金(jīn)融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近日因为(wèi)昆明国资委的(de)一(yī)封(fēng)声明，让城投债成为关注的(de)焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能(néng)力已经越来越(yuè)被重(zhòng)视。如何如何处置地(dì)方债务？

　　中(zhōng)泰证券(quàn)首席经济学(xué)家李(lǐ)迅(xùn)雷发文称，地方(fāng)债包括(kuò)地方一般(bān)债、专项债和包括城投债在内的各种隐形(xíng)债，其规模(mó)究竟有多大，尚(shàng)有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银行、保险、基(jī)金等在内的机构投资者是地方债的主要(yào)持有(yǒu)者，他们普遍(biàn)担(dān)心的还是城投债务、非(fēi)标(biāo)等地(dì)方政府隐形债风(fēng)险。例如，近(jìn)期(qī)贵州省(shěng)政(zhèng)府发展研(yán)究中心提出(chū)，“化(huà)债(zhài)工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法(fǎ)得(dé)到(dào)有(yǒu)效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地方政府的(de)财权(quán)与事权(quán)不匹配(pèi)问题又凸显出来。在我(wǒ)国政(zhèng)府杠杆率水平并不算高的前提下，我国地方政(zhèng)府(fǔ)的杠杆率水平确实够高(gāo)了。需(xū)要调整(zhěng)中央和地方之间债(zhài)务余(yú)额(é)的比例关系。“今后应加大中(zhōng)央(yāng)政(zhèng)府的发债规模(mó)，为地方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区域性(xìng)金融风(fēng)险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公司还(hái)没(méi)有与政府(fǔ)部门(mén)完全(quán)“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份(fèn)一定的“托(tuō)底”支持，在(zài)政(zhèng)策(cè)上大力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公(gōng)司(sī)的(de)借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业(yè)银(yín)行(xíng)的低息(xī)资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建议，中央政策上支持(chí)地方政(zhèng)府通过出让国(guó)有资产来偿债。他表示这类典型案例(lì)为“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划(huà)转上市公(gōng)司共计1亿(yì)股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷(léi)金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债务(wù)的(de)辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城(chéng)投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投(tóu)平台成为地(dì)方债务主要体现形式

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城投企业公开发行的公司债券和中期票据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投债与(yǔ)地方政府信用脱钩，城投公(gōng)司定位(wèi)由(yóu)地方政府投融(róng)资(zī)机构(gòu)转变为市(shì)场化(huà)运营主(zhǔ)体，地方政府(fǔ)不再对城(chéng)投债兜底。但实际(jì)上市场仍然(rán)把城(chéng)投债看作由(yóu)地方政府(fǔ)背(bèi)书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地(dì)方政府下设(shè)的投(tóu)融资(zī)机构，很(hěn)难完全独(dú)立(lì)成(chéng)为与政府无关的纯市场化的(de)企业。城投的债务主要包括向银行借款和(hé)发行债(zhài)券(quàn)融资(zī)这两(liǎng)种方式，以前一种(zhǒng)方式(shì)为(wèi)主(zhǔ)，但后一种债权融资(zī)的规模(mó)也不(bù)小，到2022年(nián)末，余额估计在13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国(guó)城投有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国(guó)城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余(yú)额的增长(zhǎng)

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台(tái)实际上已经(jīng)成为地方债务的(de)主要体现形(xíng)式，规模明(míng)显超过地方(fāng)政府的一般债和(hé)专项债(zhài)之和。城(chéng)投平台中，如(rú)今，城投平台(tái)的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说明城投(tóu)债仍属(shǔ)于地(dì)方(fāng)政府背书的(de)高(gāo)等级信(xìn)用债。但(dàn)是，城投平台的非标违(wéi)约情况时有发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调(diào)整还贷方式(shì)的也(yě)比较多(duō)。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方(fāng)政府债务增长和财政收入增(zēng)速下降甚(shèn)至负(fù)增长的现象(xiàng)普遍担心，尤其对财力(lì)偏弱(ruò)的东北、中西部省份(fèn)，城投债的收益率普(pǔ)遍高于东部(bù)发达省(shěng)市(shì)。2022年13个省土(tǔ)地出让(ràng)金对(duì)政府债务(wù)利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只有(yǒu)5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债违(wéi)约之后，对河(hé)南省乃至全国的信用债市场都(dōu)造(zào)成负面冲击，信用分层现象加剧，部分(fēn)经济偏弱区(qū)域(yù)被(bèi)边缘化。例如青海(hǎi)、云南和(hé)天(tiān)津(jīn)等近(jìn)几年融资成(chéng)本仍在上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年(nián)融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来融资(zī)成本有所下(xià)降(jiàng)，但(dàn)整体降幅相较全国更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来城投(tóu)债加权(quán)平均(jūn)票面利率降幅也(yě)明显不如(rú)全国。

　　当前在(zài)经济复苏不(bù)及预期的背景下(xià)，投(tóu)资者的风险偏好明显下降(jiàng)。为(wèi)此，地方政府应该确保(bǎo)城投债的(de)按时兑付。因为违约不仅不能解(jiě)决债务问题，反而会恶化(huà)区域(yù)信用环境，导致地方(fāng)国企融(róng)资(zī)难、融资贵。从未来区(qū)域经济发展的角度看(kàn)，政府(fǔ)部门(mén)仍需要持续举债来实现经济平稳增长，需(xū)要保持政府信用(yòng)，不能(néng)轻易(yì)违约。

　　建议中央(yāng)大(dà)力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要增(zēng)强(qiáng)城投债权人的持有信心，首先要(yào)确保(bǎo)城投债不违约，这就意味着城(chéng)投公(gōng)司能(néng)够具备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意(yì)味着对地方债不兜底，但建(jiàn)议给予困(kùn)难省份一定的“托底”支(zhī)持，即在政(zhèng)策(cè)上大力度(dù)支持地(dì)方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如城(chéng)投公司的借新还(hái)旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业(yè)银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外，对(duì)于地方(fāng)政府可否(fǒu)通过(guò)出让国有资(zī)产来偿债方面，也(yě)希望中央给(gěi)予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国资(zī)委在对政协十三届(jiè)全(quán)国委员会第五次(cì)会议(yì)第00503号提案的答复(fù)中表示，将适时出台制度规定及操作细则，探索国有权益(yì)份额(é)规范化退出的(de)有效方式(shì)和途径，充分发(fā)挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助力国有(yǒu)企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通(tōng)过出让国有企(qǐ)业股权(quán)获得收入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅(máo)台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中(zhōng)国(guó)经济(jì)转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风险显得尤为(wèi)重要(yào)，故在城投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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