“现在的房地产(chǎn)很难再出现像过去十年的(de)系(xì)统性行情。”思(sī)睿集团合伙人、首席经(jīng)济(jì)学家(jiā)洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行(xíng)业分(fēn)化的愈加(jiā)明(míng)显，让机(jī)构和投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的转移。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊扬向(xiàng)《c上标3下标5怎么算公式，c上标2下标5怎么算红周刊(kān)》指出，从(cóng)行业来看，无论是(shì)业绩(jì)，还是估值，房地(dì)产都(dōu)已经双杀到了最底部，而且(qiě)是反复地杀(shā)到了底部，再往下的空(kōng)间(jiān)已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要参考

　　那么如(rú)何寻(xún)找房(fáng)地产个股(gǔ)的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进(jìn)行选择，需要非常小心，避免选了(le)半(bàn)天，标的公司出现爆(bào)雷的(de)情况。除此之外(wài)，洪灏(hào)指出，需要满(mǎn)足以下三个(gè)基准：有大的国资背(bèi)景的、杠杆率(lǜ)较低(dī)的、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年房地产的开发资金来源，可以发现，其实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意(yì)给房企贷(dài)款的，房企的(de)主(zhǔ)要资金(jīn)来(lái)源(yuán)来(lái)自新盘的(de)销售(shòu)。但今年新(xīn)房的(de)销售情况相较一般。再(zài)关注一下，哪(nǎ)些(xiē)房企能从银(yín)行拿到钱，其(qí)实主要还是那(nà)些有国(guó)企(qǐ)背景的(de)房企(qǐ)，民营房企相对比较困难(nán)，所以整个行业出现了(le)一个很明显的分化，无论是在销售，还是融(róng)资等(děng)各个方面都(dōu)非常明显。现在(zài)有国资背(bèi)景的房企在(zài)资本市(shì)场表现相对较好，但没(méi)有国资背景的民营房企股价大多表现很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，在(zài)房地产(chǎn)行业内，我们(men)的逻辑是，“寻找最后(hòu)的(de)赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业(yè)的成本(běn)优(yōu)势，更具(jù)体一点，就是(shì)它(tā)的净借贷水平（净负债率）是不(bù)是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不(bù)是行业内(nèi)最高的；融(róng)资成(chéng)本(běn)是否(fǒu)是行(xíng)业内最低(dī)的；建安成本(běn)是否也(yě)是业内最低的；这些都是我们看重的一家(jiā)房企的综合成本。

　　需要注意的(de)是(shì)，能够同(tóng)时(shí)满(mǎn)足上(shàng)述条件的房企并(bìng)不多。即便是在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有部分房(fáng)企出现(xiàn)了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央(yāng)企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光明地产、云(yún)南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投(tóu)控股等国央企(qǐ)房企(qǐ)也踩了“三道红(hóng)线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出(chū)，即便是有(yǒu)着较稳(wěn)健特色的国央(yāng)企房企，其财(cái)务指标称(chēng)得上(shàng)完全健康的仍是少数。而更加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企开(kāi)始(shǐ)大举扩张(zhāng)。而(ér)这无疑又进一(yī)步考验着国央(yāng)企(qǐ)的(de)资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张(zhāng)速(sù)度(dù)的张弛有(yǒu)度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观的预(yù)判未(wèi)来市场，以(yǐ)及过(guò)于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的(de)高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一(yī)家房c上标3下标5怎么算公式，c上标2下标5怎么算企进行举例，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维(wéi)持(chí)在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没(méi)有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显感(gǎn)觉到机会来了，其开始(shǐ)在一线城市进(jìn)行大举(jǔ)拿(ná)地，净(jìng)负债(zhài)率也(yě)由(yóu)此前的33％左右水准提(tí)高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同(tóng)时，该房(fáng)企新购入地块(kuài)也实现了快速的开(kāi)盘利用率，预计今年会有更多的(de)楼盘入(rù)市。像这(zhè)类(lèi)企(qǐ)业就符合“最后的(de)赢(yíng)家”的特(tè)点。一方面，在于(yú)它本身储备(bèi)了(le)很多弹药，去年(nián)拿(ná)地超1000亿(yì)元，且(qiě)其中一半在一(yī)线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中在(zài)强二线和二线城市(shì)；另一(yī)方面，它(tā)的(de)扩(kuò)张(zhāng)是(shì)有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩(kuò)张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民(mín)营企业的影子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会时要(yào)出手，但出手的章法(fǎ)仍要小(xiǎo)心，如果负债(zhài)率(lǜ)扩张得太快，但未来的(de)两年(nián)市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如(rú)何来(lái)衡量(liàng)一家房企(qǐ)的(de)扩张速度(dù)是否激进(jìn)？陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》表示，主要(yào)还是看(kàn)房企的净负(fù)债率水平，在我看(kàn)来，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三(sān)道红线”对房企的净负(fù)债率(lǜ)要求不得高于(yú)100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产行业的复苏速(sù)度并没有那么(me)快，所以(yǐ)要规避公司净负债率提高到一(yī)个比较危险的水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿(ná)地较积极(jí)的(de)房企梳理发现，中(zhōng)交(jiāo)地产、中国(guó)金茂、华(huá)发(fā)股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发(fā)展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中交地(dì)产净负债(zhài)率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年(nián)期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对(duì)比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江(jiāng)集(jí)团、招商(shāng)蛇口、龙(lóng)湖集团等房企(qǐ)在践(jiàn)行(xíng)较积极(jí)的(de)拿地策略(lüè)的同时，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公司的扩张(zhāng)速度(dù)与净负(fù)债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别(bié)民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的(de)黑马(mǎ)特质

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出(chū)，实际上，他们(men)是以同一(yī)筛选标准来看国(guó)央企与民营(yíng)房企，但在各维度的实际表现上，国(guó)央企(qǐ)确实会更胜(shèng)一筹。如国央企的融(róng)资成本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房(fáng)企(qǐ)，机构更加看好国央企，但这(zhè)也并不意(yì)味着(zhe)，民(mín)营企业中(zhōng)就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍(réng)有少数民营(yíng)房企同样受到(dào)机构的青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年一(yī)季(jì)报(bào)，滨(bīn)江集团的(de)十大流通股东(dōng)中新进了“中国(guó)工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合(hé)型证(zhèng)券投资(zī)基金(jīn)”“全国社(shè)保基金一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开(kāi)始(shǐ)，百亿私(sī)募(mù)珠海(hǎi)阿(ā)巴(bā)马(mǎ)资产(chǎn)管理(lǐ)有(yǒu)限公(gōng)司就长期持有滨江(jiāng)集团。根(gēn)据一(yī)季报，该(gāi)资(zī)产公司的几只产(chǎn)品合(hé)计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受(shòu)青睐，和其自身的(de)基本面表现存在一定关系。2020年(nián)以(yǐ)来的近(jìn)三年时间(jiān)，房(fáng)地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企(qǐ)的(de)滨(bīn)江集团仍是表(biǎo)现(xiàn)出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团(tuán)在业绩(jì)表(biǎo)现(xiàn)、销售规模、新增土储(chǔ)、股价(jià)表现(xiàn)等多维度都(dōu)表现了(le)较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩(jì)方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布(bù)的2023年一季报(bào)，今年(nián)一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时(shí)代(dài)”仍能保持自身业绩的持续(xù)增长，和滨江集团扎根(gēn)杭(háng)州的战略布(bù)局关系密(mì)切。根据2022年年报(bào)，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自(zì)杭(háng)州地(dì)区(qū)，而在2021年，杭州地区的(de)营收比重只占到近六(liù)成(chéng)。近三(sān)年持(chí)续稳居(jū)杭(háng)州房企销售排名第一(yī)。

　　与此同(tóng)时，滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也让滨江集团(tuán)的房(fáng)企排名(míng)迅速(sù)提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集团的房企排名已冲进前十(shí)，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集(jí)团实现销售额607.3亿元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎(yíng)来(lái)多家机(jī)构的集(jí)中调(diào)研(yán)。滨(bīn)江集团(tuán)发布(bù)公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了(le)信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至(zhì)存量赛(sài)道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上(shàng)房地产开发只是(shì)房地产产业链上的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材(cái)料供应商，而下(xià)游应(yīng)用行(xíng)业(yè)主要包(bāo)括中介服(fú)务、家(jiā)用电器(qì)、物业管理、家居用品(pǐn)。综(zōng)合(hé)《红周刊》的采访，房(fáng)地产(chǎn)开发环(huán)节与(yǔ)上游材料端(duān)息息相关，新(xīn)盘开(kāi)工(gōng)不足导致上(shàng)游不(bù)被看(kàn)好，机(jī)构寻觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的(de)思路(lù)渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行(xíng)业在进入存(cún)量房时(shí)代(dài)，所以对地(dì)产(chǎn)产业链，尤(yóu)其是(shì)偏(piān)消费(fèi)属性的家装家居(jū)领(lǐng)域，我(wǒ)们(men)相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来越大，随(suí)着时间的增加，内装更新的需求也会越来越多。美(měi)国(guó)过去(qù)的(de)数据充分说明了这一点，在(zài)新(xīn)房销售(shòu)见顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对(duì)于地产(chǎn)产(chǎn)业链，我们相对看(kàn)好和(hé)内(nèi)装相关(guān)的行业，例如(rú)消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游(yóu)细分中相关(guān)赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前(qián)两位的都(dōu)是来自家(jiā)纺(fǎng)赛道的公司，它们分别(bié)是富安(ān)娜和水星家纺(fǎng)，特(tè)别是(shì)前(qián)者(zhě)在月(yuè)线连收七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄(qì)今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生(shēng)活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐”和“酷奇(qí)智(zhì)”自(zì)有(yǒu)品(pǐn)牌(pái)。第一季(jì)度报(bào)告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过(guò)实现归属于上市(shì)公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从上市(shì)公(gōng)司一(yī)季报的十大流通股股东(dōng)来看，能够(gòu)发现(xiàn)该股早已成(chéng)为基(jī)金(jīn)重仓(cāng)股(gǔ)的天下(xià)，彼时包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发现、中(zhōng)欧(ōu)潜(qián)力(lì)价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在(zài)其(qí)中出(chū)现(xiàn)，占(zhàn)据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管的产(chǎn)品(pǐn)，首季其同时重(zhòng)仓的房(fáng)地产产业链股(gǔ)票还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风(fēng)光一时的(de)家居板(bǎn)块(kuài)也因疫情、消(xiāo)费复苏进程(chéng)缓慢等多因(yīn)素一度沉(chén)寂，不(bù)过(guò)好在困境反转露出曙光，家居(jū)板块中年内(nèi)表现最好的(de)是志邦家居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从(cóng)公司(sī)的十大流通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼(yǎn)独具，一季(jì)报中他管理的广发(fā)策略优(yōu)选和广(guǎng)发安宏回报均增加(jiā)了持股(gǔ)，而(ér)这两只产品也成为志(zhì)邦家居十大流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募(mù)。有意(yì)思的(de)是，他似(shì)乎对于定(dìng)制(zhì)家居类标的(de)情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全(quán)部三只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也(yě)成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去(qù)家居家纺外(wài)，下游的物(wù)业股也越来越被(bèi)机构(gòu)所青睐，不过(guò)这类标的大多(duō)在香港上市，如何(hé)选(xuǎn)择成为难题(tí)。对(duì)此，前述(shù)上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希(xī)望挣(zhēng)的是(shì)市场化应(yīng)该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是(shì)比(bǐ)较高(gāo)的，每(měi)年到期的(de)合同里(lǐ)提价(jià)成功率在30％～40％。它(tā)能做(zuò)到滚动(dòng)的(de)大(dà)部分项目到期之后，经过两三轮合同周期还能做(zuò)到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到(dào)产品提价的(de)公司(sī)很(hěn)少，因为物业公司很(hěn)容易(yì)一开始是挣钱(qián)的，后面(miàn)因为保安这些(xiē)固定人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户没有那么(me)满意(yì)，能做到提(tí)价难度是非常大的。但是该公司能在(zài)业内做(zuò)到到(dào)期之后提价率(lǜ)比较高，这跟(gēn)它的定位和比较好的服(fú)务是(shì)有(yǒu)关(guān)系的(de)。”他(tā)进(jìn)一(yī)步(bù)强调。

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