来源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利(lì)驱动，表现(xiàn)为(wèi)生产(chǎn)恢复推动出口(kǒu)形势好转(zhuǎn)，出行需求释放催化(huà)下游消费回(huí)暖(nuǎn)。从行业(yè)表现看，制造业从去年(nián)四季(jì)度(dù)的(de)“量(liàng)价(jià)齐跌(diē)”转向“量(liàng)升价跌”，企业(yè)或(huò)从(cóng)主(zhǔ)动去库(kù)转(zhuǎn)向被动(dòng)去库。从景气度边际表(biǎo)现(xiàn)看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；中游装备制造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖，但距离(lí)疫情前仍有(yǒu)一(yī)定差距。

　　向前看(kàn)，考虑到疫后(hòu)经济脉冲式修复放缓、海外总(zǒng)需(xū)求回落预期逐(zhú)步兑现，消费回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级将成(chéng)为(wèi)推动(dòng)下一阶段国内经济复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业(yè)，交通运(yùn)输、房地产等(děng)行业景气度明(míng)显(xiǎn)提(tí)升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年(nián)初出(chū)口数据好转、服(fú)务(wù)消费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投(tóu)资疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制(zhì)造业内(nèi)部来看，今年(nián)3月，制(zhì)造业各行(xíng)业景气度普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好(hǎo)于需求端，行业(yè)整体去库进程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业(yè)景气度边际(jì)改(gǎi)善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造(zào)>；；；上游(yóu)原(yuán)材料(liào)加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)表现为高位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草(cǎo)、家(jiā)具制造行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度较高，部分行业(yè)表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度(dù)居(jū)中，表现为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电(diàn)气机械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设(shè)备、电子设备(bèi)。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业景(jǐng)气度改善幅(fú)度(dù)最(zuì)弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多数行业仍然受到(dào)价(jià)格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属(shǔ)、非(fēi)金属矿(kuàng)物>；；；石油石(shí)化行业(yè)。

　　消费回暖和产业升(shēng)级或是推动下(xià)一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国(guó)内经济复苏主(zhǔ)要(yào)受益于疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)。需求(qiú)方面，出行(xíng)类(lèi)消费(fèi)快(kuài)速复(fù)苏(sū)，前期积压的购房、服务消(xiāo)费需求得以释放；供给方面(miàn)，国内复(fù)工复产加快推进，生(shēng)产端快速恢复，是推动年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫后复苏红(hóng)利驱动边(biān)际转弱，随着未来(lái)海外(wài)总(zǒng)需(xū)求回落的预期逐(zhú)步(bù)兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来(lái)自于(yú)消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一(yī)季度居民收入向(xiàng)上(shàng)修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指向居民“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和，未来消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)的确定性(xìng)进(jìn)一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望持(chí)续修复，家(jiā)电、家具、纺服等(děng)与出(chū)行及地产后(hòu)周(zhōu)期相关(guān)的(de)可选消费也有望(wàng)进(jìn)一(yī)步回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出口(kǒu)优势(shì)增强，有望维持(chí)出口韧性；随着下游消费(fèi)稳步修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触(chù)底(dǐ)回(huí)升(shēng)，制造(zào)业企(qǐ)业盈利有望向上修复，企(qǐ)业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去(qù)库、主动补(bǔ)库，设备投资需求有望改善，推动中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造景气度维持高位(wèi)。

　　风险提示(shì)：国内经济恢复力度不及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回(huí)落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济复(fù)苏(sū)有哪(nǎ)些结(jié)构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一(yī)季度经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现(xiàn)超预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国(guó)内经济企稳回升。但不(bù)同(tóng)于海外国家疫后复苏的规律，本轮国(guó)内疫后复苏发生在(zài)外需回落(luò)、国内经济转向(xiàng)高质量(liàng)发展、居民前期(qī)“去(qù)杠杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后经济复苏的力量(liàng)并不(bù)均(jūn)衡，行业分化特征明显。因此，我(wǒ)们重点从行业层面，观测(cè)当前各(gè)行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现(xiàn)来(lái)看，今年一季度(dù)制造业、交通运输(shū)业、房地产业(yè)景气度(dù)明显提升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务(wù)消费快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的(de)情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各年份的(de)复合增速，观察各(gè)行业增加值变(biàn)化(huà)。

　　今年一季度第一(yī)产业增加(jiā)值增速(sù)为3.6％，低(dī)于(yú)去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来加(jiā)快建设农(nóng)业强(qiáng)国，推进农(nóng)业农村现(xiàn)代化的(de)目标有关。

　　今(jīn)年一季度(dù)第二(èr)产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其(qí)中，制造(zào)业迎来(lái)较(jiào)快复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全(quán)年增速，与去年下半年之后外需(xū)转弱(ruò)、居民商品消费恢(huī)复偏(piān)慢(màn)有关。而(ér)建筑业(yè)景气度明显(xiǎn)回落，增加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去(qù)年(nián)四季度的3.1％，主要受房地产新开(kāi)工拖(tuō)累。

　　今年一季度第三产(chǎn)业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫(yì)情前(qián)仍存在(zài)产出缺口。其(qí)中，受益于居(jū)民(mín)出行(xíng)活动恢复，交通运输、仓储和邮政业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速明显提(tí)升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年(nián)、2021年全年(nián)增速(sù)；住宿和餐饮业(yè)增加值增(zēng)速小幅回升，尽管高于(yú)疫情三年(nián)来的平均增速，但绝对水平(píng)不及2019年，指(zhǐ)向供给(gěi)水(shuǐ)平恢复较慢(màn)。而受益于新房和(hé)二手房销售回暖(nuǎn)，今年一季(jì)度房地(dì)产业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中(zhōng)下游改(gǎi)善幅度好(hǎo)于上游

　　对于行业景气度(dù)的观测，我们采用量（各(gè)行业工业增加值增(zēng)速）与价格（各行业工业品价(jià)格增(zēng)速）分别作为(wèi)供需的衡量指标。主要选(xuǎn)取28个(gè)主要行(xíng)业自2019年(nián)以来(lái)的月度数据，首先将各(gè)行(xíng)业增加值增速(sù)调整为以2019年(nián)为基期的复合(hé)增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增(zēng)速和PPI增(zēng)速的分位数(shù)水平，通过(guò)对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水(shuǐ)平，捕捉其(qí)边际变化。

　　今(jīn)年(nián)3月，制造业各行业(yè)景气(qì)度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期，供给(gěi)端修复(fù)好于(yú)需求端，行业(yè)整体去库(kù)进程尚未结束。从(cóng)行业景气度边际改(gǎi)善情况来看(kàn)，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料(liào)加工(gōng)，煤(méi)炭行业(yè)景气(qì)度呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下游消(xiāo)费制造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的行(xíng)业景气度最高，部分行业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今(jīn)年3月(yuè)，与居(jū)民(mín)外出消费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价(jià)分位数水平均处在高景气度区(qū)间(jiān)，烟草、家具(jù)制造行业(yè)也呈(chéng)现“量价(jià)齐升”的特征；食(shí)品制(zhì)造景气度有所回(huí)落(luò)，农副加工行业(yè)表现为“量价(jià)齐跌(diē)”，食品制造行业表现为(wèi)“量升价跌”，二者价(jià)格(gé)下跌主要与高库(kù)存水平有关，今年2月，库(kù)存同比均(jūn)处在2016年以(yǐ)来90％以上(shàng)分(fēn)位数水(shuǐ)平；而(ér)随着(zhe)防疫需求的降温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业(yè)行(xíng)业景气度(dù)居中(zhōng)，均表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原材料成本下跌有关，另一方面，也与年初(chū)外需(xū)表现好(hǎo)于内需，部分行业仍在去库进程有关。其中，电气机(jī)械、专用(yòng)设备、运输设备工业增(zēng)加值增速改(gǎi)善幅度最大，受益于国内产业升级、出(chū)口优势带来的韧性驱动；其次是汽车制造、金属制品(pǐn)，改(gǎi)善幅度最弱的(de)是(shì)通用设备、电子(zi)设(shè)备，与房地产(chǎn)新开工强度较(jiào)弱、消费电子行(xíng)业(yè)周期性走弱有关。

　　上游原材料(liào)加工行业景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由(yóu)于行(xíng)业库存(cún)水平(píng)偏(piān)高，多数行业仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色金属(shǔ)行业生产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速位于2019年以来(lái)70％分位数水(shuǐ)平，但受全(quán)球大宗(zōng)商(shāng)品下行周期(qī)影响，价格依(yī)旧承压(yā)；随着年初建筑(zhù)业施工回暖，相关的(de)黑(hēi)色(sè)金属、非金属制(zhì)品景气度提升，但由于库存水平偏高(gāo)，价格仍(réng)处在下跌(diē)区间(jiān)，拖累(lèi)整体盈利水平；石化链(liàn)条行业生产水(shuǐ)平普遍(biàn)回暖，但分(fēn)位(wèi)数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间(jiān)，今年(nián)由(yóu)于能源危机(jī)缓解，产(chǎn)品(pǐn)价格相(xiāng)较去年同期(qī)也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌。

　　煤炭(tàn)开(kāi)采(cǎi)景气度(dù)仍(réng)处在(zài)高位(wèi)，但出现边际放缓(huǎn)，生产及价格(gé)水平同步回落(luò)。这与去年以(yǐ)来行业产能持续(xù)扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同(tóng)比处在(zài)2016年以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业(yè)升级(jí)或(huò)是推动下一阶段经济复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后复苏红(hóng)利。一方面(miàn)，消费场(chǎng)景(jǐng)恢(huī)复(fù)后(hòu)，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务(wù)性需求得以释放(fàng)；另一方面，国(guó)内复工复产加快推进，保证(zhèng)供给(gěi)端(duān)的快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年初出口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏(zòu)有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后红利释放效(xiào)果转弱，随着未来(lái)海(hǎi)外总(zǒng)需(xū)求回落的(de)预期逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续(xù)驱动(dòng)国内经济(jì)增长的(de)线索，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业升级两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一是，随(suí)着居民收(shōu)入提升和消(xiāo)费意(yì)愿改善(shàn)，未来消费回暖的确定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等(děng)服务消费，以及家(jiā)电(diàn)、家具、纺服等可选消费(fèi)景气度(dù)均有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居民(mín)收入(rù)增(zēng)速提升，消(xiāo)费倾(qīng)向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚(shàng)未修(xiū)复(fù)至(zhì)疫(yì)情前(qián)水(shuǐ)平。以2019年为基期的复(fù)合增速(sù)看(kàn)，今年(nián)一季度(dù)，全国居(jū)民人均可支配收入增速(sù)提升至6.4％，高于去(qù)年四季(jì)度的(de)5.6％，居(jū)民人均消费支(zhī)出增速提(tí)升至(zhì)5.0％，高于去年四季度的(de)3.0％。一季(jì)度居(jū)民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但(dàn)距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服务业恢复持(chí)续向好，有望带(dài)动相关就业岗位加(jiā)快恢(huī)复，进一步(bù)提(tí)振居民消费意(yì)愿。

　　从(cóng)居民(mín)存(cún)贷款数据(jù)看，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，消费和(hé)投资信心正在筑底。今(jīn)年(nián)以来，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和(hé)。从存款数据(jù)看，3月居(jū)民(mín)新增(zēng)存款(kuǎn)同比增量(liàng)降至2051亿元，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿(yì)元的同比(bǐ)增量(liàng)均(jūn)值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均(jūn)同比增量。从贷款数据看，3月居民部门(mén)新(xīn)增净(jìng)融资同比多增4859亿(yì)元，其(qí)中(zhōng)，短期信贷(dài)同(tóng)比多(duō)增(zēng)2246亿元，中长期信贷同(tóng)比多增2613亿元。居民(mín)部门新增净融资连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期可能正在(zài)筑底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开(kāi)始(shǐ)放缓(huǎn)。今(jīn)年(nián)第一季度城镇储户问卷(juǎn)调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更多消费”和“更(gèng)多投资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储(chǔ)蓄意(yì)愿降(jiàng)低、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口(kǒu)优势(shì)增强，以及相关行业设备投资更新，有望(wàng)推动(dòng)中游(yóu)装(zhuāng)备制造景气度维持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　一方面，今年一季度国内(nèi)出口数(shù)据(jù)回暖，除与欧美(měi)供需缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内复工复产加快(kuài)推(tuī)进外，也受益(yì)于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽(qì)车和“新三样”产品出(chū)口优势增(zēng)强。今(jīn)年在(zài)海(hǎi)外总需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及新(xīn)能源产(chǎn)品(pǐn)优势(shì)强(qiáng)化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方面(miàn)，企业盈利(lì)下滑和(hé)库存高(gāo)位，对制造业投(tóu)资(zī)扩产造成(chéng)一(yī)定压力。但随着下游消费稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比触(chù)底(dǐ)回升，制造业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上修复。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制造业去库进(jìn)程已进入下半(bàn)场，今年1-2月专(zhuān)用设(shè)备、通用设备产成(chéng)品库(kù)存增速呈现(xiàn)触底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步(bù)转向被(bèi)动去库(kù)、主动补库，设备投资需求将随(suí)之提升(shēng)。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金(jīn)融(róng)与流动性数(shù)据：各国国债收(shōu)益率多数上(shàng)行(xíng)

　　美(měi)国10年期国债收益(yì)率上行。本周（截至4月21日）美国10年期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)5BP，其中通胀预期较(jiào)上(shàng)周下行(xíng)2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期国(guó)债(zhài)收(shōu)益率较上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年(nián)期国(guó)债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期(qī)国(guó)债收益率较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年期国(guó)债期(qī)限利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高(gāo)收益债期(qī)权(quán)调整利差(chà)较上周末(mò)上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市(shì)涨跌分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球(qiú)股(gǔ)市(shì)涨跌(diē)分化。本(běn)周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲(zhōu)股市普涨(zhǎng)，法(fǎ)国CAC40、英(yīng)国(guó)富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数(shù)、纳斯达克(kè)指数分(fēn)别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日(rì)经225分别(bié)上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普(pǔ)200、韩(hán)国(guó)综合指数、上证(zhèng)指(zhǐ)数(shù)、恒生指数分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察(chá)：美欧加息步伐(fá)或将继续(xù)

　无可厚非是什么意思　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近(jìn)几(jǐ)周美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活(huó)动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖区指出在不确定(dìng)性增加和对流动性的担(dān)忧加剧之际，银行收(shōu)紧了贷款标准。近期美国总体(tǐ)物价水平(píng)温(wēn)和上升，但价格上(shàng)涨速度(dù)或有所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官(guān)员(yuán)表示为应对高通胀，加息步伐(fá)或将继续(xù)。4月(yuè)21日，美联储(chǔ)哈克称，需(xū)要(yào)进一步收(shōu)紧政策(cè)来应对高通胀(zhàng)，加(jiā)息结束(shù)后美(měi)联储将(jiāng)需要(yào)在一段(duàn)时间(jiān)内维(wéi)持利率稳定。同日美(měi)联(lián)储梅斯特表示(shì)，预(yù)计今(jīn)年(nián)货币政策将需要(yào)进(jìn)一步进入限(xiàn)制性区域，终端无可厚非是什么意思利率或将高于5％，具体(tǐ)取决于经济和金融形势的发展。

　　欧洲(zhōu)央行货(huò)币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数委(wěi)员同(tóng)意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日公(gōng)布的欧洲(zhōu)央行会(huì)议(yì)纪要显示，货币政策在(zài)降低通胀方面仍(réng)有一(yī)段路要走(zǒu)，一些委(wěi)员认为整体而言通胀(zhàng)风险倾向于上行。金融(róng)市场(chǎng)紧(jǐn)张(zhāng)局势被视(shì)为经济和通胀前景重大(dà)不确定性的来源。然而除非形势显著恶化，否则金融(róng)市(shì)场的紧张局势不太可(kě)能从根本上改变欧洲央行管理委(wěi)员会对通胀前景的(de)评估(gū)。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落(luò)地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理(lǐ)事会和欧洲议会通过(guò)了(le)一(yī)项临(lín)时政治协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达成一致(zhì)。法案目标(biāo)是到2030年，欧(ōu)盟拟动(dòng)用430亿欧元资金提振半导(dǎo)体(tǐ)行业，以将(jiāng)欧盟(méng)占全球半导(dǎo)体制造市场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片(piàn)制造工艺(yì)，建立欧(ōu)盟的(de)半导体供应(yīng)链，并与(yǔ)美(měi)国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦(mài)卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限相关立法措施(shī)。白宫需要开始就债务上限(xiàn)进行谈判；众议(yì)院共和党(dǎng)希望提(tí)高债(zhài)务(wù)上限并削减支出；正(zhèng)在推出一份债(zhài)务上限相关(guān)立(lì)法措施；债务法案将设法收回未使用的防(fáng)疫(yì)资金用(yòng)于日常开支(zhī)；法案将减少对国税局的(de)拨款，并结束(shù)绿色产业(yè)补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国(guó)财政(zhèng)部长耶伦(lún)就中美关系(xì)发表讲话，表(biǎo)明美(měi)国(guó)无意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍将(jiāng)强(qiáng)调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国(guó)脱钩的努力(lì)都将是“灾难性的(de)”，美国(guó)寻求与(yǔ)中国(guó)建立“建设性和公平的(de)经济关系”。但“当美国利益(yì)受到威(wēi)胁(xié)时”，美国将(jiāng)坚(jiān)定地(dì)捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代(dài)价。在国(guó)际关系(xì)中，耶伦表示美中两(liǎng)国有必要“坦诚(chéng)讨(tǎo)论棘手问(wèn)题(tí)”，比如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市场(chǎng)和发(fā)展中(zhōng)国(guó)家(jiā)等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜(tóng)价(jià)环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的(de)-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度(dù)均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新月(yuè)度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库(kù)存(cún)同比下降。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由(yóu)上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个百分(fēn)点。铝价(jià)环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中(zhōng)游(yóu)：水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上(shàng)升，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)

　　水泥(ní)价格(gé)指数环比(bǐ)上升。4月(yuè)以来，全国水泥价(jià)格(gé)指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华(huá)北、东北、华东(dōng)、中南、西北以(yǐ)及西南各区价(jià)格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同(tóng)比下降，钢坯(pī)库(kù)存同比上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来(lái)，螺纹钢(gāng)价(jià)格环比(bǐ)由正转(zhuǎn)负，环(huán)比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹(wén)钢(gāng)库存(cún)同比下降15.42％，跌幅(fú)相对(duì)上(shàng)月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增(zēng)幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年(nián)4月以来，商(shāng)品(pǐn)房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其(qí)中，一(yī)线(xiàn)、二线、三线城市商品房成交面积(jī)同比分(fēn)别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地(dì)供(gōng)应面(miàn)积(jī)同比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月(yuè)为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价(jià)率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价(jià)格(gé)下(xià)跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格(gé)环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点(diǎn)。水(shuǐ)果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均零(líng)售(shòu)销量(liàng)增(zēng)幅扩大(dà)。4月以来，乘(chéng)用车日均零售(shòu)销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点。批发销量(liàng)同比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率(lǜ)普遍下行

　　货币(bì)市场(chǎng)利率趋势(shì)分(fēn)化，国债(zhài)利率普(pǔ)遍下行。2023年(nián)4月(yuè)以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上月末下行(xíng)8bp至(zhì)2.19％。十年期国(guó)债利(lì)率较(jiào)上(shàng)月(yuè)末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改(gǎi)委强调提振消费(fèi)持续回升的动力；国资委强(qiáng)调着(zhe)力(lì)发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展(zhǎn)改革(gé)委举行(xíng)4月份(fèn)新(xīn)闻发布会，强调要(yào)提振消费持续回升(shēng)的动力。接下(xià)来将重点(diǎn)做好(hǎo)四方面工作：一是，研(yán)究(jiū)起草关于恢复和扩大消(xiāo)费的(de)政策文件，围绕大宗消(xiāo)费、服(fú)务消费(fèi)、农村消(xiāo)费等重点领域；二(èr)是，下大力气稳(wěn)定(dìng)汽(qì)车消费(fèi)，大力(lì)推(tuī)动新能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关方面(miàn)优(yōu)化(huà)就(jiù)业、收入分(fēn)配和(hé)消费全链条良性循环促进机制(zhì)；四是(shì)，研究制定关于营造放心(xīn)消费环(huán)境的政策(cè)文件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调推动国资(zī)央企着力发(fā)展实体经济特(tè)别是(shì)战略(lüè)性新兴产业(yè)。会议认为，要更好推动国资央企(qǐ)在中国(guó)式现代化(huà)新征程中走在前列，着力提升科技自立(lì)自强水平，提(tí)升自主创新能力；着力发展实体经济(jì)特别是战略性新兴产业，加(jiā)快(kuài)推进现代化产(chǎn)业体系建设；抓好新一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平(píng)参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部(bù)举办发布会介绍一季度工业和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长的(de)工(gōng)作方案。一是营造良(liáng)好产业发展环境，落(luò)实落细稳增长政策举措，抓实抓(zhuā)细(xì)部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大(dà)对制造业外(wài)贸(mào)企业的支(zhī)持力度，配合有关(guān)部门落(luò)实(shí)好稳外贸(mào)政策举(jǔ)措(cuò)；三是(shì)促进内(nèi)需加快恢复，以高(gāo)质量供给(gěi)促进消费；四是持续增强发展(zhǎn)动(dòng)能(néng)，加(jiā)快战略性新兴产业(yè)的创新(xīn)发展。

　　四(sì)、财经日(rì)历(lì)

　　五、风险提示(shì)

　　国内(nèi)经济(jì)恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回落。

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