三道红线(xiàn)等指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房(fáng)地产个股的阿(ā)尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需要非(fēi)常(cháng)小(xiǎo)心，避(bì)免选了半(bàn)天(tiān)，标(biāo)的公(gōng)司出(chū)现爆雷的情况(kuàng)。除(chú)此之(zhī)外，洪灏指出(chū)，需(xū)要(yào)满足以(yǐ)下三个基(jī)准(zhǔn)：有大的国(guó)资(zī)背景(jǐng)的、杠(gāng)杆(gān)率较低(dī)的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注(zhù)一下今年房地产的(de)开发资金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷款的，房(fáng)企的主要资金(jīn)来源来自(zì)新(xīn)盘的销售(shòu)。但今年(nián)新房的销售(shòu)情况相较一般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主要(yào)还是那些有国企背景的房企(qǐ)，民营房(fáng)企相对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个(gè)行业出现了一个很(hěn)明显(xiǎn)的分化，无论是在销售，还是融资(zī)等各(gè)个方(fāng)面都非常明显(xiǎn)。现(xiàn)在有(yǒu)国(guó)资背景(jǐng)的房企在资本(běn)市场表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景的民营房企股(gǔ)价大(dà)多(duō)表现很一般。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，在房(fáng)地产行(xíng)业内，我们(men)的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业(yè)的成本(běn)优势，更具体(tǐ)一点，就是(shì)它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行(xíng)业内的(de)最低水(shuǐ)平(píng)；利润率(lǜ)是不是(shì)行业内最高的；融资成本(běn)是否是(shì)行业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内(nèi)最低的；这些都是我们看重的一家房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是(shì)，能够同时满足(zú)上述条件的房企并不多。即便是(shì)在国央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了(le)“三道红线(xiàn)”的“踩线(xiàn)”情(qíng)况，且(qiě)有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天(tiān)房发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴、格(gé)力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发(fā)展(zhǎn)、京(jīng)投发展、光(guāng)明地产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股份、城投控(kòng)股等国央企房(fáng)企(qǐ)也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需(xū)警(jǐng)惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即(jí)便是(shì)有着(zhe)较稳健特色(sè)的国(guó)央(yāng)企(qǐ)房(fáng)企，其财务指标称(chēng)得(dé)上(shàng)完(wán)全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更加值(zhí)得注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑(yí)又进一步考验着(zh200克等于多少毫升水，200克是多少ml水e)国央企的资金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度(dù)的张(zhāng)弛有(yǒu)度尤为(wèi)重要，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹(dàn)药”；但过(guò)于乐观(guān)的预判未来市场，以及过(guò)于激进(jìn)的(de)扩(kuò)张拿地节奏也有可(kě)能(néng)让房企(qǐ)重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家房企进(jìn)行举(jǔ)例，它从2018年开始到(dào)2021年(nián)，连(lián)续4年(nián)的净(jìng)借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会来了，其开始在一线城市进(jìn)行大举拿(ná)地，净负(fù)债率也(yě)由此前(qián)的(de)33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此(cǐ)同时，该房(fáng)企新购入地块也实现了快速的开盘(pán)利用(yòng)率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入市(shì)。像这类企业就(jiù)符合“最(zuì)后的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一方面(miàn)，在于它本(běn)身储备(bèi)了很多(duō)弹(dàn)药(yào)，去年拿地超1000亿(yì)元，且(qiě)其中一半在(zài)一线城市，另(lìng)外一(yī)半也主要集中在强(qiáng)二线和二线城(chéng)市；另(lìng)一方(fāng)面，它的(de)扩张(zhāng)是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道(dào)，与之相反(fǎn)，有些房企的扩张速度让(ràng)人感觉又回(huí)到了2016年(nián)、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会时要出(chū)手，但出手的(de)章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场(chǎng)没有想象得那(nà)么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩张速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还是看房企的净(jìng)负(fù)债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例(lì)如果(guǒ)超(chāo)过60％，就是(shì)扩张得过于快(kuài)速了(le)。

　　不(bù)难看出，这(zhè)一标准要比“三(sān)道红线(xiàn)”对房企(qǐ)的净负债率要求(qiú)不得高于(yú)100％要(yào)更加(jiā)严(yán)格(gé)。陈(chén)昊扬解释，当前房(fáng)地产行业的(de)复苏(sū)速度并没(méi)有那(nà)么(me)快，所以要规避公司(sī)净负债率提高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在2022年拿地(dì)较(jiào)积极(jí)的房(fáng)企梳理发现，中交地(dì)产(chǎn)、中国金茂、华发股(gǔ)份、越(yuè)秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比(bǐ)的是，华润(rùn)置(zhì)地(dì)、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团(tuán)等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同(tóng)时，也较好地控制(zhì)了公司的扩张速度与净(jìng)负债(zhài)率水(shuǐ)平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团等(děng)个别民(mín)营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的(de)黑马特(tè)质(zhì)

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们是(shì)以同一筛(shāi)选标准来看国(guó)央企与(yǔ)民营房(fáng)企，但在(zài)各维度的实际表(biǎo)现上(shàng)，国央企确实(shí)会更胜一筹。如国央(yāng)企的融资(zī)成本更低(dī)，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样(yàng)，国央企自然(rán)而(ér)然就具有天(tiān)然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央企(qǐ)，但这也并不(bù)意味着，民(mín)营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊》梳理发现(xiàn)，仍有少(shǎo)数民营(yíng)房企(qǐ)同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据(jù)2023年一季报，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的(de)十大流通股东中新进了“中国工商银行(xíng)股份有(yǒu)限公司(sī)－景顺长(zhǎng)城中国回报灵(líng)活配置混(hùn)合型证券(quàn)投资基金”“全国(guó)社保基金一一六(liù)组合”等。

　　除(chú)此之外(wài)，自2021年(nián)开始，百(bǎi)亿(yì)私(sī)募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长期(qī)持有滨江集团。根据一季报，该资产(chǎn)公(gōng)司的几只产(chǎn)品(pǐn)合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的(de)受青睐(lài)，和其自(zì)身的基本面(miàn)表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三(sān)年时(shí)间，房地产市场整(zhěng)体在走“下坡路”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍是(shì)表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业(yè)绩表现、销售规模(mó)、新(xīn)增(zēng)土(tǔ)储、股价表现等(děng)多维度都表现了较强(qiáng)的(de)增长(zhǎng)势头。

　　业(yè)绩方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间(jiān)，滨江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实现(xiàn)同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季报，今年一季(jì)度，滨江集(jí)团更是实(shí)现了扣非归(guī)母净利润5.41亿(yì)元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切(qiè)。根据(jù)2022年年报(bào)，滨江集团有近七成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营(yíng)收(shōu)比(bǐ)重只占到近六成。近三年持续稳居(jū)杭州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而(ér)滨江集(jí)团在杭(háng)州(zhōu)的较突出表现，也让滨(bīn)江(jiāng)集团的房(fáng)企排名(míng)迅(xùn)速(sù)提升。到2023年(nián)，滨江集团(tuán)的(de)房企排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得(dé)注意的(de)是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍以上(shàng)，而(ér)近(jìn)期，滨江集(jí)团更是(shì)迎来多(duō)家机构(gòu)的集中调研。滨江集(jí)团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受了信(xìn)达证券、金(jīn)鹰基(jī)金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家(jiā)机构调(diào)研。

　　产业链布局重点移至存量(liàng)赛道

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上(shàng)房地(dì)产(chǎn)开发只是房地产产业链(liàn)上(shàng)的中(zhōng)游环节(jié)，其(qí)上游主(zhǔ)要为钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻纤等材(cái)料供应(yīng)商，而(ér)下游应用行(xíng)业(yè)主要包括中介服务、家用(yòng)电(diàn)器(qì)、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红(hóng)周(zhōu)刊》的采访，房地产开(kāi)发(fā)环(huán)节与上游材料端息息相关，新盘(pán)开工(gōng)不足(zú)导致上游(yóu)不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐(jiàn)移(yí)至(zhì)下游。“中国(guó)房地产行业在进入存量(liàng)房时代，所以对地产产业链，尤其是偏(piān)消费(fèi)属性的(de)家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保(bǎo)有的(de)住(zhù)房(fáng)规模越来越(yuè)大(dà)，随(suí)着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也会越来越多。美国(guó)过(guò)去的(de)数据充分(fēn)说明了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费的增长(zhǎng)却一直(zhí)都很好。对(duì)于地产产业(yè)链，我(wǒ)们相对看好(hǎo)和(hé)内(nèi)装相关的行(xíng)业，例(lì)如消费建材、家居(j200克等于多少毫升水，200克是多少ml水ū)装饰等。”万家基金人(rén)士表示(shì)。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游(yóu)细(xì)分中(zhōng)相关(guān)赛(sài)道龙头(tóu)年内表(biǎo)现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的(de)都(dōu)是来自家纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前(qián)者在月(yuè)线连收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠(mián)家居(jū)、生活类产品的研发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智(zhì)”自有品牌(pái)。第一季度报告显示，报(bào)告期(qī)内，富(fù)安娜实(shí)现(xiàn)营业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实(shí)现归属(shǔ)于上市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报的十大(dà)流通(tōng)股股东(dōng)来(lái)看，能够发现该股早已成为(wèi)基金重仓(cāng)股的(de)天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞(ruì)信灵动(dòng)价值、宝盈(yíng)新价值和私募的(de)明河2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江山。需要强调(diào)的(de)是，中欧(ōu)的两只基金都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房(fáng)地产产业链股票还有金地集团(tuán)和大(dà)亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前(qián)几年曾经风光一时的家(jiā)居板块也因(yīn)疫情、消费复(fù)苏(sū)进程缓(huǎn)慢(màn)等多因素一度沉(chén)寂，不过好在困境反(fǎn)转露出(chū)曙光，家(jiā)居板(bǎn)块中(zhōng)年内表现最(zuì)好的是(shì)志邦家(jiā)居。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利(lì)润，公司都实现了(le)同比双(shuāng)升。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安(ān)宏回报均增加了(le)持(chí)股，而这两只产品也成(chéng)为志(zhì)邦(bāng)家居(jū)十大流通股股东中仅有的两只公(gōng)募。有意思的是(shì)，他似乎对于定(dìng)制家居类标(biāo)的情有独钟，在另一(yī)家赛道公司(sī)金牌橱柜中，他管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通(tōng)股股(gǔ)东，其也成(chéng)为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越(yuè)被机(jī)构所青睐，不(bù)过这类标的大多在(zài)香港上(shàng)市，如何选择(zé)成为难题(tí)。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业(yè)服务不是一个高毛利的行(xíng)业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我选公(gōng)司还(hái)是希(xī)望挣的是市场化应(yīng)该(gāi)挣的(de)钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例，它在中高端楼盘(pán)占比是比较高的，每年到期的(de)合同里提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到滚动(dòng)的大部分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同(tóng)周期还(hái)能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正能做到(dào)产品提价的(de)公司很少，因为物业公司很容易一开始(shǐ)是挣(zhēng)钱(qián)的(de)，后面因(yīn)为保安这(zhè)些固定(dìng)人员成(chéng)本(běn)的年度增长(zhǎng)，不过(guò)服务(wù)没(méi)有特别(bié)好，客户(hù)没有(yǒu)那么满意(yì)，能做到提价难度(dù)是(shì)非常大的(de)。但是该公司(sī)能在(zài)业内(nèi)做到到期(qī)之后提(tí)价率比较高，这跟它的定(dìng)位和比较(jiào)好的(de)服务是有关系(xì)的。”他进一(yī)步强调。

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