行业红利时代已(yǐ)过 精(jīng)耕细作(zuò)成共识

　　从(cóng)公(gōng)募基金对房地产的配置(zhì)看，2019年末，公募所持有的(de)房地产行业标的(de)市值约1188亿元(yuán)，占其所持股票(piào)市(shì)值的4.66％左右(yòu)；2020年市(shì)场表现出色，但(dàn)公(gōng)募所持房地产(chǎn)公司市值在股票资产中的占(zhàn)比(bǐ)却断崖式(shì)下跌至1.85％；2021年，这一(yī)数值更(gèng)是(shì)进一步降至1.56％。

　　不过(guò)2022年终(zhōng)于出现(xiàn)了三(sān)年来的首次回(huí)升，年底这一(yī)数值(zhí)从1.56％升至1.65％。与(yǔ)此同时，公募对房地产行(xíng)业的持股(gǔ)比例也同步回升，从(cóng)2021年底的6.94％提(tí)高到2022年末的7.03％。

　　这(zhè)样(yàng)的势头似乎在今年一季度得以(yǐ)延续。数据统计显示，公募重仓持有(yǒu)房地产板块一季度(dù)市值TOP15门(mén)槛为1.6亿元，较2022年四(sì)季度提(tí)升6.71％。持仓(cāng)市值前五个股分别(bié)为(wèi)保利发展、招商蛇(shé)口、万科(kē)A、华发(fā)股份、滨江集团，持仓市值占板块(kuài)比重合计达47.29％，环比(bǐ)下(xià)降3.05％。

　　从中(zhōng)不难发现，公募对于房地产的投资(zī)愈发有(yǒu)集(jí)中于龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一(yī)季报汇总的重仓股中，房地产板(bǎn)块排(pái)名最高的是保利发(fā)展，在基金重仓第33位(wèi)。排名第(dì)二的是(shì)招商(shāng)蛇(shé)口，排在第78位(wèi)。而老牌龙头股万科A排在(zài)第96位。对(duì)比去年四季报，变化(huà)之(zhī)处首先在(zài)于(yú)几只房(fáng)地产龙头股从(cóng)排位上看均(jūn)有退步，尤其是万(wàn)科最为明显；其次是(shì)金地集团退(tuì)出百大之列。但(dàn)考虑(lǜ)到房(fáng)地产是复(fù)苏链上最后一环，且首季(jì)并非行(xíng)业销售旺季，其传导到(dào)二(èr)级市场乃(nǎi)至机构持仓上(shàng)还(hái)需要时间周期。

　　形成共识的是(shì)，经济圈判断房地产已(yǐ)经进入大分化时代(dài)，一二线(xiàn张含韵当年发生了什么事，张含韵以前发生什么事)城市好于三(sān)四线城(chéng)市(shì)。而映(yìng)射到二级市场(chǎng)投资(zī)上，配(pèi)置房(fáng)地(dì)产行业轻(qīng)松收(shōu)获行业贝塔的红利期一去不返(fǎn)了。“如(rú)果按照(zhào)产业(yè)周期来分类，包括房地产等几类(lèi)行(xíng)业在盖特纳曲线(xiàn)里(lǐ)属于成(chéng)熟(shú)期或者(zhě)衰退(tuì)期的行业，传统认知(zhī)上没有什么投资机会的。但在这几年特殊的行情里包括煤炭、电解铝等类似的行业也出现了(le)一些(xiē)机会(huì)，背后(hòu)的逻辑是供给侧发(fā)生(shēng)了更(gèng)大(dà)的变化(huà)。”一不(bù)愿(yuàn)具名的上海公募基金(jīn)经理指出。

　　不过也(yě)有公募人士持谨(jǐn)慎乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平(píng)方米的年销售(shòu)面积很难再出现了，2022年光(guāng)是居民存款数量增加了15万亿(yì)元。中国存量有400亿平方米建筑面积，考(kǎo)虑存(cún)量地产的(de)更新，也有近(jìn)10亿平方米。需求端还需要有一定的政策(cè)出来去(qù)刺(cì)激购房。”

　　宝盈基金房地产研(yán)究员(yuán)吕功(gōng)绩也(yě)指出(chū)：“时至今日(rì)，无论从城镇化的(de)进(jìn)程，还(hái)是人均住房面积（接(jiē)近30平/人），我国均已告别住房(fáng)短缺时代，而目前居民的杠杆率和(hé)房价收(shōu)入(rù)也不支撑每年18万亿元的销售额，以及过快上行的(de)房价，因而行(xíng)业高增的时(shí)代已经过去，未来行业的需求或将(jiāng)回落(luò)，在此(cǐ)过程中，伴随(suí)着(zhe)地(dì)产(chǎn)的高(gāo)杠杆属性(xìng)，就很容易(yì)张含韵当年发生了什么事，张含韵以前发生什么事出现信用风险问(wèn)题（类(lèi)似2022年的民(mín)营(yíng)地(dì)产(chǎn)爆雷），行业进入(rù)到(dào)供给侧(cè)出清的(de)过程。这个过程中(zhōng)，综合竞争力强的公司就能(néng)够通过大(dà)鱼吃小鱼的方式(shì)，获得市占率的提升。当(dāng)行业需求见顶回落时，行(xíng)业的(de)贝(bèi)塔已经过去了，但不代表(biǎo)没有投资(zī)机会，机会在于城市(shì)、位(wèi)置、产品的阿尔法，而对应到股票投资，就是强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也是(shì)基于这样(yàng)的认识(shí)转变，精耕细(xì)作(zuò)个股成(chéng)为公募(mù)乃至(zhì)整(zhěng)体机(jī)构的(de)务实(shí)之(zhī)举(jǔ)。

　　机构配置(zhì)房地产(chǎn)“风(fēng)物长(zhǎng)宜放眼量”

　　头部央国企(qǐ)、优质区域性标的成香饽饽

　　5月以来，房(fáng)地(dì)产板(bǎn)块个股(gǔ)多出现(xiàn)小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，截至5月(yuè)10日收盘，中信(xìn)房地产指数(shù)本月(yuè)涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红周刊》利(lì)用Wind统计申万房地(dì)产(chǎn)板块个股，在纳入统计的(de)124只房地产类标的股中，本月以来实现(xiàn)股价上涨(zhǎng)的(de)达到(dào)了81家。

　　其中(zhōng)，上述时(shí)间段(duàn)恰(qià)好排名前五的公司月内涨幅超过了10％，它们分(fēn)别(bié)是上实发展(zhǎn)、浦东金桥、*ST泛海、华(huá)夏(xià)幸福、荣安地(dì)产(chǎn)。排名(míng)第一的上实发展，五一假期归(guī)来后日成交量明显放大，4日(rì)、5日连续两个(gè)交易(yì)日(rì)收出(chū)涨(zhǎng)停。从(cóng)该股的基本面来看，上实发展的主(zhǔ)营业务为房地产开发与经营。公司的主要产(chǎn)品(pǐn)及服务为房地产(chǎn)销售(shòu)、房(fáng)地产租赁(lìn)、物业管理服务、工(gōng)程项目(mù)、酒店经营(yíng)。从业绩数据(jù)来看，2022年(nián)，其实现营(yíng)业收入52.48亿元，比上期(qī)减少47.85％，归(guī)母净利润1.23亿(yì)元，同比(bǐ)下降33.24％。2023年第一季度，其(qí)实现(xiàn)营(yíng)业总收(shōu)入27.87亿元，同(tóng)比增(zēng)长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过(guò)从(cóng)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来(lái)看，各类机构都有(yǒu)对其布局(jú)的例(lì)子。以3月31日时的首季十大流通股股东来看， 具体(tǐ)包括公(gōng)募(mù)的上(shàng)银(yín)基金、私募的迎水文龙(lóng)、中央汇金、长城(chéng)资产管理公司(sī)等都跻(jī)身(shēn)前十的行列。

　　巧合(hé)的是，涨幅暂时排(pái)名第二(èr)的浦东金桥也是上(shàng)海本地房企，其第一(yī)季度的收入(rù)利润规模大幅度(dù)复苏(sū)。究其原因，一方面是该公司(sī)后疫情时代(dài)出租率(lǜ)复(fù)苏至(zhì)近年(nián)来(lái)最高，另一方面则(zé)是公司(sī)拿地结算(suàn)持续性向好，从数字上看，一季度(dù)新增虹口135、138住宅地块，总(zǒng)建(jiàn)筑(zhù)面积约54万(wàn)平方米。

　　在这样(yàng)的业绩势头向好背景下，自然也吸(xī)引了知名机构在其中持续驻足(zú)。从第一季度十大流(liú)通股股东来看，知名私募高毅邓(dèng)晓(xiǎo)峰(fēng)的两只(zhǐ)产品依(yī)然在前十中，这也是(shì)连续第三(sān)个季度他有的两(liǎng)只产品杀入(rù)前十。同时榜单中还有(yǒu)一(yī)支大(dà)名鼎鼎的QFII阿布扎(zhā)比(bǐ)投(tóu)资局，其(qí)当季还小(xiǎo)幅(fú)增加了持(chí)股。

　　除去(qù)上述两家上海区域性地(dì)产公(gōng)司外，荣安地产(chǎn)则(zé)是主要(yào)布(bù)局在深圳的地产公司，一季(jì)报交出的也是一(yī)份报喜的成绩单(dān)：首季公司实现营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归(guī)属于上市公司股东的净利润6.48亿(yì)元，同比增长31.27％。

　　从(cóng)机构态度(dù)来(lái)看(kàn)，《红周刊》注意到两只公(gōng)募指基首季新杀入(rù)十大流通股股东行列。具体说来(lái)， 南方中(zhōng)证全指房(fáng)地(dì)产ETF上榜排(pái)名第(dì)七位，富国中证指数1000增强则排名第九位(wèi)，此外联袂出(chū)现(xiàn)的机构还(hái)有QFII高(gāo)盛国际和私募(mù)迎(yíng)水聚宝(bǎo)。

　　接(jiē)受《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基金相关人(rén)士分析(xī)：“经历过(guò)行(xíng)业(yè)洗(xǐ)牌和兼(jiān)并(bìng)重组(zǔ)后(hòu)，龙头的价值(zhí)更为笃定突(tū)出；从拿地(dì)端看(kàn)，2022年土地市(shì)场大幅(fú)降(jiàng)温(wēn)，优(yōu)质土地(dì)供给较多（券商测(cè)算对应潜(qián)在毛利(lì)率在25％以(yǐ)上，目(mù)前房企的利润率仅20％），绝大多(duō)数(shù)房企(qǐ)受限于信用问(wèn)题或者资金紧张没法拿地，龙头房企趁机获取(qǔ)低成(chéng)本土地，龙(lóng)头房企的拿地力度（拿地金额/销售金(jīn)额）基本在30％以(yǐ)上(shàng)；从融资上看(kàn)，龙头房企杠杆(gān)率(lǜ)较(jiào)低，净(jìng)负债率基本(běn)在70％以下，而其(qí)他房企的净负债率普遍都在100％以上，加(jiā)杠(gāng)杆空间有(yǒu)限，从融资成本看，龙头房(fáng)企的融资(zī)成本不(bù)断下(xià)滑(huá)，基本在3％、4％左右；对(duì)应到2023年的销售，龙头房企明显跑赢行业，1～4月百强房企的销售额增速为9％，而TOP14的销(xiāo)售额增(zēng)速为29％。”

　　需要强调的是，在当前中特估的浪潮下，央国企地产(chǎn)股或存(cún)在发(fā)展(zhǎn)的大好机会。中(zhōng)信证券指(zhǐ)出(chū)：“房地产行业的结(jié)构性机会依然存在(zài)，少(shǎo)部分公司(sī)尤其是央(yāng)企占据显著优势，其主要(yào)又体现为库(kù)存的优势(shì)。央企(qǐ)地产公(gōng)司(sī)，现阶段(duàn)表现出(chū)较低的(de)融资成本，优质(zhì)的(de)开发资源和良好(hǎo)的不(bù)动(dòng)产资(zī)产运营(yíng)能力的多重竞争优势。”

　　“即使(shǐ)没有中特估，国央企相较于民营地产公司也是更有优势的。”吕功绩强调，“对于减值、土(tǔ)地(dì)资源(yuán)债权债务(wù)关系等问题，市(shì)场对民营房开企业的资(zī)产会有更多担(dān)忧和质(zhì)疑，所以在这一轮行业(yè)出清的过程(chéng)中，央国企相(xiāng)较于民企(qǐ)来(lái)说估值的修(xiū)复更明(míng)显。中特估的角度从中(zhōng)长期的维度看，行(xíng)业的逻(luó)辑在于集中度提升后(hòu)，行业进(jìn)入高质(zhì)量发展阶段，具备较快速发展阶段更稳定且可预期的盈利和现金流创造能(néng)力(lì)，以此带来估值中枢的提升，应该关注估值相对较低，企业(yè)自身资产的质量好、运营能力强、可以创造(zào)持续(xù)现金(jīn)流的企业。”

　　“存量(liàng)时代中行业(yè)普涨的概率(lǜ)比较低，行业(yè)内部将出现分化，要(yào)关注将(jiāng)受益于行业集中度提升的头部公司。”星石投资首席(xí)研究官方磊(lěi)也表示。

　　顺应(yīng)机构这一思路(lù)的话(huà)，或许还(hái)是保(bǎo)利发展、招商蛇口(kǒu)等(děng)国资背(bèi)景(jǐng)龙头前途更为光(guāng)明。不过国投瑞银基金投(tóu)资(zī)部副总监(jiān)綦(qí)傅鹏表示：“需要客观地去持续(xù)观察(chá)国企(qǐ)央企在三个方面是(shì)否可以维持，首先是融资成本(běn)保(bǎo)持低(dī)位，其次是销售份额持续(xù)提升，再(zài)次是拿地份额持续提(tí)升。”

　　复苏(sū)速度缓慢

　　机构(gòu)需要多给一些(xiē)耐(nài)心

　　而《红周刊(kān)》也(yě)根据房(fáng)企一季报梳理发现，对(duì)于2022年的业绩出现的整体下滑(huá)，2023年一(yī)季度的业(yè)绩分化更趋明显(xiǎn)，保利(lì)发展、滨(bīn)江集团等房企(qǐ)营收、净利均实现了业(yè)绩的回正，甚至是较大增速的增(zēng)长。而(ér)这些公司也是(shì)机(jī)构的(de)重仓对(duì)象。

　　对此，知名房地产(chǎn)业内人士张宏(hóng)伟向《红周(zhōu)刊》分(fēn)析表示，业绩出现明显改善的房企，主要是(shì)因(yīn)为过(guò)去两三年时间，尤其是在2021年下半年(nián)民营(yíng)房(fáng)企(qǐ)不怎么投资拿地之后，国有(yǒu)企业仍在持续性地拿地(dì)，且(qiě)主要集中在核心(xīn)城市，投资力度较大。投资的驱动能够推动(dòng)房企销售业绩的增长，从而(ér)在(zài)2023年一季(jì)度市场恢复但仍处于(yú)调整(zhěng)的过程中，能够(gòu)保有一个正增长。

　　不过(guò)张宏伟(wěi)同时也(yě)提醒表示，在房地产(chǎn)的复(fù)苏(sū)过程中，还面(miàn)临着(zhe)一些(xiē)不确定性。其实整个市(shì)场从(cóng)四月份开始又在往下掉(diào)。除(chú)了杭州、成都等(děng)极个别城市四月(yuè)环比三(sān)月相对表(biǎo)现较(jiào)好之外，包(bāo)括北京、上海在内的绝(jué)大多数城市都(dōu)出现环(huán)比下滑的(de)情况(kuàng)。而现在(zài)五月的市场(chǎng)表(biǎo)现也不太乐观。按(àn)照现(xiàn)在(zài)的经济状况、收(shōu)入情(qíng)况，以及(jí)市场的去库存(cún)压(yā)力、企业的(de)资金面压力(lì)，可(kě)能会(huì)出(chū)现(xiàn)，到六月份房(fáng)企为了半年报冲业(yè)绩出(chū)现市场的短期反弹外的一个市场乏力现象。也就是说，第二季度、第三季(jì)度增长不确定性(xìng)的压力(lì)仍(réng)旧(jiù)较大。

　　上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬也向《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，现在整个(gè)房地产(chǎn)以及其上(shàng)下游(yóu)产业(yè)链的复苏速度都比想象的要慢(màn)很多，我们要多给一些耐心，这个时候，在房地产以及上(shàng)下(xià)游就(jiù)不是赚快钱(qián)的时候，只能赚他基本面的钱。但这(zhè)也意味着(zhe)，只(zhǐ)有极为少数(shù)的、做得(dé)比同(tóng)行好得多的企业，会伴随整个(gè)行(xíng)业的(de)弱复苏，业(yè)绩(jì)会逐步体现出来。所以只能耐心地去(qù)等待它的(de)基(jī)本(běn)面不断地凸显出来，这需要时(shí)间(jiān)。

　　（本(běn)文已(yǐ)刊发于5月13日《红周刊》，文中提及(jí)个股仅(jǐn)为(wèi)举例分析(xī)，不(bù)做买(mǎi)卖推荐。）

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