来源(yuán)：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱动，表(biǎo)现为生产恢复推动出口形势好转，出行需(xū)求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价跌(diē)”，企业或从主动(dòng)去库转向(xiàng)被动去库。从景气度边际表(biǎo)现看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；中游装备制造>；上游原材(cái)料加工；服务业中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房(fáng)地(dì)产等线下活动回暖，但距离疫(yì)情前仍有(yǒu)一定差(chà)距(jù)。

　　向前(qián)看(kàn)，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海(hǎi)外(wài)总需求回落预期逐(zhú)步兑(duì)现，消(xiāo)费(fèi)回暖和产业升(shēng)级将(jiāng)成为推动下一阶(jiē)段国内经(jīng)济(jì)复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济复(fù)苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　从(cóng)一(yī)季(jì)度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产(chǎn)等行业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售(shòu)回暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部来(lái)看，今(jīn)年3月(yuè)，制造业各行业(yè)景气(qì)度普遍回(huí)暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给(gěi)端修复好于需求端，行业整体去库(kù)进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气度边际(jì)改善情(qíng)况来看，下游消费制(zhì)造(zào)>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度表(biǎo)现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地产后周期相关的酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家具(jù)制造行业景气度(dù)较高，部(bù)分(fēn)行(xíng)业表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业行(xíng)业景气度居中(zhōng)，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，电(diàn)气机械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度改(gǎi)善幅度最(zuì)弱，由于行业库存水平偏(piān)高，多数行(xíng)业仍然受到(dào)价(jià)格下跌的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消(xiāo)费(fèi)回暖和产业(yè)升级或是推动(dòng)下(xià)一阶段经(jīng)济(jì)复(fù)苏的(de)主线

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)复苏主要受益于疫后复(fù)苏(sū)红利(lì)驱动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务(wù)消费需(xū)求得以(yǐ)释放；供给方(fāng)面，国内复工复产加快推进，生产(chǎn)端(duān)快速恢复(fù)，是推动年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)的(de)重要(yào)原(yuán)因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)边际(jì)转弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱动(dòng)国(guó)内经济增长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居(jū)民收入向(xiàng)上修复，消(xiāo)费倾向(xiàng)明(míng)显(xiǎn)回升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫情(qíng)期间水平(píng)，同时信贷数据指向居民“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和(hé)，未(wèi)来消费回暖的确(què)定性进一步增强。预(yù)计交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)有望持续修复，家电(diàn)、家具、纺服(fú)等与(yǔ)出行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出口优势增强，有望维持出口韧性；随着(zhe)下游消费稳步修复(fù)、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业(yè)盈利有望向上修复(fù)，企业将从主动(dòng)去(qù)库逐(zhú)步(bù)转向(xiàng)被(bèi)动去(qù)库、主动(dòng)补库，设备投资需求(qiú)有望(wàng)改善(shàn)，推动中游(yóu)装备制造景气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济(jì)恢复(fù)力度不及(jí)预期；海外需求(qiú)超预期回落(luò)。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回(huí)落

　　一(yī)、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复(fù)苏有哪些(xiē)结构性特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱(qū)动(dòng)一(yī)季度(dù)经济复(fù)苏的主因

　　一(yī)季度我(wǒ)国(guó)GDP总量(liàng)实现超预期(qī)增长，指向疫后复苏背景下，国内经济企稳回升(shēng)。但不同(tóng)于海外国家疫后复(fù)苏的规律，本(běn)轮国(guó)内疫后复(fù)苏发(fā)生在外需(xū)回落(luò)、国内经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱(qū)动疫后经济复苏的(de)力量(liàng)并(bìng)不均衡，行业分化(huà)特(tè)征明(míng)显。因此(cǐ)，我们重点从行(xíng)业层面，观测当前各行(xíng)业景气(qì)度水平。

　　从(cóng)GDP不(bù)变价观测各行业表现来看，今年一(yī)季度制(zhì)造业、交(jiāo)通运(yùn)输业、房(fáng)地产业景(jǐng)气(qì)度(dù)明显提升，而建筑业景气度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回(huí)暖而投资疲弱(ruò)的(de)情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算各(gè)年(nián)份的复合(hé)增速(sù)，观察各行业增加(jiā)值变化。

　　今(jīn)年一(yī)季度(dù)第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低于去年(nián)四季度(dù)的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来(lái)加快建设(shè)农业强国，推进(jìn)农业农村现代化的目标有关。

　　今(jīn)年一(yī)季度第二产(chǎn)业增加值增速(sù)升至5.4％，高于(yú)去年(nián)四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去(qù)年(nián)下(xià)半年之后外需转(zhuǎn)弱、居(jū)民(mín)商品消费恢(huī)复偏(piān)慢有关。而(ér)建筑业景气度明显回(huí)落，增加值(zhí)增速回(huí)落至1.9％，低(dī)于(yú)去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度第三产业增加值增速(sù)小幅(fú)升至4.7％，略高于去(qù)年(nián)四季度的(de)4.6％，但(dàn)相较疫情前(qián)仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储和邮(yóu)政业增加值(zhí)增(zēng)速明显提升，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年(nián)、2021年全(quán)年增速；住宿和(hé)餐饮业增加(jiā)值(zhí)增速小幅(fú)回(huí)升，尽(jǐn)管(guǎn)高(gāo)于疫情(qíng)三年来(lái)的平均增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较(jiào)慢。而(ér)受益于新(xīn)房和二(èr)手房销售回暖，今年一(yī)季度房地产业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域(yù)复苏分化，中下游(yóu)改善幅(fú)度好于上(shàng)游

　　对于(yú)行业景气(qì)度的观测(cè)，我们采用量（各行业(yè)工业增加值(zhí)增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别(bié)作为供需的衡(héng)量指标。主要(yào)选(xuǎn)取(qǔ)28个(gè)主要行业(yè)自2019年以来的月度数据，首先将各行业(yè)增加值增速调(diào)整为以(yǐ)2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加值增速(sù)和PPI增速(sù)的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分(fēn)位数水(shuǐ)平，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业景气(qì)度(dù)出现(xiàn)普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏(sū)初期(qī)，供(gōng)给(gěi)端修复(fù)好于(yú)需求端，行业整体去(qù)库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边际改善情(qíng)况来看(kàn)，下(xià)游消费制造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地(dì)产(chǎn)后周期相关的(de)行(xíng)业(yè)景气度最(zuì)高，部(bù)分行(xíng)业步(bù)入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出(chū)消(xiāo)费相关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装(zhuāng)、文教娱乐的量价分(fēn)位数水(shuǐ)平均处在高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制(zhì)造行业也呈现“量价齐升(shēng)”的特(tè)征；食品制造(zào)景气度有所回落，农副(fù)加(jiā)工行业(yè)表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造(zào)行业表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”，二者价格(gé)下(xià)跌主要(yào)与(yǔ)高库存水平有关，今年2月(yuè)，库存同比(bǐ)均处(chù)在(zài)2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求(qiú)的降(jiàng)温，医药制造业(yè)景气(qì)度有所回落，表现为“量(liàng)跌(diē)价平(píng)”。

　　中游装备制(zhì)造业行(xíng)业景(jǐng)气度居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方(fāng)面(miàn)与原材料(liào)成本下跌有(yǒu)关，另一方面，也与年初外需表现好于内需，部(bù)分行业仍在(zài)去库进(jìn)程有关(guān)。其中，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备工(gōng)业增加值增速改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)最大(dà)，受益于国内产业升级(jí)、出口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金(jīn)属制品(pǐn)，改善幅度(dù)最(zuì)弱的是通用设备、电子设备，与(yǔ)房(fáng)地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子(zi)行(xíng)业周期性走(zǒu)弱有(yǒu)关。

　　上游原材(cái)料加工(gōng)行业景气度(dù)改(gǎi)善幅度(dù)偏(piān)弱，由于(yú)行业(yè)库存水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。其中，有色金属行业生产端改(gǎi)善幅度(dù)最大，3月增加值增(zēng)速位于(yú)2019年以(yǐ)来70％分位数水平，但受全(quán)球大(dà)宗(zōng)商品下行(xíng)周期(qī)影响，价(jià)格(gé)依旧(jiù)承压；随着(zhe)年初建(jiàn)筑(zhù)业(yè)施工回暖，相关的黑色金属(shǔ)、非金属制品(pǐn)景气度提升，但由于库(kù)存水平偏高，价格仍处在下跌(diē)区间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化链条行业(yè)生产水平普遍回暖(nuǎn)，但分位数水(shuǐ)平仍处在50％以下的(de)景(jǐng)气度偏低区(qū)间，今年由于能源(yuán)危机(jī)缓解，产品价格相较(jiào)去年同期也出(chū)现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景(jǐng)气度仍处在高位，但(dàn)出现边际放缓，生产(chǎn)及(jí)价(jià)格(gé)水(shuǐ)平(píng)同步回落(luò)。这与去年以(yǐ)来行(xíng)业产能持续扩张(zhāng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月，煤炭开(kāi)采产成品库(kù)存同比处(chù)在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复(fù)苏红利(lì)。一方(fāng)面(miàn)，消费场景(jǐng)恢(huī)复(fù)后，出(chū)行类消费(fèi)快(kuài)速复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服务性需求(qiú)得以释放；另(lìng)一方面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，保证供给端的快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后红利释(shì)放(fàng)效果转弱，随(suí)着未来海外总需求(qiú)回落的预(yù)期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国(guó)内经济增长(zhǎng)的(de)线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随着居民收入提升(shēng)和消费意(yì)愿改(gǎi)善，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增强，交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费敷面膜前要擦水和乳液吗，正确的护肤顺序七步，以及(jí)家电、家具、纺服等可选消费景(jǐng)气度均有望(wàng)提升。

　　从一季(jì)度(dù)居民收(shōu)入和消费数据看，居(jū)民(mín)收入增速提升，消费倾向(xiàng)开始(shǐ)回(huí)升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复(fù)合增速看，今年一(yī)季度(dù)，全(quán)国居民(mín)人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年(nián)四季度的5.6％，居民人(rén)均消(xiāo)费支出增(zēng)速(sù)提升至(zhì)5.0％，高于去年四(sì)季度的(de)3.0％。一季度居民平(píng)均消费(fèi)倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期(qī)均值(zhí)60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一(yī)定差距。未来随着(zhe)服务(wù)业恢复(fù)持续向好，有望带动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一(yī)步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民(mín)存贷款数据(jù)看(kàn)，居民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，消费和投资信心(xīn)正(zhèng)在筑(zhù)底(dǐ)。今年以(yǐ)来，居民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓和。从存款(kuǎn)数据(jù)看，3月(yuè)居民新增存款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿(yì)元(yuán)的同比增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿(yì)元的(de)月均(jūn)同比增量。从贷款数据(jù)看，3月(yuè)居民部门新增净融资同比多增4859亿元(yuán)，其中(zhōng)，短期信贷同比多增2246亿(yì)元，中长期信(xìn)贷同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元。居民部门(mén)新增净融资连续2个月维持(chí)同比扩张，指向居民预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始(shǐ)放缓。今年第(dì)一季度(dù)城镇储户问卷调查(chá)结果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多投资(zī)”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投(tóu)资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强，以及相(xiāng)关行(xíng)业设(shè)备投资更新，有望推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位(wèi)。

　　一方面，今年一季度国内(nèi)出(chū)口数据回暖，除(chú)与(yǔ)欧美供(gōng)需缺口短期走(zǒu)阔(kuò)、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持(chí)续释(shì)放，以及汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品出口优势(shì)增强。今年在(zài)海(hǎi)外总需求回(huí)落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸(mào)易往(wǎng)来(lái)加强、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望维持装备(bèi)制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下(xià)滑和库(kù)存高位，对制造业投资扩产造(zào)成(chéng)一定压力。但随(suí)着下游(yóu)消费(fèi)稳步修复(fù)、二季度PPI同比触(chù)底(dǐ)回升，制造业企业盈利有望(wàng)向上修复。目前看，电气机械等(děng)装备(bèi)制(zhì)造业去(qù)库(kù)进程已进(jìn)入下半场(chǎng)，今年(nián)1-2月专用(yòng)设备、通(tōng)用(yòng)设(shè)备产成品(pǐn)库存增速呈(chéng)现(xiàn)触(chù)底(dǐ)反弹(dàn)。随着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈(yíng)利修复，企业(yè)将(jiāng)从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据(jù)：各(gè)国国债收益率(lǜ)多(duō)数上行(xíng)

　　美国(guó)10年期国债收益(yì)率上(shàng)行(xíng)。本(běn)周（截至4月21日）美(měi)国10年期(qī)国(guó)债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末上(shàng)行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债收益率较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美(měi)国(guó)10y-2y国债(zhài)收益(yì)率利差收(shōu)窄。本周美国(guó)10年期和(hé)2年期国(guó)债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利(lì)差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国(guó)高收益债(zhài)期(qī)权(quán)调(diào)整利差较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分(fēn)化(huà)，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达(dá)克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西(xī)兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数(shù)、上证指数、恒生(shēng)指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察(chá)：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐(hè)皮书(shū)公布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国经(jīng)济增长(zhǎng)陷入停滞，通(tōng)胀和(hé)招(zhāo)聘(pìn)活动放缓(huǎn)，信贷渠(qú)道(dào)变(biàn)窄。褐皮书称，最近几(jǐ)周(zhōu)美国总体(tǐ)经济活(huó)动几乎没有(yǒu)变(biàn)化，几个(gè)辖区指出在不确定(dìng)性(xìng)增加和对流动性的(de)担忧加剧之(zhī)际，银行收紧了贷款标准。近期美国总体物价(jià)水平(píng)温和(hé)上升，但价(jià)格(gé)上涨速度或(huò)有所放缓。

　　美联(lián)储官员(yuán)表示为应对高通胀，加息步(bù)伐或将继续(xù)。4月21日，美(měi)联储哈(hā)克称，需要进一步收紧(jǐn)政策(cè)来应(yīng)对高通胀，加(jiā)息结束后(hòu)美联储将需要在(zài)一段时间内维持利率稳定。同日(rì)美联储梅(méi)斯特表示(shì)，预计今年货(huò)币政策(cè)将需要进一步进入(rù)限制性区域，终端利率或将高于5％，具体取决(jué)于经济和(hé)金融形势的(de)发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲央行货(huò)币政策(cè)会议纪要公(gōng)布，绝(jué)大多数委员同意将利率上(shàng)调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显(xiǎn)示(shì)，货币政策在降低通胀(zhàng)方面仍(réng)有(yǒu)一段路要(yào)走，一(yī)些委员认为整(zhěng)体而言通胀风(fēng)险倾向于上行。金融(róng)市场紧张局势被视(shì)为经济和通胀前景重大不(bù)确定(dìng)性(xìng)的来(lái)源。然(rán)而除非(fēi)形势显(xiǎn)著恶(è)化，否则(zé)金融市场的(de)紧张局势不太可能(néng)从根本(běn)上改变欧(ōu)洲(zhōu)央行(xíng)管理委员会(huì)对(duì)通胀前景(jǐng)的(de)评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议(yì)会通过了一项临时政治协(xié)议，就涉及(jí)430亿欧元(yuán)补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一(yī)致。法案目标是(shì)到(dào)2030年，欧(ōu)盟拟(nǐ)动用430亿(yì)欧元资(zī)金提振半导体行业，以(yǐ)将欧盟(méng)占全球半导体制造市(shì)场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡锡表示，正在推出(chū)一份债务上限相关立法(fǎ)措施(shī)。白宫(gōng)需(xū)要开始就债(zhài)务上限进(jìn)行谈(tán)判；众(zhòng)议院共和党希(xī)望提高债务上限并削(xuē)减支出；正在推出一(yī)份债务上限相关立(lì)法措施；债务法案将(jiāng)设法收(shōu)回未使用的(de)防(fáng)疫资金(jīn)用于日常开支；法案(àn)将减少对国税局(jú)的(de)拨款(kuǎn)，并结束绿色产业补贴(tiē)措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国财政部长(zhǎng)耶伦就中美关系发表讲话(huà)，表明美国无(wú)意(yì)与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都(dōu)将是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立“建设性和公平的经济(jì)关(guān)系”。但(dàn)“当美国利(lì)益受(shòu)到威胁(xié)时”，美(měi)国(guó)将(jiāng)坚(jiān)定地捍卫国家安全(quán)，即(jí)使以牺牲中美关系为(wèi)代价(jià)。在国(guó)际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两国(guó)有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手(shǒu)问(wèn)题”，比如帮助(zhù)面临债(zhài)务问题(tí)的新兴市(shì)场和发展中国家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜(tóng)价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环(huán)比(bǐ)上涨，环比由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油(yóu)价(jià)格环比上涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本(běn)月(yuè)的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特原油(yóu)价格环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)7.14％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度(dù)均价为(wèi)84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝库(kù)存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月(yuè)扩大44.13个百分(fēn)点。铝(lǚ)价(jià)环比上涨2.25％，环(huán)比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-5.26％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比上升(shēng)，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)

　　水泥(ní)价格指数环比上升(shēng)。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区(qū)价格(gé)指数环比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环(huán)比下跌，库存同比下(xià)降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价(jià)格环比由正(zhèng)转负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对(duì)上(shàng)月缩窄3.26个(gè)百分点(diǎn)。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房(fáng)成交面积(jī)增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一线、二线、三线城市商品房成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动(dòng)幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百(bǎi)分点。

　　土地成交面积跌幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地供应面积(jī)同比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地成交(jiāo)面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地(dì)成(chéng)交溢价(jià)率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点。水果(guǒ)价格环(huán)比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅(fú)扩大。4月(yuè)以来，乘用(yòng)车日均零售销(xiāo)量同比(bǐ)增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销量同比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币(bì)市场利率(lǜ)趋势分(fēn)化，国(guó)债利率普遍下(xià)行

　　货币(bì)市场(chǎng)利率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行(xíng)。2023年4月以(yǐ)来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末(mò)下行12bp至(zhì)2.27％。一年(nián)期国(guó)债利率较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债(zhài)利(lì)率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提(tí)振消费持续回升的(de)动力；国资(zī)委强(qiáng)调着力发展战略性(xìng)新兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革(gé)委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持续(xù)回升的动力(lì)。接下来将重点(diǎn)做好(hǎo)四方面工(gōng)作：一是，研究起(qǐ)草(cǎo)关于恢复和(hé)扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费(fèi)、服务消费(fèi)、农村消费等重点领域(yù)；二是，下大力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车(chē)下乡；三是(shì)，会同(tóng)有关方面优化就(jiù)业、收(shōu)入分(fēn)配和(hé)消(xiāo)费全链条良性(xìng)循(xún)环促进(jìn)机制；四是，研(yán)究(jiū)制定(dìng)关于营(yíng)造放心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召开扩(kuò)大会(huì)议(yì)，强调推动国资央企着力发展实体经济特别是战略(lüè)性新兴产业。会(huì)议(yì)认为，要更好推动国资央企在(zài)中国(guó)式现代化新征(zhēng)程中走在前列，着力提升科技自立自强水平，提升(shēng)自主创(chuàng)新能(néng)力(lì)；着力发(fā)展(zhǎn)实(shí)体经济特(tè)别是战略性新兴敷面膜前要擦水和乳液吗，正确的护肤顺序七步产(chǎn)业，加快推进现代化产(chǎn)业(yè)体系(xì)建设；抓好新(xīn)一轮国(guó)企改(gǎi)革深化提(tí)升行动组织(zhī)实施，高(gāo)水平参与(yǔ)共建(jiàn)“一带(dài)一路(lù)”。

　　4月20日(rì)，工信部举办(bàn)发(fā)布会介绍一季(jì)度工业和信息(xī)化(huà)发(fā)展状(zhuàng)况，表示下一步(bù)将(jiāng)制定实(shí)施重点(diǎn)行业稳增长的工作(zuò)方案。一是(shì)营造良好产业(yè)发展环境，落实(shí)落(luò)细稳增长政策(cè)举措，抓实抓(zhuā)细部省(shěng)协作、部门协同(tóng)；二是推动(dòng)出口保稳提质，加大对(duì)制(zhì)造(zào)业外贸(mào)企业的(de)支持力度，配(pèi)合(hé)有关部门落(luò)实好(hǎo)稳外贸政策举措(cuò)；三是促进内需(xū)加(jiā)快恢复，以高(gāo)质量供给促进消费；四是持续(xù)增强发展(zhǎn)动能，加快战(zhàn)略(lüè)性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢(huī)复(fù)力度(dù)不及(jí)预(yù)期；海外需求(qiú)超预期(qī)回落。

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