5月(yuè)13日(rì)，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累计(jì)有效(xiào)认购申(shēn)请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启动比(bǐ)例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特(tè)估(gū)”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情(qíng)，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题(tí)积(jī)极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配(pèi)售”情况，今(jīn)年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国(guó)央企主题基(jī)金发行，市场对此充满期(qī)待(dài)，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央国企基(jī)金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素(sù)的，近期(qī)银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个(gè)催化因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报(bào)发(fā)行，我认为确实(shí)会成为(wèi)引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估有(yǒu)可(kě)能独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密(mì)集(jí)申(shēn)报(bào)的(de)国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主题(tí)，这样的布局可以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体(tǐ)平(píng)淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热下(xià)将为(wèi)市(shì)场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资(zī)金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募基金积极(jí)布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新(xīn)一(yī)轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央国企上市(shì)公司的投资(zī)价值凸(tū)显，该(gāi)主题(tí)的(de)基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富的(de)工具以参与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的(de)要(yào)求，引(yǐn)导更(gèng)多资(zī)金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服(fú)务资本市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央大闸蟹几月份开始上市，大闸蟹几月份最好吃(yāng)企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构(gòu)性行(xíng)情明显，中特估和人工大闸蟹几月份开始上市，大闸蟹几月份最好吃(gōng)智能(néng)成为两(liǎng)大明显的主线，而(ér)新能(néng)源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地(dì)方国(guó)资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于(yú)行业本身基本(běn)面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变(biàn)化的机(jī)会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会(huì)受益于(yú)今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时(shí)，随着国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基(jī)本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资思(sī)路也非常吻(wěn)合，为(wèi)在(zài)下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底(dǐ)已(yǐ)开(kāi)始重视中(zhōng)特估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特(tè)估的(de)机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今年以(yǐ)数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收(shōu)益(yì)率极(jí)高的(de)品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的(de)机(jī)会。第(dì)二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会(huì)消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央经营管理价值导向变化，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变是一个慢变量，会在未来(lái)两年体(tǐ)现在(zài)每一个央(yāng)国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正向变化(huà)的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实(shí)一(yī)季报已经显露出(chū)不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值(zhí)比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报(bào)及2023年(nián)一(yī)季报十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各(gè)基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在2022年末(mò)不持(chí)有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但在一(yī)季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度(dù)主动偏股型(xíng)公募(mù)基金对港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研(yán)，落(luò)实到日(rì)常(cháng)的(de)投研流(liú)程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少基金公司(sī)在加(jiā)大(dà)投研力量，更(gèng)有(yǒu)专(zhuān)门构建国(guó)央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去(qù)对(duì)国央企(qǐ)的固定思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的(de)所有国央企构建专门(mén)的(de)股(gǔ)票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地(dì)调(diào)研的的(de)成果，了解(jiě)国(guó)央企经营思路和(hé)财务导向的(de)变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也谈到“认(rèn)识(shí)”上的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认识(shí)市场体制(zhì)机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力等方面(miàn)所体(tǐ)现的鲜明(míng)中(zhōng)国(guó)元素和(hé)发展阶段(duàn)特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上(shàng)构(gòu)建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个概(gài)念所涉及到的(de)行业和公(gōng)司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产(chǎn)业(yè)的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这(zhè)波(bō)行情(qíng)的机会的。同时，随着(zhe)时局(jú)的变化(huà)，也在(zài)增加(jiā)相关行业的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤(fèng)春表示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学习领会并针对原有的估(gū)值体系进行改(gǎi)造(zào)，以(yǐ)适应现(xiàn)实的(de)需要。明确该(gāi)体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实(shí)施(shī)是最(zuì)终该体(tǐ)系能否具备长(zhǎng)期(qī)价值(zhí)的(de)基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认(rèn)可(kě)是(shì)基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱(zhù)，国(guó)企央企(qǐ)发展要符合(hé)国家(jiā)战略(lüè)发展发向，更需要(yào)承担(dān)社会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估(gū)值(zhí)体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数(shù)受访的基(jī)金经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企的估值(zhí)方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值，目(mù)前已经形成了初步的企业社会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有企业承担社会价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)的(de)价(jià)值(zhí)？首要(yào)任务(wù)就构(gòu)建(jiàn)中国特色的(de)价(jià)值评价体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要(yào)方法(fǎ)的单一价(jià)值估(gū)值体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳(nà)入中(zhōng)国特(tè)色(sè)的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量(liàng)化投(tóu)资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国资委(wěi)指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企业社会价值评(píng)价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值的可持续估值，要重(zhòng)视(shì)股东、员工(gōng)和社会责(zé)任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对提升企(qǐ)业(yè)内(nèi)在价值的积(jī)极作用，这样有利于(yú)提高估值(zhí)定价(jià)模型(xíng)的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策略(lüè)构建等(děng)实务(wù)工作(zuò)中，都有成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值判断上有(yǒu)变化，尤其是(shì)估值的(de)方法和指标上，他认为其(qí)包(bāo)括产业(yè)链上下(xià)游(yóu)的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研(yán)究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估(gū)值(zhí)结论和判断(duàn)的(de)影响上，也(yě)使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统的(de)估(gū)值体系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值(zhí)思维的变化，还有估值结论和(hé)估值判断的变化，都是为了(le)更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的(de)企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可以使用。

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