文丨明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利率自低(dī)位持续上行，即便税期结束，资金利率却仍未回(huí)落，反而(ér)进(jìn)一步走高。我们认(rèn)为主要是源于(yú)：①货币政策(cè)力度边际转弱；②税(shuì)期走款(kuǎn)叠加4月信贷(dài)投放(fàng)情况较好，导致(zhì)银行资金(jīn)融(róng)出意愿与能(néng)力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感(gǎn)度(dù)增加(jiā)。考虑假期和月末因(yīn)素(sù)，预计短期内，资金利率下(xià)行空间有(yǒu)限，波动(dòng)幅(fú)度加(jiā)大，建议投(tóu)资者关注资金面(miàn)的(de)边(biān)际变化(huà)，警惕流(liú)动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金利率(lǜ)自低位持续上行，4月(yuè)18-19日(rì)税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度(dù)观察，银(yín)行与非(fēi)银机构间流动性分层现(xiàn)象弱(ruò)表示第一的词语四字，古代表示第一的词语化；此外，隔(gé)夜(yè)利率与7天利(lì)率(lǜ)的期(qī)限利差(chà)也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认(rèn)为税(shuì)期结(jié)束，资金不松，主(zhǔ)要有以(yǐ)下(xià)几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货(huò)币政策(cè)坚持以我为主(zhǔ)、稳(wěn)字当头，保持(chí)货币信(xìn)贷合理增长(zhǎng)，确保(bǎo)利(lì)率水平合适，在追(zhuī)求经济提振的同(tóng)时，也注重(zhòng)防(fáng)范市场过热(rè)带(dài)来的(de)金融(róng)风险。在满足(zú)广义流动性供需匹配的(de)前提(tí)下，货币工具(jù)力度可(kě)能会有所回摆。从央行的(de)具(jù)体操作上来看，MLF小幅(fú)增量续做(zuò)，逆回购投(tóu)放(fàng)低量(liàng)操作，结构(gòu)性工具“有进有退”，均预(yù)示(shì)后续政策将更(gèng)加(jiā)“精准有(yǒu)力”，流(liú)动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠(dié)加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而(ér)4月通(tōng)常是缴税大月，因此走(zǒu)款(kuǎn)可能对(duì)银行间(jiān)流动性(xìng)带来(lái)了(le)一定(dìng)的(de)压(yā)力。此外，参考(kǎo)近期(qī)票(piào)据利率(lǜ)走势，预计信贷增速(sù)较一季(jì)度将(jiāng)会有所放缓，但4月预(yù)计仍将保持同比多增的态势。税期(qī)缴款(kuǎn)叠加(jiā)信贷投放，银行系统整体资金流出，因此向同业融出(chū)的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏感度增(zēng)加，且投(tóu)资者对(duì)于未来一个月资金利率上行(xíng)的担忧增(zēng)加。

　　从质(zhì)押式回购(gòu)成交量和我们测算(suàn)的杠杆率来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪有所降(jiàng)温(wēn)，但依然处于历史相对(duì)积极的水平，导致债(zhài)市敏感(gǎn)度增加。此外投资(zī)者对货币政策力度以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情况仍存(cún)担忧，使得市(shì)场上对于未来一个月内资金价(jià)格上行(xíng)的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近，回(huí)购资金的(de)期限被动(dòng)拉长(zhǎng)，利率下行空(kōng)间有限。

　　月(yuè)末往往财政(zhèng)集中支出，向(xiàng)市场释放资金；但(dàn)跨(kuà)月前夕银行(xíng)资(zī)金融(róng)出意愿一(yī)般较低，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债(zhài)市而言，短期交易主线(xiàn)或(huò)延续政策与基本面(miàn)预(yù)期交(jiāo)易(yì)，预计(jì)利率以震荡走势为主，建议(yì)投资者关注资金面的(de)边际(jì)变化(huà)，警(jǐng)惕流动(dòng)表示第一的词语四字，古代表示第一的词语性大幅(fú)收紧对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币(bì)政策不(bù)及预期；经济(jì)复苏节奏不及预期；银行(xíng)间(jiān)市场(chǎng)流动性过快(kuài)收紧。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 表示第一的词语四字，古代表示第一的词语