yù)计22-30年中国自然语言处理市场复合增长率达到36.5％。AI模(mó)型的算数和推(tuī)理也将提(tí)升对上游硬(yìng)件的需求，根(gēn)据亿欧(ōu)智库(kù)，预计23-25年(nián)我国(guó)AI芯片市场规模(mó)复(fù)合增速(sù)达31％。

　　<擅长和善于的区别，擅长和善长的区别造句img alt="【海通策略】分歧(qí)：价值还是成长？（吴(wú)信坤、刘颖、荀玉根(gēn)）" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230514115108221.png">

　　我国消费仍(réng)有(yǒu)韧性，关(guān)注消(xiāo)费结构性机会。消费方面，促消费一(yī)直是目(mù)前政(zhèng)策(cè)关注的重(zhòng)点，后续关注消(xiāo)费的(de)结构(gòu)性机(jī)会。我们(men)在《中国消费的韧性：没有日(rì)本(běn)式资产(chǎn)负债表衰退-20230507》中提出，资产端看(kàn)，我国房产价格相(xiāng)对趋稳，居(jū)民(mín)财富大(dà)幅缩水风险较(jiào)小(xiǎo)；从收(shōu)入(rù)端看(kàn)，国内经济复苏将推动收入和(hé)消费意愿提升。因此我国(guó)消(xiāo)费仍(réng)具有韧(rèn)性，预(yù)计今年社(shè)零总额增(zēng)速有望(wàng)达8-9％，22-23年两年平均增速为4-5％。从(cóng)股市表现(xiàn)看，我(wǒ)们(men)在前(qián)文中(zhōng)提出今年以来消费行业涨幅在所有行业(yè)中涨幅明显偏低，随着(zhe)基本面改善，消费(fèi)部分领域有(yǒu)望迎来向上的(de)机遇。结合海(hǎi)通行业(yè)分析(xī)师和Wind一致预测，预计23年(nián)医药板块中中药净利增速为20％、医疗服务(wù)为50％、创新药(yào)为30％。

　　此(cǐ)外，前期(qī)概念催化(huà)下“中特估”板块热度同样较高(gāo)，未来(lái)行情或也将(jiāng)出现“去伪存真(zhēn)”的分化，我们认为可以关注中(zhōng)特重(zhòng)估三大可能发(fā)力方向，即(jí)关系(xì)国计民生(shēng)的(de)重大安全领(lǐng)域(yù)、举(jǔ)国体制(zhì)支持的(de)部(bù)分科(kē)技领域、部分盈(yíng)利稳定、现(xiàn)金(jīn)流充裕(yù)的(de)国(guó)企，详(xiáng)见《“中(zhōng)特”重估的三大发力方向——“中特估值”探究系列8》。

　　风险提示：国内(nèi)疫情恶(è)化影响国内(nèi)经(jīng)济；美国经济硬着陆影响全球经济。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 擅长和善于的区别，擅长和善长的区别造句