文(wén)丨明(míng)明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结束后资(zī)金利率(lǜ)自低位持续上行(xíng)，即(jí)便税期结(jié)束，资金(jīn)利率(lǜ)却仍未(wèi)回落，反(fǎn)而进一步走(zǒu)高。我们认(rèn)为(wèi)主(zhǔ)要是源(yuán)于：①货币政策(cè)力(lì)度边际转弱(ruò)；②税期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷(dài)投(tóu)放情(qíng)况(kuàng)较好，导(dǎo)致银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考虑假期和(hé)月(yuè)末因素(sù)，预计短期内，资金利(lì)率下行空间有限(xiàn)，波动(dòng)幅度加大，建议(yì)投资(zī)者关注资金面的边(biān)际变(biàn)化，警惕流动性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及头(tóu)寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金(jīn)利率(lǜ)持(chí)续上(shàng)行。

　　跨季结束后(hòu)资金利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度(dù)更(gèng)大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银(yín)行与非(fēi)银机构间流动性分(fēn)层现象弱化；此外，隔(gé)夜利率(lǜ)与7天利率(lǜ)的期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至已经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束，资金不松，主要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币(bì)政(zhèng)策(cè)力(lì)度边(biān)际转弱。

　　稳健的货币政湖南信息学院是几本公办的吗，湖南信息学院是几本,学费多少(zhèng)策坚(jiān)持以我为主、稳(wěn)字当头，保持货币信贷(dài)合理(lǐ)增长，确保利率水(shuǐ)平合适，在追求经济提(tí)振的(de)同(tóng)时，也注重防范市场过热带来的(de)金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足(zú)广义流动(dòng)性供需匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央(yāng)行的(de)具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购(gòu)投放低量操作，结构性工具(jù)“有进(jìn)有(yǒu)退(tuì)”，均预示后续(xù)政策将更加(jiā)“精准(zhǔn)有力”，流(liú)动性(xìng)投放(fàng)趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信(xìn)贷投放情况较好，导致银(yín)行(xíng)资金融出意愿与能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通(tōng)常是缴税(shuì)大月(yuè)，因(yīn)此走款可能对银行(xíng)间(jiān)流(liú)动性(xìng)带(dài)来了一定的压力。此(cǐ)外，参(cān)考近期(qī)票据利(lì)率走势，预计(jì)信(xìn)贷(dài)增速较一(yī)季度将(jiāng)会有所(suǒ)放缓，但4月预(yù)计仍将(jiāng)保持(chí)同(tóng)比多增的态(tài)势。税期缴(jiǎo)款(kuǎn)叠(dié)加信贷(dài)投(tóu)放，银行系统(tǒng)整体(tǐ)资金(jīn)流出，因(yīn)此向同业融(róng)出的(de)意愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投(tóu)资(zī)者(zhě)对于未(wèi)来一(yī)个月资金利(lì)率(lǜ)上行的担忧(yōu)增(zēng)加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我(wǒ)们测算的(de)杠杆率(lǜ)来看，虽(suī)然上(shàng)周受资(zī)金收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪有所降温，但依(yī)然处(chù)于历史相(xiāng)对(duì)积极的(de)水平(píng)，导致债市敏感(gǎn)度(dù)增加。此外投(tóu)资湖南信息学院是几本公办的吗，湖南信息学院是几本,学费多少者(zhě)对货币政策力度以及跨月资金(jīn)面情况仍存(cún)担忧，使得市场(chǎng)上对于未来一(yī)个月内(nèi)资金价格上行的预期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下行(xíng)空(kōng)间(jiān)有限。

　　月末往往财政(zhèng)集(jí)中支出，向市场释放资金；但(dàn)跨月前(qián)夕银行资金融(róng)出意愿一般(bān)较(jiào)低，预计资金波动幅度较大。对(duì)于债市而言，短期交易主线或延(yán)续(xù)政策与基本面预(yù)期(qī)交(jiāo)易(yì)，预(yù)计利率以震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议投(tóu)资(zī)者关注资金面的边(biān)际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及(jí)头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及(jí)预期；经(jīng)济复苏节奏不及(jí)预(yù)期(qī)；银行间市场流动性过(guò)快收紧。

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