来源(yuán)：高瑞(ruì)东(dōng)宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主要缘于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢复推(tuī)动出(chū)口形势好转，出行需求释放(fàng)催化下(xià)游消(xiāo)费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业(yè)从去年四季(jì)度(dù)的“量价(jià)齐(qí)跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库转向被(bèi)动去库(kù)。从景气度边际表现看，下游消费制(zhì)造(zào)>；中(zhōng)游装备制造>；上(shàng)游原(yuán)材料加工(gōng)；服务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房(fáng)地产(chǎn)等线(xiàn)下活动回暖，但距离疫情前仍有一定(dìng)差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济脉冲(chōng)式修复(fù)放缓、海外总需求(qiú)回落预期逐(zhú)步(bù)兑(duì)现(xiàn)，消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级将成为推动下一阶段国(guó)内经(jīng)济复苏(sū)的主线。

　　制造(zào)业、服务业是驱动一季(jì)度经(jīng)济复苏的主因

　　从一季(jì)度(dù)GDP表现(xiàn)看，制造(zào)业，交通运输、房地(dì)产等行业景气(qì)度明显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费(fèi)快(kuài)速恢复(fù)、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱的(de)特点相(xiāng)一致。

　　从制造(zào)业内部来看，今年3月，制(zhì)造业(yè)各行业景气度普遍(biàn)回(huí)暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月(yuè)的(de)“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求端(duān)，行业(yè)整体去库进程尚未结(jié)束(shù)。从(cóng)行业景(jǐng)气度边际改善情(qíng)况来看(kàn)，下游消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤(méi)炭行业(yè)景气度表现为(wèi)高(gāo)位放缓。

　　下(xià)游消费制造(zào)行业中，与出行、地产后周期相关的(de)酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业景(jǐng)气度(dù)较高，部分行业表现为(wèi)“量(liàng)价齐升”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居中，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机(jī)械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气(qì)度(dù)改善幅度最弱，由于(yú)行业库存(cún)水平(píng)偏高，多(duō)数行(xíng)业(yè)仍然受到价格下跌(diē)的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)矿物(wù)>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费(fèi)回暖和产业(yè)升(shēng)级或是推动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济(jì)复苏主要受益(yì)于(yú)疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)。需求(qiú)方面，出行(xíng)类消费(fèi)快速复苏，前期积压的购(gòu)房、服务消费需求得(dé)以释(shì)放；供给(gěi)方(fāng)面，国内复(fù)工(gōng)复产加(jiā)快推(tuī)进，生产端快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好转的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏(sū)红(hóng)利驱动边际转弱，随着未(wèi)来海外(wài)总需(xū)求(qiú)回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率来自(zì)于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升(shēng)级两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，一季度居民收入向上修(xiū)复，消费(fèi)倾(qīng)向明显回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信贷(dài)数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和(hé)，未(wèi)来消费回暖的(de)确定(dìng)性进(jìn)一步增强。预计交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等(děng)服(fú)务消费有望(wàng)持续修复，家(jiā)电、家(jiā)具、纺服等与出(chū)行及地产(chǎn)后周期相关(guān)的可选消费也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽车和(hé)“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)，有望维持出口韧性(xìng)；随(suí)着下游(yóu)消费稳(wěn)步(bù)修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复，企业将从(cóng)主动去库逐步(bù)转向被动去(qù)库、主动补库，设备投资需求(qiú)有望改(gǎi)善，推动中游(yóu)装备(bèi)制造景气(qì)度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度(dù)不(bù)及预期；海(hǎi)外需求超预期回(huí)落。

　　一、节后(hòu)消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明(míng)显(xiǎn)回(huí)落(luò)

　　一(yī)、本周聚焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏有哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期(qī)增长(zhǎng)，指向疫后复苏(sū)背景(jǐng)下(xià)，国内经济企稳(wěn)回升(shēng)。但不同于海(hǎi)外国(guó)家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内疫(yì)后复(fù)苏(sū)发生在外需回落(luò)、国内经(jīng)济转(zhuǎn)向高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆(gān)”的过(guò)程中，因此驱动疫(yì)后经济(jì)复苏的力量并(bìng)不均衡，行(xíng)业分化特(tè)征(zhēng)明显。因此，我们重点(diǎn)从行业(yè)层面，观(guān)测当前各行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观(guān)测各行(xíng)业表(biǎo)现来看，今(jīn)年一季度制造(zào)业、交通运输业、房地(dì)产业景气度明显提升，而建筑(zhù)业(yè)景气度回(huí)落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复(fù)、房地产销售回暖而投(tóu)资(zī)疲弱(ruò)的情况相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各年份的复(fù)合(hé)增速，观(guān)察各行业增(zēng)加值(zhí)变化。

　　今年一季度第一产业增加值增速(sù)为(wèi)3.6％，低于去年(nián)四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来(lái)加快建设农业强国，推进农业农(nóng)村现代(dài)化(huà)的(de)目标(biāo)有关。

　　今年一季度第二(èr)产业(yè)增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快复苏，增加值增速提(tí)升至5.9％，高于去年(nián)四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年之后外需(xū)转弱、居民商品消(xiāo)费恢复(fù)偏慢有关。而建(jiàn)筑业景气度(dù)明显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主要受房地产新(xīn)开工拖累。

　　今年一季度(dù)第三产业(yè)增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季度的(de)4.6％，但相较疫情前仍存在产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受(shòu)益(yì)于居(jū)民(mín)出行活(huó)动恢复，交(jiāo)通(tōng)运(yùn)输、仓储(chǔ)和邮政业(yè)增加值增速明显提升，自去(qù)年四(sì)季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于(yú)2019年、2021年(nián)全年增速；住宿(sù)和餐饮(yǐn)业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)小幅回升(shēng)，尽管高于(yú)疫情三年来的平均增(zēng)速，但(dàn)绝对(duì)水平不(bù)及(jí)2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢。而(ér)受益(yì)于新(xīn)房(fáng)和(hé)二(èr)手(shǒu)房销售回暖(nuǎn)，今年一季度房地产业增加(jiā)值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏(sū)分化(huà)，中下游改善幅度好于(yú)上游

　　对于行业景(jǐng)气(qì)度的(de)观测，我们采用量（各行业工业增加值增速）与价格（各行业工业(yè)品价(jià)格增速(sù)）分别作(zuò)为供需(xū)的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个主(zhǔ)要行(xíng)业自(zì)2019年以来(lái)的月度数(shù)据，首先将各(gè)行业增加(jiā)值增速调整为(wèi)以(yǐ)2019年为(wèi)基期的复合(hé)增速，其次计(jì)算2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每月的增加值增速和PPI增(zēng)速的分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年(nián)3月(yuè)的分位数水平，捕捉(zhuō)其(qí)边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现(xiàn)普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修(xiū)复好于需求端，行(xíng)业(yè)整体去库(kù)进程尚未结束。从行(xíng)业景气度(dù)边际改善情况来(lái)看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原(yuán)材料(liào)加工，煤炭行业景气度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造(zào)行业中，与出行、地产后周期相关的(de)行业(yè)景气度最高，部分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外(wài)出(chū)消费(fèi)相关的(de)，酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位数(shù)水平均(jūn)处在高景气度区(qū)间，烟草(cǎo)、家(jiā)具(jù)制造行业也(yě)呈现“量(liàng)价齐(qí)升”的(de)特征；食品制造景气度有所回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为(wèi)“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业(yè)表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”，二者价格下跌主(zhǔ)要(yào)与高库存水(shuǐ)平有(yǒu)关(guān)，今年(nián)2月，库(kù)存同比均处在2016年(nián)以来90％以上分位数水平；而随着防疫需(xū)求的降温，医药(yào)制造业景(jǐng)气度(dù)有所回落(luò)，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造(zào)业行业(yè)景(jǐng)气(qì)度居(jū)中，均表现为“量(liàng)升价(jià)跌”。一方面(miàn)与原材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与(yǔ)年初外需(xū)表(biǎo)现好于内需(xū)，部分行(xíng)业仍在(zài)去库(kù)进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工(gōng)业增加值增速改善幅度最大(dà)，受益(yì)于国内(nèi)产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧性驱动；其次是(shì)汽车制造、金(jīn)属制(zhì)品，改(gǎi)善(shàn)幅度最(zuì)弱的(de)是通用设备、电子设(shè)备，与房地产新开(kāi)工强度较弱、消(xiāo)费电(diàn)子行(xíng)业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材料(liào)加工行(xíng)业景气度改善幅度(dù)偏(piān)弱，由(yóu)于(yú)行业库存水平偏(piān)高(gāo)，多数行业仍(réng)受制于价格下跌的(de)困扰(rǎo)，表(biǎo)现(x孙权劝学中的古今异义，劝学中的古今异义词整理iàn)为“量升(shēng)价(jià)跌”。其(qí)中，有色金(jīn)属行业生产端改(gǎi)善(shàn)幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来(lái)70％分(fēn)位数水平，但受(shòu)全球大宗商品下行(xíng)周期影(yǐng)响，价格依旧承压(yā)；随(suí)着年初(chū)建(jiàn)筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属制品(pǐn)景气度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在(zài)下跌(diē)区间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化链条行(xíng)业生产水平普(pǔ)遍回暖，但(dàn)分位数水(shuǐ)平仍处在50％以下的(de)景(jǐng)气度偏低区间，今(jīn)年由于(yú)能(néng)源危机(jī)缓解，产品价格相较去年同期也出现普遍(biàn)下(xià)跌(diē)。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高位，但出现边际放缓，生(shēng)产及价格水平同(tóng)步回落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库(kù)存同(tóng)比处(chù)在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后(hòu)复苏红(hóng)利。一方面，消(xiāo)费场景恢复后，出行类消费快速(sù)复(fù)苏(sū)，前期积压的(de)购房、服务性需求(qiú)得(dé)以释放；另一方面，国内复(fù)工(gōng)复产(chǎn)加快推进，保证(zhèng)供给端的快速(sù)恢复(fù)，是推动年(nián)初出口数据好转的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏节奏有所放(fàng)缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后(hòu)红利释放效果(guǒ)转弱，随(suí)着未来海外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱(qū)动国内(nèi)经济增长(zhǎng)的线索，大(dà)概率来自于消费(fèi)回暖和(hé)产业(yè)升级两条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是(shì)，随(suí)着(zhe)居民收入提升和(hé)消(xiāo)费意愿改善，未来(lái)消(xiāo)费回暖的(de)确定(dìng)性进一(yī)步(bù)增强，交通、住宿(sù)、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服务消费(fèi)，以及家电(diàn)、家具(jù)、纺(fǎng)服等可选消费景气度均有望提升(shēng)。

　　从(cóng)一季度居(jū)民收入和(hé)消费数据(jù)看(kàn)，居民收(shōu)入增(zēng)速提(tí)升(shēng)，消费倾向开始回(huí)升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫(yì)情前水平。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今年一季度，全(quán)国居民人均可(kě)支配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度(dù)的(de)5.6％，居民人均消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高(gāo)于去年四季度(dù)的3.0％。一季度居(jū)民(mín)平(píng)均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着服务业恢复持(chí)续向好，有(yǒu)望带动相关就业岗位(wèi)加(jiā)快恢复，进(jìn)一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看(kàn)，居(jū)民储蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，消费和投资信(xìn)心正在筑底。今年以(yǐ)来(lái)，居民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民(mín)新增存款(kuǎn)同比增量降至(zhì)2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元的同(tóng)比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款数据看，3月居民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期(qī)信贷(dài)同比多增2246亿元，中(zhōng)长期(qī)信贷(dài)同比多增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个(gè)月维持(chí)同比(bǐ)扩(kuò)张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆”势(shì)头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调查结果(guǒ)显示(shì)，倾向于“更(gèng)多(duō)储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减(jiǎn)少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投资(zī)”的居民分(fēn)别占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意(yì)愿降低、消费(fèi)和投资意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出(chū)口优(yōu)势增强(qiáng)，以及相(xiāng)关(guān)行业设备投资更新，有望推动中(zhōng)游(yóu)装备制造景气度维持(chí)高位(wèi)。

　　一方面(miàn)，今年一季(jì)度国内出(chū)口(kǒu)数据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短期走阔、国内复工复(fù)产加(jiā)快推进外(wài)，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续(xù)释放，以及汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易(yì)往来(lái)加(jiā)强、以及新能源产品优势强(qiáng)化，有(yǒu)望(wàng)维持装备制(zhì)造领域(yù)出口韧性。

　　另(lìng)一方面(miàn)，企业盈利下滑(huá)和库存(cún)高位，对制造业投(tóu)资扩产造(zào)成一定压(yā)力。但(dàn)随着下游消费(fèi)稳(wěn)步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望(wàng)向上修复。目前(qián)看，电气机械等(děng)装备制(zhì)造业去库进程(chéng)已进入下(xià)半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用设备产(chǎn)成(chéng)品(pǐn)库存增(zēng)速呈现触底反弹(dàn)。随着需(xū)求回暖、盈(yíng)利修(xiū)复，企业(yè)将从(cóng)主(zhǔ)动去(qù)库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动(dòng)补(bǔ)库，设备投(tóu)资(zī)需求将(jiāng)随之(zhī)提升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收(shōu)益率多数上行(xíng)

　　美国(guó)10年期国债(zhài)收(shōu)益率上行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国(guó)10年期国债(zhài)收益(yì)率3.57％，较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上(shàng)周下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期国(guó)债收益(yì)率较上周末(mò)上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国债(zhài)收益率较(jiào)上(shàng)周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率(lǜ)利差(chà)收(shōu)窄。本周(zhōu)美国10年(nián)期和2年(nián)期国债期(qī)限利差(chà)为-0.60％，较上(shàng)周下行(xíng)4BP。美国(guó)AAA级企(qǐ)业期权调(diào)整利差较上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗商(shāng)品价格普跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本周(zhōu)（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达(dá)克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上证(zhèng)指数、恒生(shēng)指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分(fēn)别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步伐或将(jiāng)继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示(shì)近几(jǐ)周美(měi)国经济(jì)增(zēng)长陷入停滞(zhì)，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最(zuì)近几周美国(guó)总体(tǐ)经济(jì)活动几乎没有变化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增加和对流动性的担(dān)忧加剧(jù)之际(jì)，银行(xíng)收紧了贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物(wù)价(jià)水(shuǐ)平(píng)温(wēn)和(hé)上(shàng)升，但价格上(shàng)涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表示为(wèi)应(yīng)对(duì)高(gāo)通胀(zhàng)，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需(xū)要进一(yī)步收(shōu)紧政策来应对高通胀，加息结束(shù)后美联储将(jiāng)需要在一段时间内维持利(lì)率稳(wěn)定。同日美联储梅(méi)斯特表(biǎo)示，预计今年货币政(zhèng)策(cè)将需要(yào)进(jìn)一步进入(rù)限制(zhì)性区域，终端(duān)利率或(huò)将(jiāng)高于5％，具体取决于经(jīng)济和(hé)金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大(dà)多(duō)数委员(yuán)同意(yì)将(jiāng)利率(lǜ)上调50个(gè)基点。4月20日(rì)公布的(de)欧(ōu)洲央行会(huì)议纪要显示(shì)，货币政策在降低(dī)通胀方面仍有一段路要走，一些委员认为(wèi)整体而(ér)言通胀风险倾向于(yú)上行。金融市场紧张局势被视为经济(jì)和通胀前景重大(dà)不(bù)确定性的来源(yuán)。然而除非形势显(xiǎn)著恶化(huà)，否则金(jīn)融市(shì)场(chǎng)的紧张(zhāng)局势不(bù)太(tài)可(kě)能(néng)从根本上改变欧(ōu)洲央行管理(lǐ)委员(yuán)会(huì)对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财长耶伦强调美(měi)国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和(hé)欧(ōu)洲议(yì)会通(tōng)过了一(yī)项临时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致(zhì)。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧(ōu)元资金提振半导体行业，以将欧盟(méng)占全(quán)球(qiú)半导(dǎo)体制造(zào)市场的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅(fú)提升(shēng)芯(xīn)片(piàn)制造工艺(yì)，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国(guó)众(zhòng)议院议长麦卡锡表(biǎo)示(shì)，正(zhèng)在推出一份债(zhài)务上限相关(guān)立(lì)法(fǎ)措施(shī)。白(bái)宫需要开始就债务上限(xiàn)进行(xíng)谈判；众议院(yuàn)共和党希望提(tí)高债务上(shàng)限并(bìng)削减(jiǎn)支出(chū)；正在推出一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关立(lì)法措施(shī)；债务法案(àn)将(jiāng)设(shè)法收回未使用的防疫资金用于(yú)日常(cháng)开支；法(fǎ)案将减少对(duì)国税局(jú)的拨款，并结束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就中美关系发(fā)表讲话，表(biǎo)明美国(guó)无(wú)意与中(zhōng)国脱钩(gōu)，但未来仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与(yǔ)中国脱钩的(de)努(nǔ)力都将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立(lì)“建设性和(hé)公平的经济(jì)关系”。但“当美国利益(yì)受(shòu)到威胁时”，美国将坚(jiān)定(dìng)地捍卫(wèi)国家(jiā)安全，即使以牺牲(shēng)中美关系为(wèi)代(dài)价。在国际关系中(zhōng)，耶伦表示美(měi)中两国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨论棘(jí)手问题”，比如帮(bāng)助面(miàn)临(lín)债务问题的新(xīn)兴(xīng)市场和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格(gé)环比上涨10.孙权劝学中的古今异义，劝学中的古今异义词整理06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的10.06％，最新月(yuè)度均(jūn)价为(wèi)80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布伦特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新(xīn)月度均价(jià)为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环(huán)比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月(yuè)的(de)2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升，螺纹钢价格环比(bǐ)下(xià)跌，库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下(xià)降

　　水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数(shù)环比上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北(běi)、东北、华东(dōng)、中南(nán)、西(xī)北以及(jí)西南各区价(jià)格指数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降，钢坯库存(cún)同(tóng)比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环比(bǐ)由正转负，环比由(yóu)上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存(cún)同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成(chéng)交面积增幅缩(suō)窄，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格上(shàng)涨

　　商品房成交面积(jī)增幅缩(suō)窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个(gè)百分(fēn)点。其(qí)中，一线、二线(xiàn)、三线城市商(shāng)品房成(chéng)交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百(bǎi)城土地(dì)供应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积同(tóng)比增速(sù)为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪(zhū)肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日(rì)均零售销量增(zēng)幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用(yòng)车日均(jūn)零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势(shì)分化，国债利率(lǜ)普遍(biàn)下行

　　货(huò)币市场(chǎng)利率趋势分化(huà)，国(guó)债(zhài)利率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月(yuè)末(mò)下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较(jiào)上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期(qī)国债利率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利(lì)率较上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发(fā)改委强调提振消费持续回升的动(dòng)力(lì)；国资(zī)委强调(diào)着力(lì)发展战(zhàn)略性新兴产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发展改革委举(jǔ)行(xíng)4月份新(xīn)闻发(fā)布会(huì)，强调要提振消费持续回升的动力(lì)。接下(xià)来将重点做好四(sì)方面工作：一是，研(yán)究(jiū)起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕大(dà)宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费等重(zhòng)点领域；二是，下大(dà)力(lì)气稳定汽(qì)车(chē)消费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有关(guān)方面(miàn)优化就(jiù)业、收入(rù)分配和消费(fèi)全链条良性(xìng)循环促进机制；四是，研究制定(dìng)关(guān)于营造放心消费环境的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日(rì)，国资委党委召开扩大会议，强调推(tuī)动国资央企着力发展实体经(jīng)济特别(bié)是战(zhàn)略性新兴(xīng)产业。会议认为，要更好推动国资央(yāng)企在中国式现代(dài)化新征程中走在(zài)前列，着力提升(shēng)科技(jì)自立自强水平，提(tí)升自(zì)主创新(xīn)能力；着力(lì)发(fā)展实体(tǐ)经(jīng)济特别是(shì)战略性新(xīn)兴产业，加快推进(jìn)现(xiàn)代化(huà)产业体系建(jiàn)设(shè)；抓好新一轮国企改(gǎi)革深化提(tí)升行动(dòng)组织(zhī)实施，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会介(jiè)绍一季(jì)度工业和(hé)信息(xī)化发展状况(kuàng)，表示(shì)下(xià)一步将制定实(shí)施重点行(xíng)业稳增长的工作方案(àn)。一(yī)是营(yíng)造良好(hǎo)产业(yè)发展环境，落实(shí)落(luò)细稳(wěn)增长政策举措，抓实(shí)抓细部省协(xié)作、部(bù)门协同；二是推动(dòng)出口保稳(wěn)提质，加大对制造业外贸企业的(de)支(zhī)持力度，配合有(yǒu)关部(bù)门(mén)落(luò)实好稳(wěn)外(wài)贸政策举措(cuò)；三是促进内需(xū)加快恢复，以高质量供给促进消(xiāo)费；四是持(chí)续增强发展动(dòng)能，加(jiā)快(kuài)战略(lüè)性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日(rì)历(lì)

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢(huī)复(fù)力度不及预期；海外需求超预(yù)期回落。

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