《基金(jīn)经理投(tóu)资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期(qī)拐点 实现财(cái)富(fù)管理(lǐ)升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星（博士(shì)），创金合信基金基金经理

　　乱云飞(fēi)渡仍(réng)从(cóng)容

　　上期(qī)分享中（查(chá)看原文(wén)），我们(men)提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是市(shì)场(chǎng)进(jìn)入了战略相持阶段，进攻和(hé)防(fáng)守的理(lǐ)由都不(bù)是非常清晰。周末(mò)中央发布长(zhǎng)期的产业(yè)政策，基(jī)调是(shì)清晰的(de)，但那是诗(shī)和(hé)远(yuǎn)方(fāng)，是(shì)战略性(x一美元等于多少美分,美元和美分的符号，一美元等于多少钱的人民币ìng)的布局，很多投资(zī)者更喜欢(huān)战术(shù)性的(de)机会。伯(bó)克希尔哈(hā)撒韦年(nián)度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈(hā)举行，吸(xī)引了全球投资(zī)者的目光，投资者总希望可以从(cóng)中寻(xún)找到投资(zī)的秘诀，价值投资的道虽相同，但(dàn)法、术、器是各异的。不仅(jǐn)如(rú)此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境(jìng)的担忧，对(duì)数字技术的批判，很(hěn)多与会者收获的(de)可能(néng)不(bù)是清晰的思路，而是在迷(mí)宫中又(yòu)多走了一圈(quān)。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市(shì)场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎(shèn)的A股投资者(zhě)也(yě)开始考虑Sell in May,一个很重(zhòng)要的理由是根(gēn)据惯例，银行保险等利(lì)好兑现后往往是市场(chǎng)开始调整的开始。A股投资历(lì)来是有(yǒu)季(jì)节性的，但这未必是(shì)历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月市场在新的政策基调下(xià)开始(shǐ)全面大反攻。我们需要(yào)因时而变，投资者需要考虑(lǜ)到当前的市(shì)场背景已经和之前有很大的不同。当前市场进入战略僵持阶段的一(yī)个重要理由是除了逻辑推演，很多重要问题很难用清晰的事实来验证。谨慎的投(tóu)资(zī)者往往是见好就收或者谋定(dìng)而后(hòu)动(dòng)，因此才有了上述的猜测。

　　市场不清楚的(de)地(dì)方在哪里(lǐ)呢(ne)？

　　第(dì)一，从(cóng)内部看，市场已经(jīng)提前(qián)交(jiāo)易了政策的方向，而且今年国(guó)内的政策(cè)本(běn)身也不(bù)是大开大合。新出台的政策更多地在(zài)落实(shí)上，较(jiào)少(shǎo)新的提法(fǎ)。

　　第(dì)二，从外(wài)部看，美(měi)联(lián)储(chǔ)依然(rán)在通胀、就业数据、金融数据和增长数(shù)据(jù)传递的(de)混乱(luàn)信息中(zhōng)纠(jiū)结。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资主线看，数字经济和(hé)中(zhōng)特估依然(rán)既有政策、也有业(yè)绩或(huò)者有未来预期的业绩改善，但短期游戏(xì)、传媒(méi)、中特(tè)估与其他板块(kuài)分化较为极致(zhì)，也是不(bù)争的事实。除了这两条主线外，金(jīn)融、消费(fèi)和公用事业有(yǒu)反弹(dàn)，但难以成为(wèi)持(chí)续的配置主题(tí)，新能源崩坏的筹(chóu)码(mǎ)预期(qī)也决(jué)定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易行为看，投资者并(bìng)未(wèi)形成(chéng)一致(zhì)预期。随着一季(jì)报(bào)的披露，市场阶段性发挥了对(duì)盈(yíng)利现实的定价效率。具体表现为(wèi)，业(yè)绩出(chū)现(xiàn)一定(dìng)修复和表现有韧性的(de)金融(róng)、中药、电力、中特估(gū)主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表现较好，家电此前也有一定表现。不过，随着业绩的公布反而出现了一定的买预期卖现实的(de)操(cāo)作。当(dāng)然，相对而言(yán)市场也有定价效率不稳定的一面(miàn)，同样是业绩修复或有韧性(xìng)的(de)农林(lín)牧渔、新能(néng)源和消(xiāo)费板块，整体表现则(zé)一般。

　　二、市场僵持的(de)原(yuán)因：一季报显(xiǎn)示企业盈利仍(réng)在磨底阶段

　　短期(qī)市场的核心矛(máo)盾在于缺乏特(tè)别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线前期超额收益过于(yú)显著，目前除了(le)游戏(xì)、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分(fēn)领域(yù)阶段性(xìng)有所回调。中特估相关的(de)基(jī)建、银(yín)行、石油(yóu)、出版等板块盈(yíng)利有(yǒu)支(zhī)撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此(cǐ)在最近市(shì)场调(diào)整(zhěng)的(de)时(shí)候整体表(biǎo)现较好(hǎo)。在这两(liǎng)条我们看好(hǎo)的全年主(zhǔ)线之(zhī)外(wài)，市场(chǎng)部分定价(jià)了一季报行情，但核心问题在于当前(qián)盈利(lì)仍处在磨(mó)底阶段。扣除(chú)金融和两桶(tǒng)油，A股的盈利还在(zài)下(xià)滑，这意味着(zhe)短期盈利很难撑起A股系(xì)统性的行情(qíng)。所(suǒ)以，我们看到这两条主线(xiàn)之(zhī)外其(qí)他业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹的幅度都相对有限。消费的盈(yíng)利有一定(dìng)的修复，而市场由于前(qián)期的(de)悲(bēi)观情(qíng)绪尚未对其定价，这(zhè)可能蕴(yùn)含阶段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性(xìng)布局是清晰而(ér)明(míng)确的：政(zhèng)策(cè)关注产业(yè)升级(jí)和人的问题(tí)

　　近(jìn)期国内(nèi)也(yě)处于一个会议密集召开的阶段，政治局会议、中央财经委会议(yì)和国(guó)常会相继(jì)召开(kāi)。决策层对于当前经(jīng)济复苏(sū)动(dòng)力(lì)不(bù)足、复(fù)苏势(shì)头不稳的问题，有着清醒的认识，短期的(de)工(gōng)作重点(diǎn)是恢复(fù)和扩大需(xū)求，但同时(shí)也明确不(bù)会再走老路(lù)——不会通(tōng)过低(dī)水平的(de)债务扩张来刺激经(jīng)济，而是聚焦实体经济的产业升级(jí)，推进(jìn)产业智能(néng)化、绿色(sè)化、融合化。

　　现代产业(yè)体系下(xià)的融合发展

　　这次财经委会议的一(yī)个新提(tí)法是“坚持三次产业融合发展，避免割(gē)裂对(duì)立；坚持推动传(chuán)统产业(yè)转型升(shēng)级，不能(néng)当成‘低端产业’简单(dān)退出”，这个提法很(hěn)重(zhòng)要(yào)。我们(men)去年底强调接下来一段(duàn)时(shí)间(jiān)的政策需要强(qiáng)调均衡性(xìng)和系(xì)统(tǒng)性(xìng)，才(cái)能形成经济发展的合力。卡脖子的领(lǐng)域(yù)要重点支持和发展，但是经济的运行是一个完整的(de)系统，生产和消费、实体经济和金(jīn)融支(zhī)撑、高科(kē)技领域和低技术领(lǐng)域、融资-设计-制造—物流(liú)-销售-服务等各方(fāng)面需(xū)要协(xié)调发(fā)展，大家的信心(xīn)慢(màn)慢恢复(fù)、收(shōu)入慢(màn)慢恢复(fù)，才能够真正把需求拉动起(qǐ)来。不能(néng)够孤(gū)立(lì)、片面地(dì)理解(jiě)和执行政策，毕竟即使是芯片这(zhè)么(me)最(zuì)高科技的领域，它的下(xià)游(yóu)需(xū)求也主要来自(zì)消费电子(zi)产品中的手机、汽车、智(zhì)能家居等等，没有需求(qiú)的(de)拉(lā)动，产业的发展就缺乏良性循(xún)环的基(jī)础。

　　高质量(liàng)的(de)人才(cái)红利

　　另外，最近(jìn)政策讨论(lùn)的(de)一个重(zhòng)点是人，作为投资(zī)生(shēng)产拉动(dòng)核心(xīn)的企(qǐ)业(yè)家、作为人力(lì)资(zī)源(yuán)重点的人才(cái)、承载民族(zú)未来的新生人口、需要关(guān)注的老龄人(rén)口。当(dāng)前中国的发(fā)展逐(zhú)渐从资本和劳(láo)动要素拉动转(zhuǎn)向人力资源拉(lā)动，技术创新(xīn)成为能(néng)否突破内外部约束的(de)关键(jiàn)。技术创(chuàng)新能力取(qǔ)决于制度(dù)保障下的主观(guān)能动性，在经(jīng)历了过去几年的非常态之(zhī)后，在内外部不确(què)定性的制约下，如何让当前(qián)每个主(zhǔ)体充满信心、充满主观能(néng)动性，是政策的重(zhòng)心。以人工智能(néng)为代表的数字(zì)经济(jì)大发展，有可能能够帮助我们适当缩小国际竞争中人力资源的(de)差距，这需要(yào)从一个更(gèng)高(gāo)的(de)角度理(lǐ)解人工智能和(hé)数字经济(jì)。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资路径

　　5月(yuè)的市场(chǎng)，看起来是战(zhàn)略僵持阶段(duàn)的乱战。接(jiē)下来的(de)政策力度和效果有多大、盈利能否实质性(xìng)的反弹、经(jīng)济复苏的斜率(lǜ)是否面临(lín)趋缓的压力、海外(wài)的潜在(zài)风险到(dào)底(dǐ)有多(duō)大、美联储到底下(xià)一步面临(lín)的是什么样的经济形势等(děng)，投(tóu)资者希望(wàng)渐(jiàn)次判断(duàn)上述(shù)一系列的重(zhòng)要问(wèn)题的(de)程度(dù)，并据此进行(xíng)布局(jú)。

　　从(cóng)这个(gè)意义上讲，5月交易一美元等于多少美分,美元和美分的符号，一美元等于多少钱的人民币机(jī)会(huì)可能更均衡(héng)、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前(qián)可能是一(yī)个布局(jú)的(de)好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需要多(duō)一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特(tè)历(lì)次股东大会(huì)上看到价(jià)值投资者很重(zhòng)要的(de)一个特质，即我们提倡的“道”。市场(chǎng)的(de)乱是暂时的，随(suí)着事(shì)实的清(qīng)晰，投(tóu)资路(lù)径(jìng)也将会非常明确。这个路径，我们从产业视角做(zuò)了(le)一下梳(shū)理，供(gōng)投资者参考(kǎo)。

　　具体(tǐ)而言(yán)：投(tóu)资的上限是(shì)产业现代化，科技自(zì)主可用(yòng)，数字(zì)化、高端(duān)化与智能化是明确的(de)诗与远方，需要进行战略布局。投资的下限是避免系统性的风险(xiǎn)，在现代(dài)化的(de)产(chǎn)业转型(xíng)中，当(dāng)前蕴(yùn)藏风险和未来跟(gēn)不上(shàng)历史步伐的产业是不(bù)能(néng)进(jìn)行战略布(bù)局的。投资的中间状态是周期与消费行业，是(shì)战(zhàn)术性(xìng)的布局(jú)。

　　产业视角下的(de)投(tóu)资路(lù)线图(tú)

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春博士(shì)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学(xué)家，投委(wěi)会委员兼秘书长，宏观策略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大(dà)学经济学博士，清华大学管理科学与工程(chéng)博士(shì)后。学术研(yán)究与(yǔ)教学以及宏观经济走势、金融产品分(fēn)析等实务领域(yù)经验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年以来，一直(zhí)致力于在周期波动的框(kuāng)架内(nèi)运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国经(jīng)济看作(zuò)一(yī)份(fèn)资产，通过资本资产定价的(de)方式(shì)来确定其(qí)价值与风险。

　　罗水星(xīng)博士，创金合信(xìn)基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金。此(cǐ)前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博士(shì)，中国(guó)社科院经济学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文(wén)核心经济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 一美元等于多少美分,美元和美分的符号，一美元等于多少钱的人民币