文丨明明 章立聪 余(yú)经(jīng)纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自(zì)低(dī)位持续上行，即便税(shuì)期结束(shù)，资金利率却仍(réng)未回落，反而(ér)进一步走高。我们(men)认为主要是源(yuán)于：①货(huò)币政策力度(dù)边(biān)际转弱(ruò)；②税期走款叠加4月(yuè)信贷(dài)投放情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能(néng)力(lì)降低。③资金较(jiào)为拥(yōng)挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期和月末因素，预计(jì)短期内(nèi)，资金(jīn)利率下行空间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者关注(zhù)资(zī)金(jīn)面的边际变化，警惕流(liú)动性大(dà)幅收(shōu)紧对(duì)债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的影响。

　　也傍桑阴学种瓜中的傍是什么意思，也傍桑阴学种瓜的傍是什么意思句▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率自低位持续上行，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔(gé)夜(yè)利(lì)率角度观察，银行与(yǔ)非银机(jī)构间(jiān)流动性分层现象(xiàng)弱(ruò)化；此外，隔(gé)夜利率与7天利率的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我(wǒ)们认为税期结束，资金不松(sōng)，主要有以(yǐ)下(xià)几(jǐ)点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策(cè)力(lì)度边(biān)际(jì)转弱(ruò)。

　　稳健(jiàn)的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的同时，也注重防(fáng)范市场过热带来的金融风险。在(zài)满足广义流(liú)动性供(gōng)需匹配的前提(tí)下，货币工具(jù)力度可能(néng)会有所回摆。从(cóng)央行的具体操作上来看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆(nì)回购(gòu)投放低量操(cāo)作，结构性工具“有进有(yǒu)退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准有力”，流动性(xìng)投放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其二(èr)，税(shuì)期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信(xìn)贷投放情况较好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通(tōng)常(cháng)是缴税(shuì)大月，因(yīn)此走款可能对银行间流动(dòng)性带来了(le)一定(dìng)的压力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势，预计信贷增速(sù)较一(yī)季度将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍(réng)将保持同比多增的(de)态(tài)势。税期缴(jiǎo)款叠加信贷投放(fàng)，银行系统整体资金流出，因此向同(tóng)业(yè)融(róng)出的(de)意愿和(hé)能(néng)力有所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥(yōng)挤可(kě)能会导致债市(shì)脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资者对于未来一个月(yuè)资金利率(lǜ)上行(xíng)的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购成交量(liàng)和我们测算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处(chù)于历史相(xiāng)对积极的水平，导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。此外投资者对货(huò)币政策力度以及跨月资金面情况仍存担忧，使得(dé)市场上对于未来一个月内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五(wǔ)一假期临近，回(huí)购资金的期(qī)限(xiàn)被动拉长，利率(lǜ)下行空间有限。<也傍桑阴学种瓜中的傍是什么意思，也傍桑阴学种瓜的傍是什么意思句/strong>

　　月末往(wǎng)往财政(zhèng)集中(zhōng)支出，向市场释(shì)放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般较低，预计(jì)资金波动幅度较大。对(duì)于债(zhài)市而言(yán)，短期交易主线或(huò)延(yán)续(xù)政(zhèng)策与基本面预期交(jiāo)易(yì)，预(yù)计(jì)利率以震荡(dàng)走(zǒu)势为主，建议(yì)投资者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕流(liú)动性(xìng)大幅收紧对(duì)债市(shì)情绪(xù)以及头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍风险(xiǎn)提(tí)示(shì)：

　　央行(xíng)货币(bì)政策不及预(yù)期；经(jīng)济(jì)复苏节奏不及预期；银行(xíng)间(jiān)市场流动(dòng)性过快收紧。