5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公(gōng)告称，其累计(jì)有效认(rèn)购申请份额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公(gōng)告(gào)体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注(zhù)度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月15日(rì)首批(pī)3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成(chéng)为这一波(bō)“中特(tè)估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金(jīn)报(bào)采访多位投研(yán)人士，解析“中特估(gū)”这些焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的(de)央国企(qǐ)基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一(yī)个催化因素就是(shì)积(jī)极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好，下半年(nián)，中特估有可(kě)能独(dú)领风骚。”万家(jiā)基(jī)金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博(bó)时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就表示，近(jìn)期(qī)密集(jí)申报的国央企(qǐ)主题(tí)基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回报(bào)康师傅是哪国的牌子？”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代(dài)能源(yuán)”几(jǐ)大主题(tí)，这样的布局可以更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去(qù)年以来公募(mù)基(jī)金(jīn)发(fā)行(xíng)整体平(píng)淡，近(jìn)期(qī)多只国央企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)申报和(hé)发行，行情火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进(jìn)一(yī)步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总监王(wáng)帅(shuài)认为，公募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮深化(huà)国(guó)企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价(jià)值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行(xíng)业高质量发(fā)展的要(yào)求(qiú)，引导更多资(zī)金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和(hé)国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将(jiāng)为央企相关标的和(hé)板块带来增(zēng)量资(zī)金，提升交易(yì)活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中特估行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一(yī)些基金(jīn)经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国(guó)资所在的行业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身(shēn)基(jī)本面在今(jīn)年会(huì)有重大的(de)向上变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益(yì)于煤炭价格(gé)的下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时(shí)，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基(jī)本面的(de)，和他过去1至2年研(yán)究投资思(sī)路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特(tè)估(gū)的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，第(dì)一阶段(duàn)也就是(shì)今年以数字经济和“一带(dài)一路(lù)”的主(zhǔ)题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段(duàn)是未(wèi)来两(liǎng)年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层(céng)设(shè)计对国(guó)央经营管(guǎn)理价(jià)值(zhí)导向(xiàng)变(biàn)化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果(guǒ)随之改变是(shì)一(yī)个慢变量，会在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发(fā)生显著(zhù)正向变化(huà)的个(gè)股提前进行布局，比如医药(yào)和(hé)消(xiāo)费等行(xíng)业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经显(xiǎn)露(lù)出(chū)不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国金证券研究(jiū)所数据(jù)显示(shì)，偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重(zhòng)仓股的(de)数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也(yě)显示，一季(jì)度主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对(duì)港康师傅是哪国的牌子？股央国企(qǐ)的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股持股总市值的比重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投研(yán)，落(luò)实到日常的投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司(sī)在加(jiā)大(dà)投(tóu)研力(lì)量，更(gèng)有专门构(gòu)建国央企股票(piào)库。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企的(de)固(gù)定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国(guó)央企愿意(yì)交流的契机，多花(huā)精(jīng)力(lì)去进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖行业(yè)的(de)所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的股票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央企经(jīng)营思路和(hé)财务导向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通(tōng)过深入(rù)学习，对(duì)“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续(xù)发(fā)展能力等(děng)方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在(zài)此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有(yǒu)时(shí)代特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体(tǐ)系(xì)，而不(bù)是简(jiǎn)单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估这波行(xíng)情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系(xì)是资(zī)本市场使命(mìng)，投(tóu)资者需(xū)要学(xué)习(xí)领会并针对原有的(de)估值体系(xì)进行改(gǎi)造(zào)，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框(kuāng)架是(shì)第(dì)一位的工作，合(hé)理设置指标也(yě)非常(cháng)重要，投资(zī)者(zhě)的(de)认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期价值的(de)基础。不过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很(hěn)大的认知误区(qū)，市场化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展要符合国家战略(lüè)发(fā)展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承(chéng)担(dān)社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认为，对于国央(yāng)企的(de)估值方式要(yào)充分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会(huì)价(jià)值、符(fú)合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要任务就(jiù)构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东(dōng)权益(yì)出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转向社会整(zhěng)体价值(zhí)观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部(bù)基(jī)金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导(dǎo)国内(nèi)团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系(xì)不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了(le)初步的企(qǐ)业(yè)社会价(jià)值评价(jià)体系(xì)，其(qí)中包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企(qǐ)业(yè)上(shàng)市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是(shì)注重(zhòng)企(qǐ)业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要(yào)重(zhòng)视(shì)股东、员工和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极作用，这样有利(lì)于提高估值定(dìng)价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务(wù)工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包(bāo)括净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣(xīn)更细(xì)致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值的(de)方法和指标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在(zài)纵向和横(héng)向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可持(chí)续发展(zhǎn)等各(gè)种因素与企业价值的关(guān)系。这些因(yīn)素(sù)在对(duì)估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色的(de)估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应(yīng)中国的市场和经济(jì)特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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