来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　本(běn)周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖主要(yào)缘于疫后复苏红利驱(qū)动，表现为生产(chǎn)恢复推(tuī)动出口形势好转(zhuǎn)，出行需(xū)求释放(fàng)催化下(xià)游消费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业从去年(nián)四季(jì)度的“量价齐跌(diē)”转向(xiàng)“量升价跌”，企(qǐ)业或从主动去库转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边际表现看，下(xià)游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上游原材料加工；服(fú)务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房地产等(děng)线下活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有(yǒu)一定差距。

　　向前看(kàn)，考虑(lǜ)到疫后经济脉冲式修(xiū)复放缓、海外总需求(qiú)回(huí)落预期逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级将成为(wèi)推动下一阶段国内经济复(fù)苏的主线。

　　制造(zào)业、服务业是驱动(dòng)一季度(dù)经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制(zhì)造业(yè)，交通运输、房(fáng)地产等行(xíng)业(yè)景气(qì)度明(míng)显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与(yǔ)年初出口数(shù)据好(hǎo)转、服(fú)务消(xiāo)费快速恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回(huí)暖而投资(zī)疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从(cóng)制造业内部来看(kàn)，今(jīn)年3月，制造业(yè)各行业(yè)景气度(dù)普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供(gōng)给端修(xiū)复好于(yú)需求端(duān)，行(xíng)业整体去(qù)库进程(chéng)尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景气度边际改善情况来看，下(xià)游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材料(liào)加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景气度表现为(wèi)高位(wèi)放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文(wén)教娱、烟草、家具(jù)制造行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度较高，部分(fēn)行业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机械、专用设(shè)备(bèi)、运输设备>；；；汽车(chē)制(zhì)造、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行业景气(qì)度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业(yè)库存水平偏(piān)高(gāo)，多数行业(yè)仍然受到价格下跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升(shēng)级(jí)或是推动(dòng)下一阶段经济复苏的(de)主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购(gòu)房、服务消费需求得以释(shì)放；供给(gěi)方面(miàn)，国内(nèi)复工复产加快推进(jìn)，生产(chǎn)端快速恢复，是推(tuī)动年初出口(kǒu)数据好转的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月，经济(jì)复(fù)苏节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着未(wèi)来海外(wài)总需求回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大(dà)概(gài)率来自于消(xiāo)费(fèi)回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一(yī)季度居(jū)民(mín)收入(rù)向上修复，消费倾(qīng)向明显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信贷数据指向居(jū)民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消费回暖的确定性进一(yī)步增强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等服务消费有望持(chí)续修复，家(jiā)电、家具、纺服等与出(chū)行及(jí)地产后(hòu)周期相关的可选消费也有望进一步(bù)回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和(hé)“新(xīn)三样”产品出(chū)口优势(shì)增强，有望维持出(chū)口韧(rèn)性；随着下游(yóu)消费稳步修(xiū)复、二(èr)季度(dù)PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造业企业盈利有望向上(shàng)修复，企业将从主动去库逐步转向被动去(qù)库、主动补库，设备投(tóu)资需求有望改(gǎi)善，推(tuī)动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经(jīng)济(jì)恢(huī)复力度不(bù)及预期；海外需求(qiú)超预(yù)期(qī)回(huí)落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带(dài)动CPI涨幅(fú)明显回落(luò)

　　一(yī)、本周聚焦：疫后(hòu)经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业(yè)是驱动一(yī)季度经(jīng)济(jì)复苏(sū)的(de)主因

　　一(yī)季度(dù)我国GDP总(zǒng)量实现超预期增(zēng)长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回(huí)升。但不同于海外国家疫后(hòu)复(fù)苏的规(guī)律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需回落、国内经济转向高质量发展、居民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫后经济(jì)复苏的力量并(bìng)不(bù)均(jūn)衡，行(xíng)业分(fēn)化特征(zhēng)明显。因(yīn)此，我们重(zhòng)点(diǎn)从行业层面，观测当前各(gè)行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产(chǎn)业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业(yè)景气度回落(luò)，与年初(chū)出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资疲(pí)弱的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年为基(jī)期计(jì)算各年份的复合增速，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度第一产业(yè)增加值增(zēng)速(sù)为3.6％，低于去(qù)年四季(jì)度的(de)4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速，与近年来(lái)加快建设农业强国，推进农业农村(cūn)现(xiàn)代化的(de)目标有关。

　　今(jīn)年一季(jì)度第二产业增加值增速升至5.4％，高(gāo)于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏，增加(jiā)值(zhí)增速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年全(quán)年增速，与去年下半(bàn)年之后外(wài)需转(zhuǎn)弱、居民(mín)商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而(ér)建(jiàn)筑业景气(qì)度明显回落，增加值增(zēng)速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今(jīn)年一季度第三产业(yè)增加值(zhí)增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四(sì)季度的(de)4.6％，但相较(jiào)疫情前(qián)仍存在产出(chū)缺(quē)口。其中，受益(yì)于居民出行活(huó)动(dòng)恢复，交通运输、仓储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自(zì)去年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于(yú)2019年(nián)、2021年全年增速；住宿和餐饮业增加值增速(sù)小幅回(huí)升(shēng)，尽管高于(yú)疫情(qíng)三年来(lái)的平均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复(fù)较(jiào)慢。而受(shòu)益于新房和二手房销售回暖，今(jīn)年一季度(dù)房(fáng)地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域(yù)复苏分化，中下游改善幅度(dù)好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们采用量(liàng)（各行业工业增加(jiā)值增(zēng)速）与价格（各(gè)行(xíng)业工业(yè)品价格增(zēng)速）分别(bié)作(zuò)为(wèi)供需的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要行业自2019年(nián)以(yǐ)来(lái)的月度数据，首先将(jiāng)各行业(yè)增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速调整为以2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速，其次(cì)计算2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值增(zēng)速(sù)和(hé)PPI增速的(de)分位数(shù)水(shuǐ)平，通过(guò)对比(bǐ)2022年(nián)12月和(hé)2023年(nián)3月的分(fēn)位数水平，捕捉其(qí)边际变化。

　　今年3月，制(zhì)造(zào)业各行业景气度出现(xiàn)普遍回(huí)暖，多数从去(qù)年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏初(chū)期，供给端(duān)修复好于(yú)需求端，行业整体去库进(jìn)程(chéng)尚未(wèi)结(jié)束。从行(xíng)业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭行业(yè)景气度(dù)呈现(xiàn)高位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业(yè)中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后周期(qī)相关的行业景(jǐng)气度最高，部分(fēn)行业步入“量(liàng)价齐升(shēng)”阶段。今年(nián)3月，与居民(mín)外出(chū)消费相关的(de)，酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分位数水(shuǐ)平均处(chù)在高(gāo)景气度区间，烟(yān)草(cǎo)、家具(jù)制造行(xíng)业(yè)也呈现“量(liàng)价齐(qí)升”的特征；食品制造景气度有(yǒu)所回落，农(nóng)副加工(gōng)行业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行业(yè)表(biǎo)现为“量升价跌(diē)”，二(èr)者价格下跌主要与高库存水平有(yǒu)关，今年2月，库存同比均处在2016年(nián)以来90％以上分位(wèi)数水平；而随着防疫需求的降温，医(yī)药制造业景气度有所(suǒ)回(huí)落，表现为“量跌价平(píng)”。

　　中游装(zhuāng)备制造(zào)业行业景气度居中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方面(miàn)与原(yuán)材料成(chéng)本(běn)下跌(diē)有(yǒu)关，另一方面，也与(yǔ)年(nián)初外需表现好(hǎo)于内需(xū)，部分行业仍在去库进程有关。其中，电气机械(xiè)、专(zhuān)用设(shè)备、运输(shū)设备(bèi)工业增加值增速改善(shàn)幅度最大，受益(yì)于(yú)国内(nèi)产业升级、出口优势带(dà猫踩奶是认主人了吗，猫咪频繁踩奶是在暗示什么i)来的韧性驱(qū)动；其次是汽(qì)车制造(zào)、金属制品，改善(shàn)幅度最弱(ruò)的(de)是通用设备、电子设备，与房(fáng)地产新开工强度较弱(ruò)、消费电子(zi)行业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度(dù)改善幅度偏弱，由(yóu)于(yú)行业库存猫踩奶是认主人了吗，猫咪频繁踩奶是在暗示什么水平偏高，多(duō)数行业(yè)仍受制(zhì)于价格下(xià)跌的困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。其中(zhōng)，有色金属行业(yè)生产(chǎn)端改善幅度最大，3月(yuè)增加值(zhí)增速位于2019年(nián)以(yǐ)来70％分位(wèi)数(shù)水平，但受全(quán)球大宗商品(pǐn)下行周(zhōu)期影响，价格依旧承压；随着(zhe)年初建筑业施工回(huí)暖(nuǎn)，相关的黑色金属(shǔ)、非金属制品(pǐn)景气度提升，但由于(yú)库存(cún)水平偏高，价(jià)格仍(réng)处在下跌区(qū)间(jiān)，拖累整体盈利水平；石化链(liàn)条行业生产水(shuǐ)平普遍(biàn)回(huí)暖，但分位数水平仍(réng)处在(zài)50％以下的景气度偏低区(qū)间(jiān)，今年由于能源危机缓(huǎn)解(jiě)，产品价格相较去年同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭(tàn)开采(cǎi)景气(qì)度仍处在高位，但(dàn)出现边(biān)际放(fàng)缓，生(shēng)产(chǎn)及价(jià)格水平同步回落。这(zhè)与去年以来行业产(chǎn)能持续(xù)扩张有关，今年(nián)2月，煤(méi)炭开(kāi)采产(chǎn)成品库存同比(bǐ)处(chù)在2016年(nián)以(yǐ)来94％分位数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或是推动下(xià)一(yī)阶段经济复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)复苏主要受(shòu)益于(yú)疫后(hòu)复苏(sū)红利。一方面，消(xiāo)费(fèi)场景恢复后，出行(xíng)类(lèi)消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放(fàng)；另一方面，国内复(fù)工复(fù)产加(jiā)快推进，保证供给(gěi)端的快速恢复，是(shì)推动年初(chū)出(chū)口数据好转的(de)重(zhòng)要(yào)原因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏节奏(zòu)有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利释放(fàng)效果转弱，随着未来海外总需求回落(luò)的预期逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱动国内经济增长的(de)线索，大(dà)概(gài)率来自(zì)于消费回暖和产业升(shēng)级(jí)两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入提升和消费意愿改善，未来消费回暖的确定(dìng)性(xìng)进一步增(zēng)强，交通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选消费景气度(dù)均有望(wàng)提升(shēng)。猫踩奶是认主人了吗，猫咪频繁踩奶是在暗示什么strong>

　　从一(yī)季(jì)度居民收入和消费(fèi)数(shù)据看，居民收入增速提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为基(jī)期(qī)的复合增速看，今年(nián)一季(jì)度，全国居民人均可支配收(shōu)入增速提(tí)升至6.4％，高于去(qù)年四季度(dù)的5.6％，居民人均消费支出增速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高(gāo)于去年四季度(dù)的3.0％。一季度居民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同(tóng)期均值(zhí)60.9％，但(dàn)距离(lí)2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服务(wù)业恢复(fù)持续向好，有望带动(dòng)相关就业岗(gǎng)位加快恢复，进(jìn)一步提(tí)振居民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据(jù)看，居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减(jiǎn)弱，消费和投(tóu)资信心(xīn)正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月居民新增存(cún)款同比(bǐ)增(zēng)量降(jiàng)至2051亿(yì)元，低于1-2月(yuè)9375亿(yì)元的同(tóng)比增量(liàng)均(jūn)值，也低(dī)于2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷(dài)款数据(jù)看，3月(yuè)居民(mín)部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿(yì)元，中长(zhǎng)期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个月维持同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向居民预期可能(néng)正在筑底，“去(qù)杠杆”势头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年第一季度(dù)城(chéng)镇储户问卷调查结果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄(xù)”的(de)居民(mín)占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的(de)居民分别占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均分别高(gāo)于上(shàng)季(jì)度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向(xiàng)居民储蓄(xù)意愿降低、消费和投资(zī)意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出(chū)口优势增强，以(yǐ)及相(xiāng)关行业(yè)设备投资更(gèng)新，有望(wàng)推动中游装备制造(zào)景气(qì)度维持高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度国内(nèi)出(chū)口数据回暖，除(chú)与欧美供需缺口(kǒu)短期走阔、国内(nèi)复工(gōng)复产(chǎn)加快推(tuī)进外，也受益于RCEP政策红利持续(xù)释放，以及汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强。今年在(zài)海(hǎi)外总需(xū)求回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加(jiā)强、以及新能源产品优势强(qiáng)化，有(yǒu)望(wàng)维持装备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方面，企业盈利(lì)下滑和(hé)库(kù)存高位(wèi)，对制造业投资(zī)扩产造成一定压力。但(dàn)随(suí)着下游消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上(shàng)修(xiū)复(fù)。目前看，电气机(jī)械(xiè)等(děng)装备制(zhì)造(zào)业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设备(bèi)、通用设备产成品库存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求(qiú)回(huí)暖、盈(yíng)利修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库(kù)、主动补库，设备(bèi)投资需(xū)求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融(róng)与流动性数据：各国(guó)国债收益率多数上行

　　美国10年期国债收(shōu)益率上行(xíng)。本周（截至(zhì)4月(yuè)21日）美国10年期国债收益(yì)率(lǜ)3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行(xíng)5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周末(mò)上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权(quán)调整(zhěng)利(lì)差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益(yì)债(zhài)期(qī)权(quán)调整利(lì)差较上周末(mò)上(shàng)行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大宗商(shāng)品价格普跌(diē)

　　全(quán)球股市涨跌(diē)分化(huà)。本周(zhōu)（4月17日(rì)至4月21日），欧洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德国DAX分别(bié)上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下(xià)跌(diē)，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数(shù)、纳斯(sī)达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经(jīng)225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国(guó)综合指数、上证指数、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其(qí)余(yú)大宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆(dòu)、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧(ōu)加息步伐(fá)或将(jiāng)继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐(hè)皮书(shū)公(gōng)布，显示近(jìn)几(jǐ)周(zhōu)美国经济增长(zhǎng)陷(xiàn)入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最近(jìn)几(jǐ)周美国总体经济活动几乎没(méi)有变化，几个辖区指(zhǐ)出在不确定性增加和对流动(dòng)性的担忧(yōu)加剧之际(jì)，银行收紧了贷款(kuǎn)标(biāo)准。近(jìn)期美国总体物价水平温和上升，但价格上涨(zhǎng)速度或有所放(fàng)缓。

　　美联(lián)储官员表示为应对(duì)高通胀，加息步伐(fá)或将(jiāng)继续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需(xū)要进(jìn)一步收紧政策来应对高(gāo)通胀(zhàng)，加息结束后美(měi)联储将需(xū)要在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同日美(měi)联储梅斯(sī)特(tè)表示(shì)，预计今(jīn)年货(huò)币政(zhèng)策将需要进一步进入限(xiàn)制性区域，终端利率或将高于5％，具体取决于经济(jì)和金融形(xíng)势的(de)发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策会(huì)议纪(jì)要公布，绝大(dà)多数(shù)委(wěi)员同意将(jiāng)利(lì)率上调50个基点。4月20日(rì)公布(bù)的欧洲央行(xíng)会议纪要显(xiǎn)示，货币政策在(zài)降低通(tōng)胀方面(miàn)仍(réng)有一段路要走，一些委员认为(wèi)整体(tǐ)而言通(tōng)胀(zhàng)风险倾(qīng)向于(yú)上行(xíng)。金(jīn)融市(shì)场紧张局势被(bèi)视为(wèi)经(jīng)济和通(tōng)胀前景重大不确定性的(de)来源。然而(ér)除非形势显著恶化，否则金(jīn)融市场的紧张局势不(bù)太可能从根本上改(gǎi)变(biàn)欧(ōu)洲央(yāng)行(xíng)管理(lǐ)委员会对通胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲(zhōu)理事会(huì)和欧洲议会通(tōng)过了一项临(lín)时政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧(ōu)元(yuán)补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提振半导体行(xíng)业，以将欧盟占全球(qiú)半导体制(zhì)造市(shì)场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立(lì)欧盟的(de)半导体(tǐ)供应(yīng)链，并与(yǔ)美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡(kǎ)锡表示，正在推(tuī)出(chū)一(yī)份债务上限相(xiāng)关立法措施(shī)。白宫需(xū)要开始就债务(wù)上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务(wù)上限(xiàn)并削减支出(chū)；正在推出一份债务上限相关立法措施；债务法案将(jiāng)设法收回未使用(yòng)的防疫资金(jīn)用于日常开(kāi)支；法案将减少(shǎo)对(duì)国税(shuì)局的拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表明美国(guó)无意(yì)与中国脱钩，但(dàn)未来仍将强调“国家安全(quán)”。耶(yé)伦宣称，任(rèn)何与中(zhōng)国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建设性(xìng)和公(gōng)平(píng)的经济关系”。但(dàn)“当(dāng)美国利(lì)益受到威(wēi)胁(xié)时(shí)”，美国将坚定地捍(hàn)卫国(guó)家安(ān)全(quán)，即使以牺牲中美关系为代价。在(zài)国际(jì)关系中(zhōng)，耶伦表(biǎo)示美中两(liǎng)国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手(shǒu)问题”，比(bǐ)如(rú)帮助面临债务问题(tí)的(de)新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观(guān)察(chá)

　　3.1上(shàng)游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环比(bǐ)上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本(běn)月(yuè)的10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦(lún)特原(yuán)油价(jià)格环(huán)比上涨7.14％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存同比下降。2023年(nián)4月以来，铜(tóng)价环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅(fú)相对上月扩(kuò)大44.13个(gè)百分点(diǎn)。铝价环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.25％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月(yuè)的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降

　　水泥价(jià)格指数环(huán)比上升。4月以来，全(quán)国水(shuǐ)泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华东、中南、西北以及西(xī)南(nán)各区价(jià)格指数环比(bǐ)分(fēn)别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢(gāng)价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由正转负，环比(bǐ)由(yóu)上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交面积增幅缩(suō)窄，猪价菜(cài)价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积增幅(fú)缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成交面(miàn)积(jī)上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百分点。其(qí)中，一线、二线、三(sān)线城市商(shāng)品(pǐn)房(fáng)成交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，百城土地供(gōng)应面积同(tóng)比增速为(wèi)5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月(yuè)为(wèi)-13.41％；土(tǔ)地成(chéng)交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水(shuǐ)果价(jià)格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上月(yuè)扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果(guǒ)价格环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日(rì)均零(líng)售销量(liàng)增幅扩大。4月以来，乘用车日均零(líng)售销量同比(bǐ)增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销(xiāo)量(liàng)同比(bǐ)增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利(lì)率趋势(shì)分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来(lái)，R001较上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国(guó)债利率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债(zhài)利(lì)率较上月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业债利(lì)率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改委强调提振消费持(chí)续回升的动力；国(guó)资(zī)委强(qiáng)调着力发展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调(diào)要提振消(xiāo)费持续回(huí)升的动力。接(jiē)下来将重点做(zuò)好四方面(miàn)工作(zuò)：一(yī)是，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费的(de)政(zhèng)策文件，围绕大宗消费、服务消费、农(nóng)村消费等重点领域(yù)；二是，下大力气稳定汽车消费，大(dà)力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会(huì)同有(yǒu)关方面优化就业、收入分(fēn)配和消(xiāo)费全链条良性(xìng)循环促(cù)进机制；四是(shì)，研究制(zhì)定关于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党(dǎng)委(wěi)召(zhào)开扩大会议，强调推动国资央企着力发展(zhǎn)实(shí)体经(jīng)济特(tè)别是战略性新兴产业。会(huì)议认(rèn)为，要更好推动国资(zī)央企(qǐ)在中国式现代(dài)化新征(zhēng)程(chéng)中走在前列，着力提升科技自立自强水(shuǐ)平，提升自主(zhǔ)创新能(néng)力(lì)；着(zhe)力发展实(shí)体(tǐ)经济特(tè)别是战略性新兴(xīng)产业，加快推(tuī)进现代化产业(yè)体系建设；抓好新一轮国企改革(gé)深化提(tí)升(shēng)行动组织(zhī)实(shí)施，高(gāo)水平参(cān)与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布会介绍一季度工业(yè)和(hé)信息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制定实施重点行业稳增长的工作方(fāng)案。一(yī)是(shì)营造良好产(chǎn)业发展(zhǎn)环境，落实(shí)落细(xì)稳(wěn)增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门(mén)协(xié)同(tóng)；二是推动出(chū)口保稳(wěn)提质，加(jiā)大(dà)对(duì)制造业外贸企业的支持力度，配合有关部门(mén)落实好稳外贸政策举(jǔ)措(cuò)；三是(shì)促进内需加快恢复，以(yǐ)高(gāo)质量供给促进消费；四是持续增(zēng)强发展动能，加快(kuài)战略性新兴产(chǎn)业的创(chuàng)新发展。

　　四、财(cái)经日历(lì)

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复(fù)力度不及预期；海外需求超预期(qī)回落。